中新经纬2月2日电 题：美联储加息或近尾声，但风险仍在
作者 钟正生 平安证券首席经济学家
范城恺 平安证券宏观分析师
北京时间2月2日凌晨，美联储如期加息放缓至25个基点，且美联储主席鲍威尔讲话较为“鸽派”。联邦公开市场委员会(FOMC)会议声明公布和媒体采访后，市场反应积极，三大股指悉数转涨，10年期美债利率和美元指数明显跳水。
会议声明保留“持续加息”措辞
美联储在2023年2月的声明与2022年12月相比没有太大变化。主要改动包括：一是，对通胀的描述中新增了“有所缓解”。二是，删除了有关乌克兰危机增大通胀压力和经济下行风险的表述，只是轻描淡写成“增大全球不确定性”。三是，在描述未来加息决策时，将“速度”(pace)换成了“程度”(extent)。值得一提的是，本次美联储仍保留了“持续加息”的措辞，这一表述暗示未来至少还有一次加息，且弱化了停止加息的信号。
总的来说，鲍威尔讲话比市场预期得更加“鸽派”：通胀方面，首次提到“反通胀”(disinflation)，不仅承认了遏制通胀的进展，还屡次提到未来通胀超预期下行的可能，一定程度又唤起了市场的“降息梦”。经济方面，其预计就业和经济不会大幅降温，对“软着陆”抱有信心。此外，美联储对近期金融市场条件的放松较为漠视，也为市场服下“定心丸”。
美国通胀反复的风险被低估
虽然近期通胀改善给予了市场和美联储更多信心，但不可否认的是，美联储平衡“双向风险”(紧缩过度和紧缩不足)是困难的。尤其当美联储加息降速或停止加息后，想要重新加息(缺乏历史先例)可能较为困难，这意味着美联储货币政策的调整空间较为有限。未来一段时间，美国通胀能否持续回落、“软着陆”能否兑现，仍有不确定性。
近期，随着通胀数据超预期改善(如近两个月的美国CPI通胀率低于预期，工资增速超预期回落等)，据CME(芝商所)数据，市场不仅预计本次加息放缓，而且未来一年的加息路径均出现了下移。但我们倾向于认为，市场和美联储可能同时低估了美国通胀反复的风险。这一风险具体来自三个方面：
第一，尽管通胀改善，但就业市场的紧张程度也超预期。1月6日公布的就业数据显示，美国2022年12月新增非农就业22.3万人，高于预期的20.2万人。美国经季调的12月U3失业率由前值3.7%回落至3.5%，高于预期的3.7%，持平于新冠肺炎疫情以来最低水平；U6失业率由6.7%下降至6.5%，高于预期的6.7%，并创下历史新低。此外，就业和通胀的关系可能被忽视。2010年以来的数据显示，“菲利浦斯曲线”并未消失。而且，假设美国就业市场可以保持相对韧性(即失业率维持较低水平)，同时通胀也能稳步改善，这意味着“菲利浦斯曲线”将突然变得“陡峭化”，这与国际金融危机以来该曲线长年平坦化的形态有很大差别。根本上，我们质疑“需求驱动型”通胀压力能否在就业市场保持韧性的背景下有序回落。
第二，欧日货币政策趋紧、汇率反弹。近期欧央行阶段性“跑赢”美联储，2年期德国和美国利差缩窄，驱动欧元反弹。2022年12月以来日本央行上调YCC(收益率曲线控制)上限后，日元也出现明显反弹。日元欧元反弹的另一面是美元走弱，可能加大“输入性通胀”风险。
第三，全球经济预期乐观推升商品价格，反向加大通胀反弹风险。近期，中国经济在防疫政策优化后，复苏势头良好、复苏预期不断强化，叠加美欧“软着陆”预期也在强化。对需求的乐观预期，近期已经驱使国际商品价格反弹；如果商品价格持续走高，可能进一步干扰美联储遏制通胀的成果。
由于本次美联储会议的定调十分“鸽派”，我们预计未来一段时间，市场情绪可能保持积极。然而，我们倾向于认为，近期市场预期可能过于乐观，尤其美股“金发女孩”行情演绎得较为充分，所以也需要对市场风格提早切换有所防备。
“金发女孩”经济(Goldilocks Economy)对应的是“高增长、低通胀、低利率”的特殊组合，也就对应着美股盈利(高增长)和估值(低利率)同步修复，类似“戴维斯双击”。近期，美国经济“软着陆”和美联储转向预期同时强化，创造了美股的金发女孩行情。然而，金发女孩经济未必能兑现，且即便兑现也势必是暂时的。
展望未来一段时间，美国经济和政策或存在两种预期偏离：一是，美国经济下滑速度快于预期，形成“衰退恐慌”，具体表现在美股企业盈利进一步下调；二是，如果美国经济韧性过强，通胀便存在反复风险，不排除美联储紧缩加码，继而无风险利率上行打压美股估值，而且盈利预期也可能同步下调(因美联储紧缩加大衰退风险)，最终使美股承压。(中新经纬APP)
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