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国君周期论剑周观点 | ​再论复苏交易

日期： 来源：国泰君安证券研究收集编辑：国君周期团队


再论复苏交易——国君周期论剑电话会邀请函
再论复苏交易；
方向和弹性梳理；

    策略核心观点



 

结构至上
短期警报缓解但中期不确定性累积，股指以震荡为主。3月初我们提示了市场波动上升的风险，在国内总量政策落空和海外金融风险上升的冲击下A股持续调整。从边际看，央行在超额续作后宣布降准是超预期的，表明决策层对当前信用扩张予以支持的态度。其次，随着美国中小银行被接管与瑞信方案的出现，金融风险警报暂时被解除。因此，我们认为此前深度调整的权重股或有望反弹。但不论国内还是海外的风险资产都面临中期逻辑的约束，国内相对克制的经济政策与偏弱的需求恢复意味着盈利预期的改善是有限的；而海外风险在产出回落、粘性通胀以及紧缩金融周期的矛盾下，面对产出放缓（资产质量恶化）海外风险将不断累积。因此，我们认为上证指数以震荡为主。
结构性行情：把握政策和创新系统性变化。总的来看，2023年国内的风险环境要明显的好于2022年，这一点会逐步改变投资者持有货币的意愿（将下降，先机构、后居民）；并且新的一轮政策周期（现代化产业体系、中特估）和新一轮创新周期（新技术AI、新硬件MR等）的出现，因此2023年投资的机会我们认为是广泛的。从股票风格的角度，我们的判断是与经济恢复相关的板块做逆向（高共识时谨慎，低预期时布局），与政策支持久期长和增长逻辑可持续的方向做趋势。事实上，由于过去三年市场参与者在“核心资产”和“赛道投资”上的极致风格偏移和过重的持仓，将导致其未来对景气兑现和逻辑的完整性要求极高，也更容易受到微观交易结构的冲击。而相对于总体机构低配的TMT成长、医药和国企，在面向边际变化时更凸显出更好的股票价格弹性。尽管如此，节奏上仍需注意短期部分板块过快拥挤与总体市场成交放缓的矛盾，带来的股价波动和脆弱性的提升。
投资机会主要在政策支持可持续和增长逻辑可持续的方向。第一，受益国内数字化、智能化政策支持和新一轮海外创新周期启动（AI、苹果MR）方向中，重点关注仍处成长初期阶段且产业逻辑明确的板块，逢低配置：计算机/通信/传媒。第二，重视股价调整充分、盈利预期见底，微观筹码结构出清，且在中期维度有望受益于周期性复苏和技术创新的板块，积极布局低位成长：电子、医药。第三，国资委对央企考核强调盈利质量，同时启动对标世界一流企业的价值创造行动，重点关注为推进全国统一大市场建设、打造产业链“链主”企业与高质量发展而形成的央国企重组预期以及垄断优势重估：国企改革主题。
主题与个股：掘金硬科技、数据资产化与央国企价值重估。围绕构筑现代化产业体系，增强科技自立自强能力，看好电子（中芯国际/海康威视）/计算机（安博通/太极股份）/高端装备（纽威股份/威胜信息）等。2、围绕数据要素化下数据资产价值提升，看好运营商（中国电信/中国移动）/数据服务（天孚通信/数据港）/数字应用（受益盛天网络）等。3、围绕央国企价值重估，看好能源（中国海油）/军工（中航沈飞）等。主题推荐：人工智能/数据要素/国企改革/虚拟现实。
风险提示：经济复苏不及预期；全球地缘政治的不确定性。

   煤炭核心观点




煤市波澜不惊，年报季将至，高分红可期
煤市波澜不惊。3月第三周，北方港Q5500平仓价1125元/吨(-18元)，而河北开滦焦精煤出厂价2620元/吨(+0)，动力煤价小幅回落，焦煤稳定。煤炭供给方面，整体上产地安检与保供生产相协调，叠加“两会”闭幕，产地生产以稳为主；需求端动力煤与焦煤均向好但节奏有所不同：1）动力煤需求经历了3月开启的供暖强度的持续下降，至3月15日北方主要地区停止供暖，理论上现已进入需求上升期；2）焦煤需求受益黑色产业链复苏而持续提升。而3月16日商务部再提澳煤放开问题，市场再度担忧澳洲焦煤对国内市场冲击，目前海外钢铁、焦煤均价高于国内，澳洲焦煤进口成本较国内贵约300元/吨，高价差下进口较难形成实质性冲击。4月国内大秦线或将检修，港口去库下，煤价或将提升。
1~2月数据验证黑色产业链复苏逻辑，焦煤持续高景气。1）国家统计局，2023年1-2月施工、新开工、竣工面积分别同比-4.4%、-9.4%、+8.0%，施工、新开工降幅明显收窄，竣工自2022年以来首次转正，地产数据超预期；商品房销售明显修复，1-2月销售额和销售面积同比-0.1%和-3.6%，降幅较2022年12月分别收窄27.6、27.9pct；2）同期焦炭和生铁产量同比+3.2%和+7.3%，2023年以来铁水日产量持续走高，焦煤需求复苏持续。
中特估&深化国改下，煤企估值有望提升。新一轮国企改革深化行动下，央国企优质资产证券化进程有望加速，于煤炭行业而言，测算集团未上市煤炭权益产能占旗下煤炭上市公司（中国神华、中煤能源、兖矿能源、山西焦煤、晋控煤业、恒源煤电、潞安环能）产能比例分别为59%、22%、128%、154%、977%、92%、70%。
投资建议：板块高胜率已是明牌，年报季将至，高分红兑现在即，推荐：1）弹性焦煤标的：潞安环能、盘江股份、上海能源、首钢资源；2）长协焦煤标的：恒源煤电、山西焦煤、淮北矿业、平煤股份；3）成长转型：华阳股份等；4）稳增长行业龙头：中国神华、中国旭阳集团、陕西煤业、兖矿能源、中煤能源等。
行业回顾：1）截至2023年3月17日，秦皇岛港库存为545.0万吨（0.0%）。京唐港主焦煤库提价2500元/吨（0.0%），港口一级焦2737元/吨（0.0%），炼焦煤库存三港合计127.3万吨（-8.2%），200万吨以上的焦企开工率为80.1%（-0.80PCT）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价下跌3美元/吨（-2.5%），北方港(Q5500)下水煤较澳洲进口煤成本高997元/吨；澳洲焦煤到岸价356美元/吨，较上周下跌26美元/吨（-6.7%），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低295元/吨。
风险提示：经济超预期下行；全球油气价格下跌；煤炭供给超预期释放。

   石化核心观点




市场关注宏观环境的不确定性

观点边际变化：

①原油：本周原油价格受到宏观事件的反复冲击而大幅下跌，蔓延的欧美银行风险事件引发了市场资金的强烈避险情绪。当前裂解价差出现扩大，终端价格跌幅小于成本端，反映了终端消费实际并未走弱。这主要由于宏观避险情绪所影响。同时原油价格快速下跌的过程中，触发了期权的负GAMMA效应。短期市场情绪仍然在恐慌当中，原油价格脱离供需基本面主要受宏观事件驱动影响。市场开始关注OPEC及美国收储动作寻找支撑。
②对市场的观点：短期海外避险情绪快速上升，风险资产都出现了较大程度的下跌。市场对欧美银行业的风险担忧短期无法解除，市场情绪的回暖取决于后续是否有配套政策等应对。短期我们暂时偏谨慎。长期看我们认为未来：①能源安全。②复苏预期下的中下游龙头企业。③新材料板块的突破与成长。在石化行业中具备较好配置价值。能源安全我们继续推荐中期看高分红低估值的上游板块，推荐中国海油（A+H）。同时我们认为2023年油气开采的海油工程同样处于景气向上的阶段。新材料方向，我们认为应该重点关注POE,EVA及芳纶方向。2023年中下游需求复苏，推荐宝丰能源，卫星化学，荣盛石化，恒力石化等此前需求预期被压制，价差处于历史底部且未来产能将继续扩张的化工龙头企业。
风险提示：全球经济衰退超预期，疫情反弹超预期，释放战储超预期。
原油：海外银行业风险导致全球risk off情绪快速上升
原油：截止3月17日，WTI现货收于66.74美元，环比-9.94美元；BRENT现货收于72.31美元，环比-10.12美元。EIA3月10日当周商业原油库存环比+155万桶，前值-169.4万桶。其中库欣原油环比-191.6万桶，前值-89万桶。汽油库存环比-206.1万桶，前值-113.4万桶。炼厂开工率+2.2%至88.2%。美国原油库存上升，净进口量环比减少。美国产量1220万桶/天，美国净进口数据环比-59.1%。截至3月17日当周，美国活跃石油钻机数环比-1部至589部。
天然气：截止3月17日，英国基准天然气价格收于104.5便士/撒姆，环比-29.5便士/撒姆；截止3月17日，美国NYMEX天然气期货收于2.35美元/百万英热单位，环比-0.09美元/百万英热单位。3月12日，中国LNG综合进口到岸价格指数153.72(C.I.F，不含税费、加工费）。3月17日国内LNG液厂平均出厂价5209元/吨，环比-6.88%。本周原油价格受到宏观事件的反复冲击而大幅下跌，蔓延的欧美银行风险事件引发了市场资金的强烈避险情绪。当前裂解价差出现扩大，终端价格跌幅小于成本端，反映了终端消费实际并未走弱。这主要由于宏观避险情绪所影响。同时原油价格快速下跌的过程中，触发了期权的负GAMMA效应。短期市场情绪仍然在恐慌当中，原油价格脱离供需基本面主要受宏观事件驱动影响。市场开始关注OPEC及美国收储动作寻找支撑。2023年我们预计前低后高。上半年预计布油在75-90美元/桶，全年保持在90-100美元/桶的中枢。具体的恢复节奏取决于①国内需求恢复的时间点。②OPEC出面管理供应预期。③俄罗斯实质性减产。④美国SPR回购。
美国及欧洲银行业在美国及欧央行激进加息背景下可能产生风险使市场避险情绪急剧上升。硅谷银行风险事件发生后，其母公司硅谷金融集团申请破产保护。3月12日，美国签名银行同样被监管机构关闭；3月15日，根据彭博消息，瑞信的信贷违约掉期CDS价格达到2008年金融危机期间水平。尽管3月16日瑞士信贷宣布从瑞士央行借款500亿瑞郎，但市场恐慌情绪并未消退。周五包括德意志银行在内的5年期信贷违约掉期上升。据《华尔街日报》17日报道，最新研究显示，美国当前可能有186家银行有可能存在与硅谷银行类似风险。受美联储激进加息影响，美国银行持有的债券等金融资产价值下降，部分银行资产价值甚至减少20%以上。而10%的美国银行因持有债券等金融资产，较硅谷银行有更多账面损失。如果市场信心持续不足，可能引发储户挤兑，从而导致银行风险。3月16日，尽管此前有猜测欧央行可能在银行风险上升背景下停止加息，但欧央行仍坚持加息50BP并且认为，通胀将在很长时间内保持在过高水平。以符合其确保通胀及时回归2%目标的决心。3月22日美联储将举行议息会议，市场关注美联储是否出现暂停加息的可能。根据CME观察，当前加息25BP的概率为61%。
原油市场的动荡进一步冲击供应端增速。由于宏观情绪及市场的波动，企业的资本开支意愿同样开始出现下降。根据美国DALLAS联储的季度调查，Q4上游企业的资本开支指数从Q3的47.6.2下降至38.2,高点出现在Q2的48.2。同样，我们看到美国的活跃石油钻机数持续下降，高点出现在11月25日的627座，仍低于2018年的880座，当前下降至590座。
市场关注美国收储与OPEC的后续动作。由于4月3日将召开OPEC JMMC会议，JMMC会议有权利根据市场情况建议OPEC调节产量并且召开紧急会议。市场关注OPEC是否可能减产对冲衰退风险，类似疫情期间所做的那样。OPEC在3月报中提出Q2可能略过剩，为减产做了铺垫。根据路透社调查，欧佩克+四位代表认为，本周油价跌至逾一年低点是由于金融担忧，而非供需失衡，并预计市场将企稳。欧佩克+可能会观望，期望局势很快就会正常化。同时，由于原油已经跌破美国收储价格，市场开始关注美国收储动作。
类似2018年Q4，期权的负gamma效应加速原油下跌。由于金融机构一般向石油生产商等石油市场参与者出售看跌期权，生产商进行套保，而油价快速下跌时对金融机构而言产生了风险敞口。因此金融机构必须选择同时出售原油期货以抵消风险，而这一行为加速了原油下跌。
2023年可能会存在的黑天鹅风险。2023年相较2022年而言，市场普遍认知为俄乌冲突在2023年烈度会下降，外围市场风险下降。从目前情况看，根据俄新社报道，北约开始对乌克兰援助重型武器和坦克。其中英国将向乌克兰提供挑战者2重型坦克。由于重型武器的加入，不排除阶段性战争烈度升级的可能。另一方面，由于美国共和党众议员获胜以及以色列强硬派内塔胡尼亚当选总理，伊朗核问题得到顺利解决的难度加大。当前以色列的政府由于右翼政党的加入，成为以色列有史以来最右翼政府。新一届政府由利库德集团、宗教政党沙斯党和极右翼政党宗教犹太复国主义者党等6个政党组成。在总理就职宣誓前，内塔尼亚胡发表讲话称，新政府将主要推进3项主要任务：阻止伊朗发展核武器、加强基础设施建设以及加强以色列法律和秩序建设。由于拜登政府距离任期结束只剩18个月，而扣除协议进入落实过程需要1年的时间，我们预计伊朗已经没有足够的动力让步以达成伊核协议。而伊朗与以色列的矛盾可能成为新的黑天鹅风险。复盘90年代海湾战争期间，原油价格仅在开战初期出现显著上涨，其后持续下跌。但环境与现在不同：当时西方世界做了足够的准备以压低油价：①美国及IEA抛储平抑油价。(当前美国战储处于40年低位。)②美国说服中东国家沙特，阿联酋等增加产量平抑油价；沙特同样希望通过较低油价来抑制替代能源的发展(但当前新能源发展趋势已经非常确定，美国与OPEC关系恶化。）③施压各大石油公司不允许涨价。
天然气：同样受宏观风险影响偏弱
本周欧美气价同样受宏观事件影响冲击偏弱，同样欧洲对于法国核电的担忧缓解，美国则受寒冷天气影响有所支撑。
市场对央企关注度提升
2月28日，国资委召开中央企业提高上市公司质量工作专题会，要求统筹推进中央企业高质量上市，通过充分对接资本市场、助力稳定资本市场，为中央企业高质量发展提供坚实支撑、为建设中国特色现代资本市场贡献更大力量。中国证监会主席易会满在2023年证监会系统工作会议上再次提及了中国特色估值体系。他表示，要提升估值定价科学性有效性，逐步完善适应不同类型企业的估值定价逻辑和具有中国特色的估值体系。市场近一周对央企关注度显著提升。
中阿峰会的意义影响深远
根据央视新闻，习主席强调，未来3-5年。中国将继续从海合会国家扩大进口原油，液化天然气，加强油气开发，清洁低碳能源技术合作。开展油气贸易人民币结算，设立中海和平利用核技术论坛，共建中海核安保示范中心，为海合会国家培养和平利用核能与核技术人才。同时，此前外交部刊文《新时代的中阿合作报告》表示：中国将推动并支持中阿在石油、天然气领域，特别是石油勘探、开采、运输和炼化方面的投资合作，推动油田工程技术服务、设备贸易、行业标准对接。加强在太阳能、风能、水电等可再生能源领域的合作。
我们认为中阿峰会的意义深远，主要体现在三个方面：①加强了我国的能源安全。我国需要稳定的能源供应，降低能源进口的风险。②中东作为国外市场，有助于我国高端装备，工程技术服务的市场输出。③人民币石油的长期推进。尽管不会一蹴而就但是长期看方向已经确定。在沙特作为生产国与美国想要控制通胀的利益冲突加剧的背景下，沙特等海湾国家选择向东看已经成为必然。有助于我国人民币原油期货影响力的扩大，促进人民币国际化。同时长期看也会改变石油美元的货币体系，从而影响到美元世界储备货币的地位。
伊拉克开始采用人民币贸易结算，长期来看石油美元体系开始出现裂痕
伊拉克央行上周三表示，将在与中国的进口贸易中以人民币结算。伊拉克规定了两种准备与中国进行人民币交易的方案：一是通过该国银行在中国的银行开设的人民币账户增加人民币储备；二是通过伊央行在摩根大通和新加坡星展银行的账户增加该国银行美元储备，用于兑换人民币。这将是伊拉克从中国进口的商品首次以人民币定价，但不包括石油贸易。由于伊拉克从国内进口体量较小，当下尚无法产生重大影响。但长期可能是石油美元体系逐渐结束的开始。同样，沙特财政大臣穆罕默德·贾丹1月在2023年度达沃斯论坛上说，沙特愿意用非美元货币进行石油交易。
于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见印发
关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见印发，其中提出5项目标，包括①创新发展。到2025年，规上企业研发投入占主营业务收入比重达到1.5%以上；突破20项以上关键共性技术和40项以上关键新产品。②产业结构。大宗化工产品生产集中度进一步提高，产能利用率达到80%以上；乙烯当量保障水平大幅提升，化工新材料保障水平达到75%以上。③产业布局。城镇人口密集区危险化学品生产企业搬迁改造任务全面完成，形成70个左右具有竞争优势的化工园区。到2025年，化工园区产值占行业总产值70%以上。④数字化转型。石化、煤化工等重点领域企业主要生产装置自控率达到95%以上，建成30个左右智能制造示范工厂、50家左右智慧化工示范园区。⑤绿色安全。大宗产品单位产品能耗和碳排放明显下降，挥发性有机物排放总量比“十三五”降低10%以上，本质安全水平显著提高，有效遏制重特大生产安全事故。同时，意见将推动产业结构调整。强调有序推进炼化项目降油增化，增强高端聚合物，专用化学品供给能力。严控炼油，磷铵、电石、黄磷等行业新增产能，禁止新建用汞的（聚）氯乙烯产能，加快低效落后产能退出。另一方面，需要加快改造提升，提高行业竞争力。包括引导烯烃原料轻质化、优化芳烃原料结构，提高碳五、碳九等副产资源利用水平。
我们认为在新意见指导的背景下，长期来看①行业集中度将进一步提升，头部企业竞争优势将更加明显。②高端新材料及轻质化原料项目产能获批可能性更高。积极进军新材料及轻质化的企业成长性将更强。
聚酯：涤丝现金流偏弱运行，PTA加工费小幅压缩
本周江浙涤丝产销整体尚可，工作日五天平均估算在100%偏上，江浙涤丝价格下跌后放量。本周终端加弹、织造开机虽略有回落，但整体基本处于高位，刚需消化尚可。下周来看，终端应季订单环比回落，影响局部地区负荷回落,但幅度还较为有限。本周五，低价下涤丝再次集中备货,若下周成本端没有较大带动，终端再次先消化备货。综合预计下周价格窄幅震荡。本周涤丝前纺现金流偏弱运行，加弹现金大厂现金流小幅抬升，库存变化不大。POY/FDY/DTY现金流为-169/-5/236元/吨，POY/FDY/DTY库存分别为16.7/20.5/25.5天。
本周聚酯负荷上升1.2个百分点至89.7%。PTA方面，随着PTA效益提升，福海创和逸盛大化PTA装置负荷提升,周内开工率回升至77%偏上水平，不过近期聚酯工厂负荷高位，且月中仓单交割需求，现货市场流通性偏紧，基差仍偏强。随着供需去库幅度缩减，且PX表现偏强，PTA加工费压缩至289元/吨。从成交量来看，周内PTA成交氛围尚可，贸易商和聚酯工厂逢低采购。PX方面，相比原油，PX相对抗跌,广东石化PX降负,且海南炼化重启推迟，在PTA装置负荷提升下，PX供需向好，PXN上涨至400美元/吨偏上水平，PX价格环比上涨2.3%至1047美元/吨。
聚烯烃及炼油：炼油毛利持续上行，丙烯市场短期或有回落
本周石脑油制PE生产企业利润上涨，平均毛利润为232元/吨，涨幅为209%；本周煤制PE生产企业利润上涨，平均毛利润为-1039元/吨，涨幅为7.97%。国内主营炼厂平均开工负荷为76.83%，较上周下跌1.1个百分点。山东地炼常减压装置平均开工负荷63.3%，较上周下跌1.26个百分点。山东地炼汽油库存44.305万吨，同比上涨6.8%；山东地炼柴油库存62.968万吨，同比下跌0.2%。本周期山东地炼平均成品油炼油毛利为1206.65元/吨，较上周期上涨241.08元/吨。下周来看，汽油方面，虽然随着天气情况转暖，民众出行意愿增加，但对整体需求提升有限，需求面难有提振。同时近期原油价格利空体现，零售限价调整在即，业者观望情绪较浓，故预计后期汽油价格或继续承压下行。柴油方面，工程基建开工增多、物流运输活跃度提高，加之，春耕开启提振用油需求，柴油整体需求向好发展。不过近期市场面偏空指向，同时主营出货一般，市场处于不温不火状态，业者观望情绪较浓，预计后期柴油价格或小幅走跌。
石脑油制丙烯毛利-23美元/吨（周均），较上周上涨37美元/吨；丙烷制丙烯毛利-906元/吨（周均），较上周上涨202元/吨；甲醇制丙烯毛利-700元/吨（周均），较上周下跌12元/吨。丙烯酸江苏市场主流价格7200元/吨，环比-0.69%。丙烯偏空局面难有改善。原油及丙烷走势偏弱，丙烯成本端缺少支撑。另外，受部分装置检修影响，下游PO行业负荷下移，丁辛醇部分亦存在待停计划。丙烯成本及需求端均存在利空压制，短期内行情回落为主。丙烯酸方面，下游企业刚需跟进为主，市场实单成交偏低。受多因素影响部分用户装置负荷不高，短期市场新消息面及基本面变动不大，料整体成交一般局面或延续。
石化板块行情及碳中和政策对石化的后续看法：新增可再生能源不纳入能源消费总量控制，化工龙头企业满足必要条件成长空间被打开。积极发展可再生能源，绿电绿氢的龙头企业新增产能落地确定性变高，成长空间被打开。同时，龙头企业具备更强的成本和发展可再生能源优势；行业集中度将进一步提高。
2023年石化策略：
我们认为①2023年油气价格中枢好于市场预期，2023年H2油价可能好于2023年H1，全年走势可能呈现V字。同时我们认为O毒株对全球经济的影响可能低于市场预期。②碳中和背景下龙头企业竞争力将进一步增强。③龙头企业积极布局新材料，关注在建工程与固定资产持续增长的公司。
2022年由于公共卫生事件等影响，石化行业需求收缩明显，行业价差整体处于历史低位。展望2023年，我们认为复苏带来国内需求改善将是主线，行业价差较当前水平会有修复。同时，党的二十大报告指出,要“以新安全格局保障新发展格局”。在健全国家安全体系任务中，报告强调，完善重点领域安全保障体系和重要专项协调指挥体系，强化经济、重大基础设施、金融、网络、数据、生物、资源、核、太空、海洋等安全保障体系建设。最后，我们认为发展新材料是未来的大方向，在新材料领域取得突破的企业将迎来发展期。
我们认为石化板块2023年的投资机会可能集中在以下主线：
Ø布局能源安全相关品种：①能源增储上产，保障能源供应。推荐中国海油。②推进能源基础设施建设，推荐海油工程。③推动国内油服技术自主可控和进口替代，推荐中海油服。同时未来2-3年我们预计海上钻井平台使用率和日费率景气度确定性上升，行业持续好转。
Ø布局行业复苏品种：①积极配套绿电绿氢的煤化工企业：积极配套绿电绿氢的一体化煤化工企业具备成本优势，满足必要条件的前提下，成长空间被打开，推荐宝丰能源。②轻烃板块：轻烃路线长期受益碳中和政策，推荐卫星化学。公司加码布局新材料，且PDH及轻烃路线副产氢气，我们认为氢气价值将提升。③推荐行业景气度2023年好转的炼化企业，推荐荣盛石化，恒力石化。需求预期复苏带动中下游需求回暖，同时公司布局新材料板块，长期看业绩波动抗风险能力提升。
Ø布局新材料相关品种：①推荐光伏新材料：EVA龙头企业东方盛虹；布局POE的卫星化学、荣盛石化。②芳纶：对位芳纶应用于光缆，防弹防护，摩擦密封等领域的对位芳纶，下游高景气。推荐对位芳纶产能规模国内第一的中化国际。公司绿色碳三项目竞争优势突出，在建工程持续增长。

   地产核心观点



园区，元年
导读：园区并没有成为房地产的一个板块，而历史上也仅在股市牛市时受关注，是因为其股权投资收益，而今，无论是主题园区设立、还是公用运营、还是股权投资，都是新征途元年。
①回顾2015年股市牛市，园区公司表现远好于传统地产开发公司，市场关注投资股权价值。
经历了2014年年底降准降息，带来了开发类公司牛市，步入2015年，开发类公司的表现明显不及园区类公司，并非园区公司有更高的成长性，而是在于其对园区内公司投资后，随着股市的上行，带来的投资收益增厚。
②反观园区公司自身，过往成长性表现确实不佳，大多靠地产开发业务，园区自身的价值并没有挖掘。
园区开发较慢，且外拓受到一定的区域性限制，而园区的核心竞争力，在于协同政府对产业政策的规划，通过自身的招商引资能力来持续扩大园区版图，本身就是一个慢变量。因此，园区公司更多的形象，依然是一个地产开发商，而且是竞争优势不如传统开发商的公司。
③然而，近年以来，宏观政策已经从金融政策带动房地产为主导，转变为产业政策为先、金融政策辅助的思路，使得园区公司迎来拓展规模的发展良机，REITs也将提供稳定的融资渠道。
产业本身具备聚集效应，上下游企业和同类企业都愿意“抱团”，因此，物理半径上一定能够形成园区。在原有发展模式下，需要先等待房地产将区域开发成熟，产业导入才顺利，因为房地产在开发的过程中，会带来大量的增量资金，这样缺乏整体的产业规划，基本是跟随房地产市场在变化。而当前，产业政策为主时，各地政府对自身产业的定位和规划，并以主题园区的方式提供各种优惠政策和招商引资，将极大的改善园区公司的成长性。
④挖掘自身园区价值，将成为园区公司的共识，以公用事业运维和投资相结合，将成为长期成长经营的价值，且具备资产沉淀的能力。
获取园区是成长的第一步，此后就是挖掘园区的价值，与地产开发的一次性销售不同，园区开发在于稳定经营和多重价值挖掘，对同一个客户，除了可能的租金以外，还有公用事业运营、股权投资，具备长期性和稳定性。我们认为，未来能称之为好的园区，一定是对存量客户的运维和价值挖掘上，并以此带动新增园区的获取。
⑤园区公司目前大量破净局面均将得到改善，优质园区公司将率先脱颖而出。
我们认为，今年将是园区公司重新挖掘自身价值的元年，这是经济转型升级的必然结果，随着产业政策的推进，园区公司的发展也将加速，重点推荐中新集团，同时，园区的板块性机会也将逐步到来。
风险提示：受宏观影响，导致产业落地招商引资不顺畅。


    建材核心观点




或应做好复苏超预期的准备
本文汇报
1、或应做好复苏超预期的准备
2、消费建材：龙头是建材板块最强β所在
3、建筑浮法玻璃：主产区产销修复，全国降库开启
4、光伏玻璃：需求逐步启动，辅材增量仍是主要逻辑
5、玻纤：左侧价格风险继续释放，可逢低配置增量能力龙头
6、碳纤维：首推高性能小丝束的中复神鹰
7、水泥：博弈的价值，机会手慢无
请参考《建材龙头股2023年一季报报预测—实时更新（国君建材鲍雁辛团队）20230302》
1、或应做好复苏超预期的准备
本周市场经历了较为明显的持续调整，其中建材板块的跌幅与沪深300基本同频，但是跌幅相对会更明显。本周的市场的悲观主要还是来自于重要会议上对增长目标的谨慎和政策预期上相对空白的进一步反映。
实际建材消费来看，建材板块发货3月上旬继续呈现出较为乐观的情况：消费建材板块龙头公司3月的发货还是保持在进一步强劲的状态，而玻璃角度上也在本周出现了一定超预期的去库。
从大类资产走势上看，商品市场，尤其是黑色是对经济复苏最乐观的群体，或许可以提供一个更加贴切的角度，而股票多头且当前无更多数据验证本轮复苏的强度且无复苏信仰，以至于市场走势上蹿下跳，我们重申今年是施工链条（地产及基建实物工作量）复苏的第一年，可能会出现多次悲观的情况都是买入机会。大会闭幕政策不确定性消除，2月份信贷数据增加经济复苏的证据
在整体的发货数据上而言，我们发现有几个与预想有所不同的特点：
1.消费建材明显强于总量主导的大宗品：消费建材公司无论是防水，涂料，瓷砖，塑料管等其数据都明显强于水泥和玻璃代表的大宗品，这里我们认为行业在过去一年的明显出清以及修复端结构性特征较强的特点是关键。
2.B端的发货竟然强于C端：B端头部公司的发货竟然强于C端，我们认为这里主要有两个因素，第一在于2023年的1-2月需求其实包含了一些2022年12月疫情暂时影响需求的回补；从第二个方向来看，产业链过去一年的出清非常显著，受损最明显的是腰部的企业，实力不足但又做了房企，在这一轮已经彻底的出清。
一季报预期阶段，对于建材板块布局是非常关键的时期，因为2022年从Q2开始基数明显开始下滑，倘若上市公司Q1即可明显表现，那么对后续逐个季度的业绩表现将更为乐观，行情演绎的速度可能更快；倘若Q1上市公司业绩相对表现不明显，那么从Q2开始也可以逐步改善，对应的布局安全性也比较高。
目前站在现在的时间点，布局消费建材上市公司一季报超预期是一个很好的时机：
1.  从信息链条来看，绝大部分上市公司在3月中旬之前无法对Q1有明确的判断（当下都是纯瞎拍），也就是现在即使产业也没有明确的信号，而2022年一年的冲击，使得目前上市公司对外交流养成了非常谨慎和模糊的习惯，这个时候先手布局才有主动性，一季报的不确定性创造了弹性的可能，而诸季改善的确定性趋势是这种布局的安全性基础。
2.  从超预期的定义来看，目前市场对于超预期的定义标准并不高，再经历了2022年Q3-Q4连续的普遍性的miss之后，以及春节后，复工可能不及预期的虚惊滞后，我们观察认为B端企业Q1正增长就算超预期，而C端企业Q 1如果增长超过10%就属于大超预期，从C端销售热度相对较高，B端行业格局出清明显的角度来看，超出这种预期的可能性其实不小。
3.  发货数据，更多应作为一个基本面趋势安全性的保驾护航，其基数小上下弹性大，不建议以高频的数据作为具体选股的理由，还是坚持看好2022年受损更小的大公司今年修复确定性和弹性都更大的特点。建议优先配置子行业龙头企业。
从选股的思路角度来看：
1.  B端C端都可以买，但C下注的是短期确定性就开始体现，前期跌幅小赔率相对低一些，总结起来属于久期相对较短，更注重Q1本身业绩超预期的品种；B端属于前期跌幅多赔率大，但是弹性释放对信用端注入产业链极度敏感，其更重要的在于政策的超预期，属于高弹性长久期品种。因此看好景气先兑现应多配C端，看好政策3月以及以后超预期相对应该多配B端。
2.  从具体选股区分来看，今年看好大票的名义增速快于小票（大公司过去元气受损小，主要体现在B端子行业）；同时看好大票的提估值空间远大于小票。因此优先配大票。因为现在的时间点属于布局Q1业绩和政策的可能性，甚至是领先产业的信息去布局，因此跨子行业，跨标的，在整个建材和轻工领域做打包组合可能比做集中持仓更为稳健。
水泥和玻璃两个大宗品，今年在总需求弱恢复的状态下，若有大机会，最好的机会是看到行业的再出清。
《建材龙头股2022年报预测—实时更新20230302（国君建材鲍雁辛团队）》（请向机构销售索取）
重申我们的判断：震荡上行，机会在龙头
Ø  大B端消费建材龙头是下阶段逻辑最强所在，雨虹
科顺 北新 蒙娜丽莎 亚士 苏博特 江山欧派等），C端的超额同二手房相关度更高（伟星兔宝宝 箭牌）；
Ø  大宗品选择思路是看好竣工端高产能利用率的行业先出现弹性，因此2023年玻璃可能反复出现弹性（旗滨 信义等）；竣工端玻璃逻辑好于开工端水泥逻辑；
Ø  碳纤维看好新一轮升级逻辑，看好确定性最强的中复神鹰；
2、消费建材：龙头是建材板块最强β所在，2023是新规落地提标年
翘首2023，消费建材可能依然是板块最强β所在，2022年“能在一思进”的企业或将成为2023起的未来三年最强的α所在；
22Q3来看消费建材与轻工家居等行业在营收端整体差距不大，基本呈C端业务个位数增长，B端业务订单小幅下滑的局面，但从盈利能力角度来看，不同商业模式的板块其释放的业绩将呈现较大的差异：板块来看，C端暂时继续占优的表现相对明显，而B端标的则正在基本面摩底积累巨大的弹性。
市场期待近三年的防水提标正式落地，伴随新开工有望在2023H1前触底，防水板块在2023年4月过渡期后有望迎来周期性恢复和技术性行业扩容的双重推动。
消费建材选股逻辑：同时推荐雨虹等防水龙头，苏博特、江山欧派、兔宝宝、伟星、蒙娜丽莎、亚士创能、联塑、北新等
东方雨虹：去地产化转型的渠道发力也较为明显，从工程合伙人数量来看或超出年初制定的近50%的增长速度；与京东合作进一步推进民建C端的发展速度。我们维持2022年雨虹归母净利在25亿以内，经营性净现金流将于净利润匹配，2023年利润端弹性将显著，利润有望回到2021年体量，而收入大概率创新高，是2023年行业反弹首选；
苏博特：原材料成本影响公司相对控制较好，摊薄效应的减弱对于费用端或略有一定的影响。市场预计2022-2023公司归母净利为4亿，5.3亿，对应PE为18X，13X。
兔宝宝：强化零售+工程的业务布局，保持较快增长，零售端看公司大力开拓零售渠道专卖店建设，公司2021年定制家居业务收入约为26.87亿元，同比增长35.08%。股权激励22-24年复合增长率目标20.5%,考核要求以2021年扣非净利润为基数，市场预计公司2023年净利润7-8亿，对应2022年PE约 12倍；
北新建材：根据北新建材新一轮全球石膏板战略规划，计划将石膏板全球业务产能布局扩大至50亿平方米左右（其中国内至40亿平方米左右、海外10亿平方米左右），未来国家化有望加速。市场预计公司2023年净利润32~35亿左右，对应2022年PE 12倍，维持重点推荐。
伟星新材：公司零售业务占比70%，工程30%，市政工程、建筑工程各占15%。22年下半年各地产商会更好，整体来讲，伟星的地产业务受大环境影响小一些。市场预计公司2023年利润14亿左右，同比基本持平、增长17%，继续重点推荐。
中国联塑：下游需求保持个位数下滑的基本持平状态，但是毛利率伴随PVC价格的下降出现敏霞能改善，市场预计2022-2023公司归母净利为34.8亿，40亿，对应PE为5.8X，4.6X。
中国联塑基本内容可以参见我们之前的报告《规模壁垒发挥极致，增长高确定性》。公司年报解读可以参考公司2020年业绩会交流概要
3、建筑浮法玻璃：主产区产销修复，全国降库开启
本周国内浮法玻璃生产企业库存由升转降，根据卓创数据，重点监测省份生产企业库存总量为6736万重量箱，较上周四库存下降366万重量箱，降幅5.15%，库存天数约35.13天，较上周减少1.40天（注：本期库存天数以截至本周四样本企业在产日熔量核算）。本周重点监测省份产量1226.17万重量箱，消费量1592.17万重量箱，产销率129.85%。 
从库存结构看，全国主要玻璃产区华中和华北去库最为显著，表明供需情况最弱的区域产销也开始逐步转暖，带动全国厂家库存在本周出现明显下降。
但仍需注意产销改善的结构变化及可持续性。根据我们草根调研情况看，湖北周内下游加工厂订单环比有所增加，随着开工逐步启动部分刚需补货，但整体景气程度仍以稳中有升为主，不到强复苏的程度；而沙河地区周内期现商提货较多，叠加下游库存消纳后加工厂和贸易商有部分补货。从出货结构上看，目前无论是华中还是华北均表现为小板出货好于大板，对应家装散单的需求好于地产需求。
投资建议：本周玻璃股票和玻璃期货的走势明显分化（产销改善后玻璃期货主力合约涨，玻璃股价跌），我们认为很大部分原因是期货价格仍是小幅贴水现货价格，而玻璃股票估值隐含的盈利水平是高出当前玻璃企业实际盈利水平，因此在玻璃股投资上好的估值位置，和强的需求复苏必须占一头，才可能出现较好的弹性。
推荐旗滨集团、信义玻璃，逢低增持
旗滨集团：旗滨集团发布2022年报预告，预计22年实现归母净利润12.5-14.5亿元，同比下降65.78%-70.05%，倒算Q4实现归母净利0-2亿元，Q4预计盈利中枢在1亿元，与我们此前年报预测完全相符，符合预期。预计Q4公司实现浮法玻璃销量约2900万重箱，环比Q3小幅增长。盈利方面，旗滨作为龙头企业成本控制力领先，测算公司22Q4浮法平均箱净利3元。预计光伏板块Q4已经基本实现盈亏平衡，综合良率达到86%，来到行业二梯队的良率水准之上，预计23年迎来产能放量。在偏保守、偏乐观两种情景假设下，我们预计2023年公司盈利分别在20、30亿元，对应PE16x、12X，继续重点推荐！
信义玻璃：首先公司22年浮法产能仍有9%的增量，其余玻璃企业均无产能增量来抵御价格下滑波动，其次公司每年利润体量中汽车玻璃、建筑玻璃都能维持一个基本稳定的利润盘，同样有限弹性在浮法利润假设下信义23年浮法盈利中枢在35亿左右，保守预计信义光能/能源贡献10亿投资收益，汽车+建筑玻璃贡献15亿利润，对应当前市值8倍PE，50%分红率假设下，股息率6%，估值安全边际较高，继续重点推荐。   
另附国君建材团队玻璃行业重磅深度报告
1. 【重磅研判】何谓玻璃的“滚动调控阀”？旗滨估值空间怎么看？20200705
2、旗滨集团：《浮法释放业绩弹性，新品驱动新成长》
3. 信义玻璃：执信义行天下，三十年复盘玻璃帝国——数十倍牛股复盘系列之七
4. 信义玻璃：世界浮法玻璃的信义“帝国时代”
5.玻璃行业：管窥玻璃工业：谁主沉浮一百年？
6. 【公司深度】南玻A：从“三块玻璃”看南玻突围
4、光伏玻璃：需求逐步启动，辅材增量仍是主要逻辑
市场开始启动，库存缓降。本周国内光伏玻璃市场整体交投平稳，局部出货好转。目前部分组件厂家订单量相对充足，随着生产推进，部分刚需补货。而受限于坩埚供应偏紧，硅片价格上涨，组件成本居高，导致下游电站项目推进缓慢，整体需求仍显一般。周内部分玻璃厂家交投升温，库存有小幅下降，多数出货平稳。截止至本周四，库存天数 约 27.69 天，环比减少 1 .89%， 同比增加 22.74% 
硅料带来装机瓶颈释放，和双玻占比提升带来的玻璃需求增加，有望在年内见到交互拐点。根据草根调研，22年下半年行业装机中双玻占比已经接近50%，双玻占比有望在23年持续提升：1）一方面22年高组件价格抑制了大型地面电站建设，变相抑制了双玻的渗透（分布式更多用单玻方案），随着集中电站建设加速双玻渗透率有望提升；2）价格随着硅片向N型发展，硅片减薄趋势下，为了更好保护硅片，双玻方案的应用同样有望提高。相较而言，硅料尽管短期价格仍有反弹，但不改硅料整体供应增加趋势，且硅料减薄意味着单位硅料产能装机量增加，光伏玻璃最差时候已然过去，23年内随着硅料瓶颈解除有望看到玻璃拐点。 
年报陆续发布，将进一步验证龙头企业成本曲线之陡峭。成本端来看，鉴于纯碱、天然气等价格仍处高位，厂家利润空间微薄，部分处于亏损阶段。信义光能本周率先发布年报业绩，盈利方面，全年公司光伏玻璃毛利率23.8%，其中下半年毛利率为24.6%，环比上半年有所提升，目前价位和成本上，大多数二线企业均处于盈亏平衡线上，相比A股光伏玻璃二三线上市企业三季报毛利率高出10-15pct，行业成本曲线仍陡峭。
重点推荐：
信义能源（光伏运营）：随着22Q4以来硅料瓶颈逐步缓解预计23年组件价格下降将成为大趋势，光伏运营有望量价齐升。量方面，截至2022H1公司持有太阳能电站装机量在2534MW，22年计划新增产能1000MW，但由于组件价格高企压制IRR预计实际实现全年装机将在计划装机的80-90%，23年伴随组件降价，装机量有望保30%左右高增，且公司部分电站并购自信义光能，增量确定性更高。盈利方面，22年组件价格、税率、财务费率提升均对公司盈利产生负向作用，而以上因素在23年均有望边际好转，尤其在加息预期缓解利率环境优化后公司财务费用有望大幅下降。根据一致预期，公司2023年归母净利至14亿港元，对应PE11X，公司分红率100%，对应23年股息率7~8%，估值位于历史中枢下缘，维持“增持”评级，重点推荐。
信义光能：光伏玻璃全年销大于产，23年有效产能扩张加速。全年公司实现光伏玻璃收入177亿元，同比+35.6%，“量增”显著覆盖“价减”。，光伏玻璃全年有效日熔量537.3万吨，同比+26.5%，同时公司光伏玻璃全年销量同比+44%，维持强劲的产销出货能力。23年公司仍有7条1000t/d产线待点火，考虑到22年投产产线大部分在下半年，因此23年实际有效产能同比提升将达到50%。盈利方面，全年公司光伏玻璃毛利率23.8%，其中下半年毛利率为24.6%，环比上半年有所提升，成本差距仍较为明显。23年看，硅料实质性降价带来的装机量增趋势不变，看好信义光能作为龙头企业持续增量的执行力。预计2023-24年市场一致预期或在50、65亿港元，对应PE17、13倍，继续重点推荐。
5、玻纤：左侧价格风险继续释放，可逢低配置增量能力龙头
2月开始库存继续累积价格继续回调，验证我们此前强调的，玻纤价格非竞争底下仍需等待左侧价格风险释放。本周无碱池窑粗纱市场整体仍延续偏弱走势，多数厂报价暂稳，但成交多存优惠政策，中下游仍按需少量采购为主，部分贸易商适当逢低备货。需求端看，多数下游开工恢复仍较缓慢，加之当前中下游订单情况存差异，短期下游备货意向不大。但成本端支撑下，主流产品价格大概率维稳运行。国内池窑电子纱市场仍延续较弱走势，多数池窑厂出货仍显一般，月初多数厂电子纱及电子布价格均有松动，降后市场走货未见明显恢复。
我们认为价格进一步回调是健康信号，意味着左侧价格风险进一步释放。可以逢低布局有增量能力的龙头
图：23年行业新增供给节奏
电子布或是23年重要弹性来源。根据草根调研目前23年行业无新增供给，预计年底到23年一季度仍有较强涨价预期。需求来看，22年全年覆铜板产业开工率在历史低位上，23年看终端需求方面消费电子需求预计较22年的大幅下滑将有所回补，同时新能源带来的汽车电子需求保持景气，产业链CAPEX分布上，覆铜板扩产仍是产业链上最卷的环节，疫情影响解除后有望拉动电子布需求。
推荐：
1）中国巨石：22Q4以来行业新增产能规划普遍延后的大背景下，巨石埃及12万吨产线如期点火，九江20万吨产线预计将在23Q1点火，加上近期公告的淮安40万吨基地投建（预计24年上半年陆续投产），巨石作为龙头企业扩产执行力领先行业。保守假设本轮粗纱单吨盈利底在1000-1200元（上轮周期底在800-900元），同时电子布保持1-1.5元./米合理净利润，则在完全不考虑价格弹性情况下，23年利润底也将在40亿左右体量，对应当前仅12倍PE。
 2）中材科技：22Q3玻纤盈利快速触底，叶片仍处在盈亏平衡线上，隔膜作为盈利确定性最高板块，单季度出货可达3亿平，同增超60%。预计隔膜单平盈利保持在0.30元/平，板块合并利润近1亿，权益利润达到6000万左右。预计23年隔膜出货有望在18亿平，按照0.35-0.45元/米单平净利，有望实现近7-8亿隔膜利润，叠加底部的玻纤盈利12-15亿，叠加合理的叶片利润修复，23年利润底在25亿，对应当前PE13倍，新能源业务没有任何估值溢价，安全边际同样将较高。
6、碳纤维：首推高性能小丝束的中复神鹰
关注各家企业需求结构差异带来的确定是性的不同，以及产能扩张执行力度带来的增量能力的不同。推荐产量持续稳定释放，叠加下游价格较为稳定、成本仍有下行空间的中复神鹰，军品盈利稳健、民品基础扎实产能即将突破的光威复材。吉林碳谷/化纤关注产能扩张落地能力，以及风电需求（尤其国内海风需求）的修复趋势。
重点推荐中复神鹰： 中复神鹰公告连云港3万吨新线，我们认为从项目本身而言，我们认为不是过去产能的简单复制。首先在技术上存在迭代，国家科技创新一等奖被定义为2.0版本，西宁被定义为3.0版本，而连云港新基地被定义为4.0版本。这个技术的进步将体现在几个方面：
1.能源来源全绿色化（核电，核能蒸汽，绿电配套），这样的供能体系将减少煤炭石油波动对生产的影响，成本稳定高效可控，全绿色碳迹的产品也有助于对海外市场高ESG需求客户的开拓；
2.成本效率的进一步提升，我们预估这里主要包括更快的纺丝速度，设计更完备的余热循环利用机制，以及从披露投资可以看出自供设备带来明显的固定资产成本优势，规模优势（全世界最大单体基地）；
3.更灵活定制化的产品生产理念，会根据下游客户的应用领域需求的不同打破现有标号体系的制约追求产品和应用的进一步匹配；
4.更高标号产品体系的成熟，例如稳定工业化生产T1000级产品。
而从集团领导的讲话分享来看，也能看出几个亮点：1.要求尽快开工，按照历史神鹰基地情况来看也是开工施工进度早于市场预期，且有可能领先幅度不小；2.对公司长期规划希望是百亿营收，千亿市值；3.对航空航天等复合材料领域的拓展有进一步的期待。
2023年中复神鹰的看点在于放量降本，而春节后我们预计西宁二期开车，上海复材中心（对接商飞）落成，连云港新基地以及能源配套的落成等重要时间点都有望相继落地。预计市场对公司2022-2023归母净利的一致预期为6亿，11亿元，23年销量或可达2万吨，归母净利同增115%，83%，对应估值69x，38x。继续重点推荐！
吉林碳谷：公司发布2022年报预告，全年预计实现归母净利润6.1-6.5亿元，倒算Q4实现归母净利润1.26-1.66亿元，同比-7.35%到+22.06%，经营利润符合预期。销量端，Q4受到疫情以及下游需求疲弱影响，预计Q4销量环比Q3仍有下滑，我们预测整体Q4销量在1万吨左右。价格方面，随着下游大丝束碳纤维价格回落至120-130元/kg，同时上游丙烯腈价格中枢下移至9000-10000元/吨后趋稳，产业链两头压力之下Q4原丝价格已然松动，预计环比Q3下滑约4000元/吨，25K主流产品价格降至4万元/吨以下，预计Q4单吨盈利在1.1-1.2万/吨左右。暂维持23年盈利8亿元，对应2022年PE21倍，继续推荐。
光威复材：22Q3扣除汇兑损益的业绩环比Q2有所下滑，主要受到下游军品结算节奏的影响，这个结算节奏无法预估，但相对确定的是只是类似于季度波动的影响，军用航空市场的景气度保持较高的确定性，而公司在军品市场的地位今年其实在实质加强，其中成飞客户的打开是巨大的里程碑，民品领域包头的布局持续为市场带来想象空间，而在半年的不可验证期之间，借助神鹰已经打开的市值空间，有望继续积极表现。预计2022-2023公司归母净利为9亿，11亿，对应PE为45X，37X。
金博股份：刹车盘和负极热场材料带来的催化和预期最近已经体现的较为充分，定增也顺利发行，在整个山上半年市场对传统热场行业格局恶化带来的盈利预测下降预期，最近得到忽视，但是从Q3-Q4开始，伴随年初存量订单释放完毕，降价的影响将逐步开始在业绩中体现，预期需要寻找一个再平衡，预计2022-2023公司归母净利为6.8亿，7.5亿，对应PE为37X，33X。
7、水泥：博弈的价值，机会手慢无
本周全国水泥市场价格环比大幅上涨2.3%。价格上涨地区主要集中在华东和中南地区，以及陕西和云南，幅度10-30元/吨；回落区域为河北和重庆，幅度20-30元/吨。
三月上旬，全国水泥市场需求继续保持缓慢回升态势，全国出货率环比提升3个百分点，华东、华南企业出货量普遍达到8-9成；东北、华北、西北地区为3-4成；华中和西南地区恢复到6-7成。
价格方面，在需求不断恢复支撑下，以及企业部分生产线仍在执行错峰生产，为提升盈利，水泥价格继续上行。总体来看，南方大部分地区水泥需求已基本恢复，后期再提升空间不大，主要将以三北地区恢复为主，3月中旬各地企业熟料生产线将全面复产，市场供需关系也将会迎来新的考验，例如产能严重过剩区域，新的错峰生产制定或执行不及时，不排除价格有震荡调整的可能。
在低位适合博弈，我们的观点依然是：手慢无的行情；
我们21-22年一直提示水泥买的是博弈预期，21年开始任何水泥行情切记“手慢无”，比如21年7月份能耗双控下的行情，已经得到充分印证；22年2季度价格战“烽烟再起”，2023年我们判断是寻底之年，但底不一定会很快，可能会若干年；
为何属于纯博弈：只需看如下各省错峰停产天数这一张图即可：水泥生产线随时可开关，需求不佳时候往往主动停产，错峰停产的产能在需求好的时候可以开启，也就是意味着潜在的真实产能（利用率），如下图，大部分省份2023年停产天数在100天以上（供求结构好的浙江省23年Q1也有40天）；
23年新开工大概率较难大幅提升，因此产能利用率很难提升至出现价格弹性，或者说在极低的真实产能利用率下，利润弹性对应微弱的需求波动可以忽略不计；
另外，我们观察到2022Q2之后，随着需求的断崖式下跌及部分龙头企业转变市场策略以市占率优先弱市“抢市场”就是生存的唯一法则，此时龙头企业竞争战略越保守，行业越晚见底，龙头企业的风险其实也越大；
在需求羸弱背景下，龙头对于市占率的重新把控带动全国水泥价格22 Q3开始大幅度下降，2022Q3盈利增速降幅大于Q2，聪明的投资者在2020年4季度就能看出，上轮开始自2016年下半年水泥的供给大周期，正反馈循环到2020年Q3已经基本行至峰值，16-20年的5年的时间中水泥盈利年年创历史新高，在所有周期大宗品中走独立行情，而2020Q4-2021H1在几乎所有大宗品价格均创出历史新高的背景下水泥却独黯然失色，说明供给周期已经开始负反馈循环；2021Q3的能耗双控短期“救驾”，但最终如我们反复强调的“手慢无”快速跌回原位，水泥行业可能需要大范围整合、出清到新的格局稳定才能有新的上行周期，曾经2012-2015四年的底部运行才有了2016-2020的上行周期；
行业近况可以参考我们刚刚电话会纪要
水泥行业专家电话会议纪要（国君建材 鲍雁辛 黄涛）20230216
水泥股大逻辑变化可以参考我们21年初发的报告【深度复盘】水泥股五年，逻辑嬗变之复盘，提示了水泥股大逻辑的重大改变，毕竟2016-2020年中我们是水泥股行情主要的推荐者；
8、其他重点推荐公司请关注我们中报点评：石英股份、再升科技、海螺创业


   建筑核心观点



一带一路俄罗斯推荐龙建股份/中国中铁/中国铁建/中国交建等
国君建筑韩其成/郭浩然
1、一带一路俄罗斯推荐龙建股份/中国铁建/中国中铁/中国化学/中钢国际。(1)国家主席将于20日-22日对俄罗斯进行访问，深化一带一路建设合作。俄罗斯总统14日会议讨论远东城市发展计划，要求远东各城市加强住房/公共设施/公园建设等。(2)龙建股份与俄罗斯天然气1992年合资成立公路工程公司，2019年成立莫斯科分公司。龙建是黑龙江唯一家国务院国有企业治理示范企业，2022年新签合同增81%，2023PE14(中工国际32上海港湾29倍)。(3)俄罗斯典型项目:中国铁建莫斯科喀山高速公路52亿，中国中铁联合体莫斯科-喀山高铁勘察设计24亿，中国化学波罗的海化工综合体FEED+EPC合同943亿，中钢国际马格尼托戈尔斯克钢铁焦化EPC合同47亿，中材国际莫尔多瓦日产3000吨熟料水泥生产线合同等。
2、外交大年一带繁花一路歌催化不断，龙头业绩加速估值低上涨空间大。(1)一带一路十周年第三届峰会外交支出大增将拉动订单跳升:2022年境外订单中国化学占13%(疫情前最高占60%)，中国电建占19%(最高占47%)，中国铁建占9%（最高占15%），中国交建占14%(最高占31%)，中材国际占38%(最高占85%)，中钢国际占37%(最高占66%)。(2)盈利将反转:2022年海外毛利率中材国际16%(疫情前最高20%)，中钢国际为6%(最高18%)。(3) 2014年一带一路最高涨中国中铁936%/中国电建684%/中国中冶645%/中国铁建628%/中国交建598%，中国中铁最高PE39倍目前5倍，中国交建最高PE20倍目前8倍。(4)2017年第一届峰会中材国际最高PE21倍目前11倍，中钢国际36目前15倍，北方国际44目前19倍。
3、特色金融制度顶层改革，二季度国企改革和特色估值政策将推升主升浪。(1)《党和国家机构改革方案》组建中央金融委员会加强党中央对金融工作的集中统一领导，负责金融稳定和发展的顶层设计和统筹协调等。证监会调整为国务院直属机构，完善国有金融资本管理体制。(2)证监会党委召开会议传达贯彻总书记重要讲话和全国两会精神：要加快建设中国特色现代资本市场，助力深化国资国企改革。(3)国资委印发创建世界一流专精特新示范企业名单：中国交建/中国中铁/中国铁建/中国建筑各三家、中国电建/中国能建各二家、中国化学/中国中冶各一家、中粮科工/华电重工等。
4、一带一路央国企机构配置低，到PB1.2最大还有1倍空间。(1)PB中国铁建0.6(中国中车1.2)中国中铁0.77(京沪高铁1.4)中国建筑0.72(招商蛇口1.3)中国交建0.8倍(招商公路1)，到PB1.2再融资尚有50-100%空间。(2)建筑机构配置0.65%(标配2.1%)低配，食饮16%化工6%有色5%地产2%。
5、央企推荐中国交建/中国中铁/中国铁建、中国建筑/中国化学/中国电建/中国中冶，国际工程推荐龙建股份/中材国际/中钢国际/北方国际/中工国际/上海港湾，地方国企推荐安徽建工/上海建工/华电重工/中国海诚/四川路桥等。(1)疫后净利润率恢复，REITS提高资产周转率，股权再融资打开杠杆空间，央国企龙头ROE将反转趋势向好支撑趋势行情。(2)股权激励考核ROE未来三年逐年提升：ROE中国中铁10.5%/11%/11.5%,中国交建7.7%/7.9%/8.2%,中国化学9.05%/9.15%/9.25%,中钢国际12%12.3%12.6%。(3)地产政策和销售好转修复地产三表，经济复苏政府税收增加、抗疫支出和减税下降，地产和政府现金支付能力提升，建筑应收款减值比例和概率下降，央国企资产质量和现金流趋势好转支撑趋势行情。(4)受益标的中成股份/中铝国际/新疆交建/中铁装配/中粮科工等。
6、风险提示：通胀超预期宏观政策紧缩，全球疫情反复。
国君建筑韩其成18221485798


   有色核心观点




风险事件提速贵金属行情
行业跟踪：
①工业金属周度研判：3月以来SVB、瑞信相继发生风险事件，本质上都是利率水平快速上升后引发的金融风险暴露案例，尽管监管机构及时采取措施，但高利率环境下金融系统风险隐忧仍存，市场正处于脆弱的避险情绪之下。且美国2月CPI并未超预期上行、PPI反而意外环比下行或指示通胀已正在缓解，美联储在3月FMOC上的鹰派表态或难超预期甚至有偏鸽可能，后续加息空间有限，加息周期已临近末端。此前受加息预期、风险偏好下降压制的工业金属或迎来金融属性的修复。国内方面，1-2月工业、消费等经济数据向好符合预期，表明经济内生增长仍在修复途中，3月17日降准亦显示政策对经济修复的呵护态度，经济修复的持续验证亦将对金属价格形成一定支撑。
电解铝：终端需求传导，去库有所加速。本周LME/SHFE铝跌1.69%/0.19%至2274/18230(美)元/吨。①供给端：本周铝厂小幅复产。本周四川地区电力情况稍有好转，牵起手电力不足减产的部分企业开始复产，运行产能小幅增加目前电解铝开工产能约3987.5万吨，环比增加6万吨。②需求、库存：开工率继续回升。本周铝加工龙头企业开工率回升1.0%至64.2%，、铝线缆、铝型材开工率分别回升2.0%、3.0%至55.0%、63.5%，其余加工开工率与上周持平。库存去化进程有所加速，SMM社会铝锭、铝棒库存为121.1（-5.6）、16.94（+0.6）万吨。③盈利端：受铝价回落及阳极价格回升影响，吨铝盈利回落1164元左右。
铜：联储鹰派难超预期，铜价修复可期。本周LME/SHFE铜跌3.24%/2.31%至8580/67220(美)元/吨。SV、瑞信相继暴雷压制全球市场风险偏好，对铜价形成较大扰动。但是美国2月CPI数据并未超预期上行，且PPI反而意外环比下行，或指示通胀压力正在换解除，在金融体系风险隐忧仍存的情况下，联储鹰派表态或难超预期，铜价有望迎来修复。基本面上，本周铜下游加工开工率普遍回升，复苏延续亦对铜价形成一定支撑。
②新能源金属周度研判：锂：锂价近期在产业链悲观情绪继续蔓延下继续下跌，核心原因在于，当前现实需求偏弱的情况下，宁德时代20万锂矿返利推出后，产业链对锂盐暂时失去锚定价位，下游厂商多持“买涨不买跌”的观望心态。前一周宜春停产矿山上周均已陆续正常生产，锂矿供给恢复增长。受制于1-2月需求复苏不及预期影响，3月上游锂盐库存持续增加。考虑到季度末去库出货压力，3月锂价预计将继续下行。1）期货端：无锡盘2303合约周度跌15.8%至25.1万元/吨； 2）锂精矿：上海有色网锂精矿价格为5010美元/吨，环比跌50美元/吨。产业链下游从车企到电池厂均开始白热化竞争，降本压力向上游传导短期对锂价有所压制，但上半年历来为需求淡季，在下游车企规模化降价的情况下，下半年旺季需求仍可期待。
悲观情绪蔓延，锂价延续下行：根据与贸易商交流，电碳主流成交价26万元/吨左右(跌6万元/吨)，工碳22-23万元/吨(跌6万元/吨)，电池级氢氧化锂31万元/吨(跌5-7万元/吨，成交极少)。上周价格仍然处于下跌状态，下游厂家库存水平基本处于低位水平，但暂无垒库需求。在终端需求未明显提振的情况下，材料厂继续观望心态浓厚。上游盐湖地区锂盐库存处于去库阶段，锂价延续下行。根据SMM网站报价，电池级碳酸锂价格为29.8-32.8万元/吨，均价较前一周下跌8.69%。电池级氢氧化锂（粗颗粒）价格为37.5-40.6万元/吨，均价较前一周下跌3.64%。
三元材料需求较弱，电钴价格小幅回调。此前受收储、南非供给扰动影响电钴价格超跌反弹。但随着扰动趋弱钴价更多回归基本面，国内三元需求端回暖受挫，考虑下游采购意向偏弱，后续价格承压。根据SMM数据，电解钴价格为27.8-34.0万元/吨，均价较前一周跌0.03%。
持续核心推荐标的：
1）国企重估-中重稀土：广晟有色、中国稀土
2）贵金属：黄金-山东黄金；白银：盛达资源、兴业矿业；

基础化工核心观点



地产改善幅度超预期，复苏主线趋势不改
最新报告：
氟化工行业深度：https://mp.weixin.qq.com/s/oloO20FN3dHfEOH4cgeRSw
润丰股份深度：https://mp.weixin.qq.com/s/Yx9tMPg7uQ8AT_-XKnI4Eg
一、周观点总结
地产改善幅度超预期，央行降准政策暖风频吹。1-2月经济数据显示供需两端全面回暖，消费超预期反弹，制造业、基建投资维持韧性。其中，地产数据跌幅大幅收窄。1-2月新开工、施工和竣工面积同比分别为-9.4%、-4.4%和8%，较上月分别提升43.2%、35.7%和14.5%。竣工同比首次转正，新开工环比大幅强于季节性。此外，央行决定于3月27日全面降准0.25个百分点（除已执行5%存款准备金率的部分法人金融机构外），预计释放长期资金约6000亿元。此次降准超出市场预期，对于基建等重大项目投资等具有重要积极意义。经济数据已经连续超预期，政策暖风频吹稳增长基调不改，市场对经济修复保有共识，但对复苏的强度和节奏还有待进一步观察。
基础化工推荐复苏预期指引基本面改善且有成长性的优质龙头公司，以及长期国产替代背景下的细分行业新材料头部企业。
01 发展主线：复苏预期指引周期向上
经济温和复苏已成共识，趋势不改但节奏需谨慎。2023年“稳增长、扩内需、提信心”基调及疫情影响的逐步消退，22年承压的化工品需求复苏的强预期将指引周期方向向上，尽管弱现实导致斜率仍需跟踪变化。目前经济复苏在微观层面如社融数据、挖机销量和重卡销量等数据端已有显现，经济温和复苏已成共识，趋势不改但节奏需谨慎。龙头优选与经济周期相关性较大且低谷期仍在稳步进行资本开支的龙头企业，受益的相关子行业包括聚氨酯、煤化工、钛白粉、纯碱、氟化工、轮胎、硅、农化等。
02 安全主线：安全为上加速国产替代
看好新材料产业长期的国产化替代趋势，业绩高增长的确定性及高壁垒综合优势带来强阿尔法，建议关注市场份额有望大幅提升的细分领域的专精特新小巨人，受益的相关子行业包括吸附树脂、润滑油添加剂、UHMWPE、分子筛、硅微粉等。其中，重卡2月销量6.8万辆，环比+50%，同比+15%，重卡的上游分子筛、蜂窝陶瓷等子行业将受益行业复苏反弹的趋势，推荐中触媒，受益标的万润股份（一致预期对应15倍）、中自科技、奥福环保、艾可蓝。
03 创新主线：低渗透率新技术的星辰大海
全球能源革命的产业趋势带来上游新能源材料的爆发式增长，新进入者蜂拥而至加剧产业内卷，未来阶段性过剩和紧缺的场景将共存，“更高更好更快”的新技术层出不穷带来破坏式创新将孕育出渗透率快速提升的新品类，重点关注的新方向包括新能源车产业链中的气凝胶、负极胶及POE粒子。其中，气凝胶2023年在新能源车领域的规模化应用的产业趋势较为明确，新进入者纷纷披露扩产计划希望快速卡位市场，一体化有成本优势的龙头企业最为受益，关注在下游客户的认证进度，推荐晨光新材、泛亚微透。4680电池进入加速扩产期，看好4680相关材料包括LiFSI（添加比例提升）、硅碳负极及新型负极胶，受益标的凯盛新材、回天新材。此外，光伏排产超预期，带动辅材及上游的需求向上，N型的产业趋势带动poe胶膜渗透率进一步提升，目前仍处于国产化攻关阶段，但23年-24年H1产业化中不断有催化，POE粒子也是光伏上游材料中最紧的环节，推荐鼎际得，受益标的岳阳兴长。
04 农化行业周度观点：农药：上周农药价格下行趋势明显减缓，部分农药价格跌至成本线附近，同时海外库存持续去化，草甘膦价格即将见底。建议关注制剂端利润修复以及资本开支规划近两年密集落地的成长性企业，受益标的润丰股份、江山股份、国光股份、广信股份等；化肥：目前磷肥、钾肥海外价格见底信号明显，钾肥重点关注欧盟对白俄罗斯的新一轮制裁力度；另外磷矿石资源属性逐步凸显也有望提升产业链上游资源型企业的估值水平，建议关注磷化工企业中兼具上游矿石资源和产业转型技术优势的企业兴发集团、川恒股份、云天化、川发龙蟒等，以及钾肥企业中具有成长性的标的亚钾国际。尤其是磷矿石目前价格开启了新一轮上涨通道，重点关注磷化工板块beta。
05 新材料周度观点：重点推荐制氧分子筛标的（建龙微纳）布局基本面改善的同时，警惕新冠的二次传播；稳增长下重卡修复超预期（万润股份）；受益地缘摩擦加剧的高强PE-无纬布-防弹制品领先公司（同益中）；进入礼来多肽减肥药物的链条的吸附分离国内领先企业（蓝晓科技）；POE产业链最大弹性标的（鼎际得）；半导体产业链相关耗材公司（飞凯材料、联瑞新材）。关注化工细分产品润滑油添加剂（瑞丰新材）及聚乙烯吡咯烷酮（新开源）。
06 推荐标的
推荐万华化学、华鲁恒升、龙佰集团、合盛硅业、赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎、双环科技、晨光新材、瑞丰新材、中触媒、建龙微纳、蓝晓科技、泛亚微透、联瑞新材、鼎际得、同益中、风光股份、扬农化工、兴发集团、润丰股份等，相关受益公司包括江山股份、新安股份、和邦生物、川恒股份、云天化、川发龙蟒、亚钾国际、巨化股份、永和股份、金石资源、回天新材、山东海化、远兴能源、凯盛新材、岳阳兴长、万润股份、奥福环保、艾可蓝等。
二、本周边际变化
本周（3.13-3.17）重点化工产品上涨14个，下跌53个。
周价格涨幅前五：盐酸（华东低端）（+25.00%）、液氯(华东)（+10.70%）、EDC（Cfr东南亚）（+8.47%）、苯胺（华东）（+5.56%）、氯仿（+2.78%）。
周价格跌幅前五：草甘膦（新安化工）（-6.79%）、尿素（波罗的海（小粒散装））（-6.78%）、环氧丙烷（华东）（-6.09%）、BDO（三维）（-6.00%）、纯MDI（-5.94%）。
周价差涨幅前五：炭黑价差（5.56%）、苯酐价差（5.21%）、顺酐-1.22*纯苯价差（5.17%）、双酚A价差价差（4.76%）、聚醚硬泡（4.25%）。
周价差跌幅前五：纯MDI价差（-9.26%）、草甘膦价差（-7.28%）、顺酐法BDO价差（-6.11%）、聚合MDI价差（-5.92%）、电石法BDO价差（-5.75%）。
1.价格维度看当前（20230317）化工品景气（历史10年分位）
2.价差维度看当前（20230317）化工品景气（历史10年分位）
3、行情表现：本周（2023.3.13-2023.03.17）化工指数（882202.WI）周涨幅-2.64%，上证指数周涨幅+0.63%，创业板指数周涨幅-3.24%。
4、中观数据跟踪：天然气、原油价格上涨。
（1）价格指数：本周中国化工产品价格指数CCPI环比-1.32%，月涨幅-0.41%。分品类看，本周中国盛泽化纤价格指数周涨跌幅+0.00%，月涨幅+0.98%；德富指数:乐从德富塑料城周涨幅-1.32%、月涨幅-0.27%；化肥批发价格指数周涨幅+0.76%，月涨幅-1.58%。
（2）NYMEX天然气、原油价格下跌，煤炭月度价格维持不变。截止3月17日，天然气价（NYMEX）周度环比-3.53%、月涨幅-4.70%；原油（WTI原油）周涨幅-9.73%、月涨幅-13.03%；煤价周度环比+0.00%、月涨幅+0.00%。
（3）化工品12月出口数据：12月化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业和化学原料及化学制品制造业出口交货值分别累计同比+4.83%，-10.70%和-15.26%，环比11月份-0.76%，+3.88%，+2.25%。
（4）1-2月地产数据跌幅大幅收窄。1-2月新开工、施工和竣工面积同比分别为-9.4%、-4.4%和8%，较上月分别提升43.2%、35.7%和14.5%。

   交运核心观点




航空客流再创新高，把握市场预期低点
航空：航班受限量价上升，战略布局超级周期。随着重大活动结束，近日国内客流继续上升至超2019年同期，创春运后新高。航司收益管理仍积极，近日国内含油票价继续上升至春运后高位，继续高于疫前。预计3月会后公务出行将恢复，3-4月压制三年的展会需求将充分释放，干线量价将继续表现。夏秋新航季换季在即，国内航班计划较2019年增长，但考虑航班总量将继续受到局方限制，预计国内客座率与票价有望继续上升。预计国际流量将随海外航权时刻陆续恢复与旅客国际出行心理建设而逐步恢复，市场预期理性。预计上半年国内出行心理建设完成，暑运盈利表现可期。近期市场担忧居民消费疲弱，预计“五一”假期出游表现将催化乐观预期。重点提示，航空不仅是疫后供需错配盈利大年短逻辑，更是超级周期长逻辑。分歧越大，超额收益越大。增持中国国航、吉祥航空、中国民航信息网络、中国东航、南方航空、春秋航空，受益标的北京首都机场股份。
油运：原油运价维持高位，市场过度担忧欧美衰退风险，维持增持。2023年逆全球化下，逆全球化将成为长期趋势，全球油运贸易重构影响将逐步体现，中国将对冲海外衰退风险，且未来两年油运供给刚性，战略重视油运超级牛市期权。（1）原油油运：上周VLCC中东-中国航线TCE仍维持8-9万美元/天高位，淡季表现超预期。后续贸易节奏仍将影响短期运价，重视运价中枢上升确定性提升。（2）成品油运：预计欧洲去库或初步完成，开始加大跨区域进口替代，预计成品油运价蓄势待发。维持中远海能、招商南油、招商轮船“增持”评级。
快递：局方管控价格竞争程度，龙头份额提升目标坚定。剔除低基数效应，估算3月中上旬快递量仍延续1-2月增速水平，电商销售疲弱令快递量增速表现低于我们先前预期。春节后局部市场初现价格竞争，部分企业率先降价加速恢复及份额提升。近期局方管控义乌等价格竞争程度，后续竞争方式与持续性有待观察。过去一年行业竞争趋缓，龙头企业修复网络稳定性，2023年份额提升目标明确。提示快递企业2023年业绩不确定性提升，行业集中或加速，重视“战国时代”龙头价值。中通2022年盈利超预期，长期龙头崛起可期，维持增持评级。
国君交运策略：建议战略布局航空，维持油运增持。(1)航空：疫后复苏开启，不仅是供需错配盈利大年短逻辑，更是中国航空超级周期长逻辑。把握预期低位，建议增持。(2)油运：油运复苏已开启，未来两年景气复苏确定，对俄制裁推动全球油运贸易重构，当下具有油运“超级牛市期权”，维持增持。(3)快递：2023年将受益疫后经济消费复苏，提示重点关注头部存量竞争，行业集中有望加速，关注长期龙头价值。
风险提示。疫情管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故。

   钢铁核心观点




钢铁受益经济数据改善
1、 市场进入需求旺季。上周五大品种钢材社库下降56.32万吨、厂库下降22.39万吨，总库存下降78.71万吨。钢材表观消费量1037.90万吨，环比升2.16万吨。库存持续去化，表观消费量环比上月及去年同期均处于较好水平。分行业来看，2月房地产开发投资、商品房销售面积、房屋新开工面积等需求指标超预期改善；基建固定资产投资稳中有升，稳增长政策效应正在逐步显现；制造需求指标稳步增长。随着需求指标陆续确认，我们认为钢材市场已进入需求旺季。中期来看，我们认为无论从自上而下的宏观稳经济政策，还是自下而上钢厂的基建需求与制造业订单，都指向了需求复苏这条主线，复苏将贯穿2023全年。而需求一旦从数据端验证传导到需求预期的系统性抬升，板块的投资机会将出现扩散，普涨格局与板块弹性兼有。随着企业管理效率提升，不断加速改革与降本增效，优质的钢铁企业估值中枢也将得到重塑。
2、上周五大品种钢材总产量为959.19万吨，环比升0.74%，同比升0.46%。上周247家钢厂高炉开工率82.29%，环比升0.29个百分点；全国电炉开工率65.38%，环比升0.64个百分点。2023年1-2月全国粗钢产量1.69亿吨，同比增5.60%。我们预期2023年大概率将延续粗钢产量压减要求。
3、上周螺纹、热卷模拟生产利润分别为305.2元/吨、165.2元/吨，环比分别升29.8元/吨、9.8元/吨。从成本端来看，根据Mysteel数据，上周45港日均疏港量为303.31万吨，环比降7.47万吨；进口铁矿库存为1.37亿吨，环比降87.15万吨。整体来看，上周钢厂成本压力有所上升，但钢材价格持续上涨带动钢厂盈利步入上行通道。我们认为后期随着市场进入复苏期，行业利润将得到进一步修复。
4、维持“增持”评级。从PB角度看，目前板块已处于底部区域，二级交易价格被明显低估，具有较大修复空间。目前这个位置，拐点和方向比幅度更重要，股价弹性大于商品弹性。推荐普钢龙头，包括产品结构持续升级、激励机制改善的华菱钢铁，技术与产品结构领先的宝钢股份，低成本高分红的方大特钢，受益水利投资预期加速的新兴铸管；其他推荐包括首钢股份、太钢不锈、新钢股份等普钢标的。在需求回暖下，上游资源品价格依旧强势，推荐钒矿与钛矿，对应钒钛股份、安宁股份，同时铁矿标的战略意义凸显，推荐河钢资源与大中矿业。最后，需求恢复也表现在特钢公司的量价回暖、成本摊薄与估值修复，推荐中信特钢、甬金股份、久立特材、天工国际、广大特材。需求恢复，废钢回收供应链疫后改善，电炉钢开工率回暖加速石墨电极价格触底，推荐方大炭素。
风险提示：限产政策超预期放松，需求修复不及预期。

   公用事业核心观点




需求短期放缓，风电电量高增
电量增速或受基数效应及冬季气温偏高影响，后续有望企稳。全社会用电量23年1~2月累计同比+2.3%，2月同比+11.0%。分产业看， 23年1~2月一产/二产/三产/居民用电量同比增速分别为+6.2%/+2.9%/-0.2%/+2.7%。我们认为，23年1~2月用电需求增速偏低主要受基数效应及冬季气温偏高影响：1）22年1~2月用电量同比+5.8%（三产/居民同比+7.2%/13.1%），后续基数回落，23年电量增速预计有所抬升（中电联预计23年同比+6%左右）；2）据气象局统计，23年1/2月平均气温比常年同期偏高1.6℃/0.4℃，采暖电量需求或有下降。23年1~2月工业增加值同比+2.4%，增速较22年12月+1.1 ppts，工业恢复稳健增长推动二产电量需求环比改善。
新能源维持高增，火电电量或受挤出由增转降。23年1~2月全国规上电厂发电量同比+0.7%。分电源看，23年1~2月水电、火电转降，核电增速放缓，新能源增速加快。23年1~2月新能源发电量维持高增，其中风电发电量同比+30.4%，增速较上年同期大幅转正。我们预计主要与1~2月风光资源好于同期，以及22年末部分装机集中并网有关。2023年1~2月火电发电量同比-2.3%（22年1~2月同比+4.3%），我们推测在电量需求增速偏低背景下，火电受新能源电量挤出。
投资建议：维持公用事业“增持”评级，能源转型机遇期，把握成长与价值双重主线。（1）火电转型：火电电源侧消纳优势助力新能源转型扩张，推荐国电电力、粤电力A、申能股份，受益标的华能国际、华润电力、中国电力；（2）新能源：收益率回归合理推动装机放量，推荐广宇发展、云南能投、三峡能源；（3）水电：把握大水电价值属性，推荐长江电力、川投能源、华能水电、国投电力；（4）核电：低碳基荷价值显现，政策推进核准加速，推荐中国核电、中国广核。
市场回顾：上周水电（+1.97%）、火电（+2.74%）、
风电（-2.12%）、光伏（-2.96%）、燃气（-1.15%），相对沪深300分别+2.18%、+2.95%、
-1.91%、-2.75%、-0.94%。电力行业涨幅第一的公司为国网信通(+11.47%)，燃气行业涨幅第一的公司为贵州燃气(+1.84%)。
风险因素：用电需求不及预期，新能源装机进度低于预期，煤价涨幅超预期，市场电价上涨不及预期，煤电价格传导机制推进低于预期等。



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