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报告摘要
国内市场复苏+海外持续景气，2023年LED显示屏业绩有望保持高增。公司是全球领先的至真LED显示应用与服务提供商，深耕行业二十余载，可以为客户提供全系列 LED 大屏显示产品及专业视听解决方案，产品远销美洲、欧洲、澳洲、亚洲、非洲等 140 多个国家和地区，拥有艾比森德国、日本、俄罗斯、巴西、迪拜、艾比森会务等14家海内外公司，累计出口额超过10亿美金，连续12年蝉联海外出口榜首。2022年，受益海外市场高景气收入同比增长约80%，公司共实现签单约35亿元，在手未确认收入订单约14亿元，对应全年收入28亿元，同比+20%，归母净利润2.0亿元，同比大增567%。目前LED显示屏海外市场需求依旧景气，疫后国内市场亦在逐渐复苏，叠加Mini/Micro LED、COB等前沿技术的应用逐渐落地，头部厂商借助品牌、规模和技术优势，在享受新兴技术带来的行业成长性的同时，市占率亦在不断提升，预计2023年公司LED显示屏的业绩仍有望保持高增。
布局储能打开第二增长曲线，借助海外渠道有望快速增长。储能正成为全球推进碳中和目标进程的关键技术之一，且随着用电成本攀升，户储、工商业储能等表后储能市场快速增长，其中预计2025年全球户用储能新增装机量将达到100GWh，2021-25年的CAGR将高达98.8%。公司于2023年2月成立睿电绿能子公司布局新能源表后储能业务，借助20余年开展LED显示屏业务的积累，公司具备国内外渠道资源复用的优势和提供高质量售后服务的优势，有望快速拓展储能业务，实行收入快速增长。
实控人落地管理优化，员工持股强化激励。2021年，公司董事长丁彦辉先生通过定增方式以总金额约2.6亿元认购公司4100万股股份（对应发行价格6.33元/股），总持股比例新增8.45%至34.31%，成为公司实际控制人，公司股权结构趋于稳定。2022年，公司推出员工持股计划，购买均价为9.65元/股，激励金额约为5000万元，占公司总股本的1.44%，涉及董监高人员8人，其余员工64人，进一步完善了激励机制。此外，公司多年来积极推动数字化建设降本增效，2022年运营周期约55天，运营效率远高于行业平均水平，2022年前三季度管理费用率约为5.4%，同比下滑约1.0pct，后续仍有挖潜空间。
投资建议
我们预计2022-24年公司实现营业收入28.0/44.5/68.0亿元，同比增长20%/59%/53%；实现归母净利润2.0/3.0/4.5亿元，同比增长567%/50%/50%，对应PE分别为23.2/15.5/10.4倍。2023年可比公司平均PE估值为26.6倍，且考虑公司LED显示业务受益行业复苏和产品高端化带来业绩高速成长，以及横向拓展储能业务打开长期成长空间，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
风险提示事件
新型显示技术发展不及预期；高端产品销量不及预期；储能业务开展不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；市场需求/规模测算不及预期风险
盈利预测与财务指标
目录
1. 全球LED显示领先服务商，业绩维持高增态势
2. LED显示屏展现复苏活力，创新技术打开未来空间
3. 积极布局储能业务，打开第二增长曲线
4. 盈利预测与投资建议
5. 风险提示
01
全球LED显示领先服务商，业绩维持高增态势
全球领先的至真LED显示应用与服务提供商，深耕细作二十余载。公司成立于2001年，2005年开拓海外市场，2014年创业板上市，二十余年来一直致力于成为“至真 LED显示应用与服务提供商”。目前公司可以为客户提供全系列 LED 大屏显示产品及专业视听解决方案，产品从户外到室内，从租赁到固装，形式多样，组合丰富，广泛应用于广告显示、舞台显示、商业显示、数据可视化、会议室等场景。在LED显示领域，公司从户外广告、商显、智慧政务等公共显示场景，逐渐向家庭民用场景推广，产品远销美洲、欧洲、澳洲、亚洲、非洲等 140 多个国家和地区，已成功实施 50000 多个应用实例，优秀案例包括总统新闻发布会、进博会、世界杯、NBA 球赛、纽约时代广场、虚拟影棚等。在会务行业方面，公司业务覆盖 31 个城市，与近 300 家高星酒店紧密合作，提供设备租赁和会务服务，每年服务场次近 20000 场，累计超过 90000 场；同时推出一站式便捷办会平台“开会了”， 为全国的会议主办方、会议酒店、供应商搭建高效的撮合交易场所，客户包括腾讯、抖音、快手、爱奇艺、小米、顺丰、金蝶、OPPO、大疆等一系列大型知名企业。
实控人落地管理优化，员工持股强化激励。2021年，公司董事长丁彦辉先生通过定增方式以总金额约2.6亿元认购公司4100万股股份（对应发行价格6.33元/股），总持股比例新增8.45%至34.31%（新增股份上市时间为2022年5月20日），成为公司实际控制人，公司股权结构趋于稳定。此外，公司于2022年推出员工持股计划，购买均价为9.65元/股，激励金额约为5000万元，占公司总股本的1.44%，涉及董监高人员8人，其余员工64人，进一步完善激励机制。
数字化建设降费增效，重视研发建设和投入。公司多年持续投入流程IT建设，持续提升 16 大业务流程运行效率，加大对IPD（集成产品开发）、LTC（线索到回款）、ITR（问题到解决）等重点业务领域梳理和优化，并启动MTL（市场到线索）、MCR（管理客户关系）、MAPR（管理渠道和合作伙伴关系）的深度优化项目，以适应公司快速发展的效率需要。目前公司运营周期约为55天，运营效率远高于行业平均水平，实现管理费用率明显下降，2022年前三季度管理费用率约为5.4%（对应2021年），同比下滑约1.0pct，后续仍有挖潜空间。此外，公司也一直重视研发建设和投入，2020-22年累计投入研发费用3.18亿元，持续加大在Micro LED、虚拟拍摄、LED显示屏防火阻燃等核心技术研发投入，助力公司在欧美及日本等高端市场竞争力全面提升，以及在XR虚拟制作、户外裸眼3D显示、及COB等前沿技术的持续领先。2021年首发基于自主知识产权HCCI技术的Micro LED显示产品，覆盖8K、4K、2K的Micro LED显示屏，适配各类超高清显示场景；22年推出45款新品，有力支撑业绩增长和毛利率提升。
2022年利润实现大幅增长，2023年国内市场恢复+海外市场依旧景气，业绩仍有望保持高增。公司营收主要来自LED显示屏业务，2013-21年营收规模从7.3亿元稳健增长至23.3亿元，CAGR为15.6%。除2020年受新冠疫情影响收入下滑，近几年营业收入呈稳步上升趋势。2022年，随着海外市场全面恢复，公司来自海外市场的营业收入同比增长近80%，带动公司全年共计实现签单35.08亿元，同比增长约17%，在手未确认订单金额约14.2亿元，为23年增长打下基础。对应22年公司实现收入约28亿元，同比增长约20%。且受益管理优化和数字化建设降本增效带来期间费用率下降，公司2022年利润端实现大幅增长，对应归母净利润约为2.0亿元，同比大增567%。展望2023年，海外市场依旧景气，叠加国内市场逐渐恢复，公司业绩有望保持高增态势。
公司营收稳步增长，海外占比持续提升。2013-2019年公司营收规模快速扩张，CAGR达29.8%，主因公司作为红外滤光片龙头厂商，充分受益于智能手机普及和多摄渗透。2020年起手机进入存量阶段，多摄渗透亦趋于饱和，但公司通过开拓手机端新产品、提升大客户供应份额、布局汽车电子等新兴领域实现营收稳步增长，2021年营收38.1亿元，同比+18%，2022前三季度在手机终端需求持续疲软背景下，公司仍实现同比12%的增长。从地区分布来看，公司海外营收占比持续提升，从2019年49%提升至2021年65%，2021年国内市场和海外市场营收同比增速分别为-0.1%和31.3%，海外大客户贡献较大收入增量。
业务全球化布局，连续12年蝉联海外出口榜首。公司于2005年进军海外市场，拥有艾比森德国、日本、俄罗斯、巴西、迪拜、艾比森会务等14家海内外公司，旗下有2000多名员工，累计出口额超过10亿美金，连续12年蝉联海外出口榜首。为提高本地化服务支持，增强客户粘性，公司在全球建立了9 大服务中心，拥有超过 440+家服务商，遍布全球 6大洲的 33 个国家，提供 7*24 小时专业化服务；同时在行业首创 ACE 工程师培训项目，已累计培养 2800+名 ACE 认证服务工程师。2021年，公司来自海外的收入约为10亿元，收入占比43%；22年海外收入同比增长近80%，收入占比超过国内。
02
LED显示屏展现复苏活力，
创新技术打开未来空间
受益经济复苏，小间距LED显示屏展现复苏活力。LED产品应用广泛，主要涉及通用照明、景观照明、显示屏、背光应用、信号及指示、汽车照明六大领域。在显示屏领域，因为LED具备能耗低、体积小、寿命长、无污染、响应快、色彩纯度高等特性，LED显示屏的应用日益广泛，2019年全球LED显示屏市场规模已经达到约441亿元。2020年受疫情影响，全球LED显示屏市场规模出现短暂的下滑，2021-22年在海外经济社会活动逐渐正常化后，规模恢复增长态势。其中，微小间距LED显示屏凭借高亮度、零拼缝、轻巧灵活、安装空间占用小的优势，在户内外广告、文化广场、商业建筑、酒店、商场、体育场馆、舞台演艺背景等领域广泛应用，率先受益经济社会活动的复苏。此外，随着Mini LED背光/直显、Micro LED等新一代显示技术的发展，微小间距LED显示屏的市场规模呈快速增长趋势。预计2025年全球微小间距LED显示屏的市场规模将达到约680亿元的规模，2021-25年的CAGR为25.4%。
Mini /Micro LED极大程度上解决了传统显示技术的痛点，是未来显示屏领域发展的新方向。相比传统的LCD显示技术，小间距LED显示屏的分辨率和成像效果更好，且具有LCD拼接屏和DLP拼接屏所不具备的无缝拼接、能耗低和寿命长的优势，在专业显示、商业显示领域的渗透率持续提升。与小间距LED相比，Mini /Micro LED通过更小点间距实现更高像素密度，在亮度、对比度、色彩还原、节能和HDR性能方面都有了进一步的提升，可以实现高清显示。Mini /Micro LED作为新一代的显示技术，随着技术的成熟，将同时具备高显示效果和低制造成本优势，成为显示领域发展的新方向。目前，Mini LED技术已较为成熟，产业链积极布局已实现量产，Micro LED随着微缩制程、巨量转移等技术瓶颈的突破以及应用成本的持续下降，未来有望得到快速发展。
倒装COB封装技术逐渐突破，带动行业规模和集中度进一步提升。LED封装的作用在于给芯片提供足够的机械保护，提高散热效率和出光效率，并进行芯片的供电管理，技术路线历经Lamp、SMD、COB、CSP几个阶段。其中，COB（Chip on Board）倒装技术可以直接将LED裸芯片固定到焊盘上，散热面积比传统封装工艺更大，同时传统封装工艺回流焊炉内的高温易造成LED芯片和焊线失效，COB技术省去了先行封装流程，不需要经过灯珠回流焊工艺，工艺流程更加简化。劣势在于可承载Micro LED芯片的基板制作困难、墨色和颜色一致性较差，因此基板的成本会高于传统工艺的基板。但考虑到小间距特别是直显应用需要用到大量的LED灯珠，借助COB技术可以极大简化安装流程，有助于降低整体成本，其应用正在逐渐得到普及，并带动小间距市场规模持续扩大；且随着头部厂商在COB技术上的加速布局，市场集中度也得以进一步提升。
公司产品系列丰富，国内外渠道深度布局形成领先优势。公司成立20多年来，不断丰富产品线，目前已拥有广告显示、舞台显示、商业显示、数据可视化等设备产品线和会议屏等产品线，以及专业视听综合解决方案。自2021年起，公司相继发布高端Micro LED微间距显示产品 （Clear Cobalt 悦眼系列和昆仑COB系列），采用倒装COB封装技术、集成HDR 10核心算法，能够实现表面一体黑、高亮度、高对比度的极佳显示效果。此外，LED显示屏行业的应用场景丰富，客户群广泛而相对分散，借助经销渠道和集成商等合作伙伴可以实现更高效的客户触达。公司一直以来深耕渠道建设，截止2022年年中，已经拓展全球渠道商合计约 4000多家，形成了较完善的渠道体系。凭借丰富的产品系列和完善的渠道网络，公司在LED 显示屏市场的占有率常年位居全球前十，2021年实现总签单金额约30亿元，其中海外显示屏13亿元，国内显示屏15亿元；2022年实现总签单金额约35亿元。且目前全球前五大LED显示屏厂商的合计市占率不到50%，随着头部品牌在渠道建设、品牌、规模和技术上持续保持领先，市场份额有望进一步向头部品牌集中。
03
积极布局储能业务，
打开第二增长曲线
储能行业发展迅速，市场规模不断扩大。储能方式包括抽水蓄能、压缩空气储能、飞轮储能、超导磁储能、电化学储能等。电化学储能作为新型储能的主要方式，在电力系统中应用广泛，大体可以分为发电侧、电网测和用户侧三大应用场景。发电侧包括电力调峰、可再生能源并网等；电网侧主要用于缓解电网阻塞、延缓输配电设备扩容升级、辅助状态运行和系统调频等；用电侧主要用于电力自发自用、峰谷价差套利、容量费用管理和提升供电可靠性等。随着光伏、风电的装机量持续增长，储能装机量不断扩大，根据CNESA数据，预计2023年全球已投运储能项目累计装机规模将达到228.8GWh，2017-23年的CAGR为4.5%。
储能产业链可分为上游原材料及零部件、中游储能系统及集成、下游电力系统储能应用。上游主要包括正极材料、负极材料、隔膜、电解液等电池原材料，以及IGBT、PMIC、无源器件等电子零部件；中游涉及电池包、储能逆变器（PCS）、电源管理系统（BMS）、系统集成商（安装与运维）等；下游主要包括表前储能（发电侧+电网侧）、户用储能、通信基站配套储能、工商业储能等应用场景。其中，中游是储能产业链的核心部分，电池和PCS占据绝大部分价值量，市场空间最大。此外，区别于锂电池厂商，储能品牌商直接面对终端市场和客户，从上游采购电池等产品进行集成，最终交付个性化的储能系统。
用电成本攀升，驱动户储市场快速发展。随着欧美等发达国家的用电成本急速攀升，户用光伏装机量持续增长，而新能源发电具有不稳定性，储能可以与户用光伏配合安装，为家庭用户提供电力，大幅节约用电成本、保障用电稳定性，非常适合应用于高电价、电网稳定性差的地区。2021年全球户储新增装机主要集中在美国、欧洲、日本、澳大利亚等高电价国家及地区。根据高工产研的预测，2025年全球户用储能新增装机量将达到100GWh，2021-25年的CAGR将高达98.8%。此外，工业用电成本的提高也将持续刺激工商业储能的需求增长。
公司成立睿电绿能子公司积极布局储能业务，打开第二增长曲线。公司主业提供LED显示屏产品，业务遍布全球，在美国、澳大利亚、东南亚和非洲等地区，存在因电力供应无法满足LED显示场景大幅扩充带来的用电需求，客户购买的LED显示设备因电网电压不稳而影响其正常使用的现象，公司因此计划进入储能行业。2023年2月，公司发布公告设立深圳睿电绿能科技有限公司布局新能源表后储能业务，全资子公司艾比森投资持股51%，董事长丁彦辉先生持股29%，睿品存储持股20%。公司布局储能业务的优势：1）深耕LED显示业务二十余年，已形成对全球不同市场的跨地域、跨文化认知和需求的理解能力，拥有完善的涉及到供应链、战略、销售、渠道、智能制造等方面的商业运作体系，可以实现国内外市场渠道资源的复用，从而降低销售成本；2）在全球建立了9 大服务中心，拥有超过 440+家服务商，遍布全球 6大洲的 33 个国家，提供 7*24 小时专业化服务，可以提供高质量的售后服务，提高客户粘性。此次公司顺应全球市场发展需要，借助渠道资源复用优势和售后服务优势，有望驱动储能业务进入发展快车道。
04
盈利预测与投资建议
盈利预测：公司是全球领先的至真LED显示应用与服务提供商，深耕行业二十余载，可以为客户提供全系列 LED 大屏显示产品及专业视听解决方案，产品远销美洲、欧洲、澳洲、亚洲、非洲等 140 多个国家和地区，拥有艾比森德国、日本、俄罗斯、巴西、迪拜、艾比森会务等14家海内外公司，累计出口额超过10亿美金，连续12年蝉联海外出口榜首。此外，公司借助多年来在海外经营的渠道优势和售后服务优势，横向拓展储能业务，收入有望快速增长。我们预计2022-24年公司实现营业收入28.0/44.5/68.0亿元，同比增长20%/59%/53%；实现归母净利润2.0/3.0/4.5亿元，同比增长567%/50%/50%。
分业务收入拆分：
1）LED显示屏业务：LED显示屏是公司目前主要的收入来源，公司持续加大在Micro LED、虚拟拍摄、LED显示屏防火阻燃等核心技术研发投入，在欧美及日本等高端市场的竞争力得以全面提升，并在XR虚拟制作、户外裸眼3D显示、及COB等前沿技术持续领先。目前LED显示屏海外市场需求依旧景气，疫后国内市场亦在逐渐复苏，叠加Mini/Micro LED、COB等前沿技术的应用逐渐落地，头部厂商借助品牌、规模和技术优势，在享受新兴技术带来的行业成长性的同时，市占率亦在不断提升。我们预计公司2022-24年LED显示屏业务受益下游复苏将实现快速增长，实现收入26.3/40.8/61.2亿元，同比增长21%/55%/50%。
2）储能业务：公司于2023年2月成立睿电绿能子公司布局储能业务，提供包括户用储能、便携式储能、工商业储能在内的产品和解决方案，借助多年来在海外经营的渠道优势和售后服务优势，有望快速拓展业务。我们预计2023-24年公司储能业务实现收入2/5亿元。
分业务毛利率拆分：
1）LED显示屏：LED显示屏行业海外市场的盈利能力显著优于国内，2022年公司来自海外的收入同比增长近80%，带动公司盈利能力明显提升。综合考虑2023年国内市场复苏带动收入增长，以及公司高端化产品的持续推进，我们预计2022-24年公司LED显示屏业务的毛利率分别为32.3%/32.0%/32.0%。
2）储能业务：储能属于公司的新业务板块，初期处于开拓阶段，规模尚小，预计随着后续规模不断扩大，盈利能力有望向上提升，我们预计2022-23年储能业务板块毛利率约为25%/25%。
因此，我们预计公司2022-24年的整体毛利率将分别达到31.5%/31.2%/31.2%。
期间费用率预测：考虑公司数字化建设提高效率，推动管理费用率下行，以及收入不断增长带来规模效应，我们预计2022-24年公司的管理费用率分别为5.4%/5.2%/4.9%，销售费用率分别为14.9%/14.7%/14.5%。研发费用率分别为4.8%/4.6%/4.5%。
投资建议：在LED显示领域，公司已实现业务全球化布局，在全球建立了9 大服务中心，拥有超过 440+家服务商，遍布全球 6大洲的 33 个国家，提供 7*24 小时专业化服务，为客户提供优质高效的本地化服务支持，同时保持在前沿技术的领先，在欧美及日本等高端市场竞争力突出，并持续推出新品支撑业绩增长和毛利率提升。在储能业务方面，借助多年来在海外经营的渠道优势和售后服务优势，收入有望快速增长。我们预计2022-24年公司实现营业收入28.0/44.5/68.0亿元，同比增长20%/59%/53%；实现归母净利润2.0/3.0/4.5亿元，同比增长567%/50%/50%；对应EPS分别为0.55/0.83/1.24元，对应PE分别为23.2/15.5/10.4倍。2023年可比公司平均PE估值为26.6倍，且考虑公司LED显示业务受益行业复苏和产品高端化带来业绩高速成长，以及横向拓展储能业务打开长期成长空间，首次覆盖，给予“买入”投资评级。
05
风险提示
1）新型显示技术发展不及预期：新型显示技术发展及大规模商用进度是LED显示屏市场快速发展的重要驱动力，若新型显示技术研发受阻，将对公司增速造成一定影响。
2）高端产品销量不及预期：公司逐步进入全球高端LED显示市场，若相关产品销量不及预期，可能影响公司未来业绩增速。
3）储能业务开展不及预期：储能业务为公司未来新的增长极，但当前仍处于开拓阶段，若未来储能业务开展不及预期，将影响公司未来业绩的增长。
4）研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险：报告中涉及企业、行业资料范围较广，企业批量信息的情况不统一，信息的时效性存在一定风险。
5）市场需求/规模测算不及预期风险：报告中市场需求/规模测算基于一定前提假设，有不及预期的风险。
作者：王芳 / 张琼
文章来源：中泰电子2023/3/6发布的报告《【中泰电子】艾比森动态报告：LED显示受益复苏，布局储能》
团队成员
王芳，SAC执业证号：S0740521120002，中泰证券副所长兼电子行业首席，8年从业经验，曾任职民生证券研究所所长助理兼电子首席、东方证券研究所联席电子首席、涛石股权投资有限公司。2022年获得新财富电子组最佳分析师第四名、新浪金麒麟半导体最佳分析师第三名、消费电子组最佳分析师第四名，2020年获新财富最具潜力分析师。曾作为团队核心成员获2018年度 II(机构投资者大陆)分析师团队第一名。获得中国科学技术大学理学学士，上海交通大学上海高级金融学院硕士。
杨旭，SAC执业证号：S0740521120001，电子行业分析师，曾供职于民生证券股份有限公司、东方证券股份有限公司，复旦大学理学博士。
游凡，SAC执业证号：S0740522120002，电子行业分析师，威斯康星大学麦迪逊分校计量经济学硕士。
李雪峰，SAC执业证号：S0740522080004，电子行业分析师，曾供职于国元证券股份有限公司，南加州大学计量经济学硕士。
张琼，电子行业研究助理，曾供职于民生证券股份有限公司，电子科技大学工学、金融学双学士，西南财经大学中国金融研究中心硕士。
刘博文，电子行业研究助理，曾供职于毕马威会计师事务所，民生证券股份有限公司投行部，西南财经大学金融硕士。
徐嘉诚，电子行业研究助理，伦敦大学学院电子与电气工学硕士。
洪嘉琳，电子行业研究员助理，复旦大学经济学学士，复旦大学金融硕士。
康丽侠，电子行业研究员助理，上海财经大学管理学学士，爱丁堡大学经济学硕士。
李婧悦，电子行业研究员助理，上海财经大学金融硕士。
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