情势发生了微妙变化。

投资界-解码LP获悉，近日，江西景德镇国控产业母基金拟发起设立子基金，面向社会公开征集子基金管理公司。

引人注目的是，公告中显示子基金投资于景德镇区域内的投资总额应不低于母基金对子基金实缴出资金额的60%，即返投比例1：0.6，这在引导基金行业并不多见。

返投比例开始下降了吗？众所周知，返投一直被视为投资机构最头疼的事，“困在返投里”成为部分机构的写照，任何的松动信号都牵动着VC/PE的心弦。

这里返投比例降到1倍以下

先从一个最新案例说起。

据介绍，江西景德镇国控产业母基金（以下简称“母基金”）由江西国控集团联合景德镇市区两级国资公司共同发起设立，2022年1月在景德镇市注册登记，基金总规模50亿元。

母基金将围绕江西省景德镇市重点发展的产业链进行投资，主要包括先进陶瓷、航空军工、新能源、新材料、生物医药、精细化工、先进制造业等产业领域投资子基金。

对于拟投子基金管理人要求，母基金提到需要拥有丰富的股权投资经验，子基金管理人或其主要股东（公司制）、普通合伙人（合伙制）或3名以上管理团队主要成员以骨干身份累计管理股权投资基金规模不低于10亿元，至少有5个成功投资案例。而且子基金管理人及其关联方对子基金的认缴出资金额不低于子基金认缴出资总额的1%。

对于拟投资子基金的要求中提到，子基金规模不低于1亿元人民币。在出资比例上，母基金出资比例原则上控制在该子基金认缴出资总额的30%以内（含本数），子基金管理机构业绩特别优秀、对景德镇当地产业发展有特别重大意义的情况下，母基金可酌情增加出资比例，但不超过子基金认缴出资总额的50%（含本数）；管理费以子基金的实缴出资总额为计算基数，费率不超过每年2%。

其中，最大的亮点是返投要求：子基金投资于景德镇区域内的投资总额应不低于母基金对子基金实缴出资金额的60%（返投比例1：0.6）。

过去几年，热门城市母基金的返投比例大多数为1.5倍左右，而中西部部分地区引导基金进入1倍时代，如今景德镇母基金0.6倍的返投比例堪称开启了先河。

返投比例降了

曾有投资人开玩笑说，一提到返投，人民币基金就会头痛。

“只要募集人民币基金，就绕不开政府引导基金，而拿了政府引导基金，那就要满足他们的最大诉求——返投，即是招商。”深圳某人民币基金投后负责人曾分享。

从本质上来说，政府引导基金的主要目的是为了促进当地的经济发展和产业升级，因此VC/PE拿了地方母基金的钱，势必要完成相应的返投要求，这也一度令大多数GP对于政府引导基金情感复杂。但现在，情况正在发生变化。

最近一两年，一些省市引导基金都在探索市场化运作的决策机制，逐步弱化政府干预，放权给专业的市场化管理团队，最明显的变化是逐渐提高了对子基金的出资比例并降低返投要求。

上个月，由安徽省科技厅牵头组织设立的安徽省新型研发机构专项基金也发布了子基金招募公告。当中提到，母基金对单个子基金的出资比例一般不超过子基金实缴出资总额的40%，但综合考虑科技创新项目资源、募资能力等情况，比例可适度放宽。

还有贵阳大数据科创城产业发展投资基金公开招募GP。这是一个由贵州省、贵阳市共同出资设立的总规模150亿的政府产业投资基金，出资比例提到了50%，返投比例为1倍。

类似的，还有东莞市天使母基金，不久前签约了首批基金。公告中显示，东莞市天使母基金对单支子基金出资比例不超过50%，返投要求不低于母基金出资额的1倍。

可以看到，今年越来越多1倍返投比例出现。同时，更多引导基金开始制定更宽泛的返投认定口径，比如返投主体投资的外地企业以股权投资方式投资、收购、推荐本地已有企业都可以认定为返投，这也大大降低GP完成任务的难度。

时至今日，政府引导基金已经成为VC/PE最大活水。从GP角度来看，低返投、宽口径的引导基金，显然更受欢迎；对地方而言，吸引更多的GP，以项目为导向，也更容易达到目标，这或许是一个双赢的探索。

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