行稳致远 | 连锁模式的投资思考

 达美乐主要采用加盟模式，核心收入来自供应链和加盟费，那么是否加盟模式是连锁企业更好的选择？我认为直营或加盟并非决定性因素，加盟模式开店爆发力强，因此短期可能更受资本市场追捧；但直营模式可以带来长期稳健的增长，出食品安全等问题的概率也相对低一些，两者可以说是各有优劣。对达美乐而言，如果门店无法盈利的话，公司自身的经营也难以为继，因此核心还是全环节的高效使得整个体系健康运转。

 上面这三家公司有着共同的特点，一是提供的商品性价比高，大部分人都能消费得起；二是日常消费，许多人可以每周逛一次Costco，每周吃一次麦当劳和达美乐披萨，也不会感到厌烦；三是在经营细节上不断打磨，成为了低门槛行业中的高门槛企业。因为这类公司靠高性价比而非新鲜感取胜，门店数量天花板很高，如便利店1公里就能开一家，麦当劳几公里能开一家，经济型酒店品牌在一个城市能开十几家门店，一定范围内的门店加密对单店经营效果的影响微乎其微。

 从这些案例可以看出连锁企业长期稳定增长的奥义在于抓住大众日常消费，在日本餐饮行业同样如此，食其家、CoCo壹番屋、丸龟制面、萨莉亚都是成功的大众品牌，它们提供的基础餐品定价在500日元左右，因为一名日本普通上班族的午餐支出大致是500-1000日元（25-50人民币），这些公司服务了规模最大的市场，门店数量不断扩张，它们的母公司股价表现都颇为优秀。

 目前在中国，门店最多的品牌是沙县小吃、华莱士、蜜雪冰城、正新鸡排等，它们的客单价都只有十几块钱。因此并非客单价几百元的连锁餐厅才叫消费升级，随着人均收入的提升，客单价30-40元的连锁品牌会成为主流，相关公司还有着不断扩张的空间，这当中也许就存在不少投资机会。

 相反的是，定价为中高端消费的连锁店与持续扩张存在双重矛盾：首先市场容量就相对较小，虽然客单价高，但消费频次低，收入的天花板反而会低一些；其次门店数量增加会降低其稀缺性和新鲜感，消费者愿意付出的溢价随之减弱。因此短周期而言，中高端连锁在经济上行期会十分景气（客群在不断扩张），但经济下行期日子会很不好过。更重要的是长周期而言，一旦这类品牌开始走下坡路，很容易一蹶不振带来价值毁灭。具体到投资上，大多数连锁上市公司（尤其是餐饮）在门店增速高点的时候往往估值也高，这时候反倒是比较好的卖点，当然前提就是你能判断出这个公司已经很难再加速扩张了。

总结而言，高效率和性价比是在连锁公司中挖掘牛股的关键词。一家连锁品牌，如果是以奢华、新奇、高端服务作为卖点，那么大概率不会有很长的生命周期，20年可算得上是长寿。而高效率意味着能以优惠的价格为最广大的群体提供基础服务，这种基础服务的价格会以通货膨胀的速度稳步上行，而高效率带来的低成本使竞争对手难以撬动市场。这样的公司财务上往往体现为合理的利润率和高周转，最终为投资者带来丰厚的长期回报，甚至有机会“躺赢”很多年。