安全与发展主线明朗，军工聚焦两大方向

两会胜利召开下，大家也看到一些比较明确的方向，也是在二十大里专门提出来的“安全与发展”，继续作为强调的大方针。这次汇报的主题就是在这个背景下的明朗主线，“安全与发展主线明朗，聚焦军工两大方向”。这次两会中，首先我觉得对我们行业比较重要的是继续深化国企改革，“两个不动摇”思路明确。我认为后续国企整体的发展方向，会不断走向市场化，借助资本市场“直接融资”功能，将核心资产不断聚集到上市公司平台。同时，我们也有理由期待，《提高央企上市公司质量的工作方案》的正式推出和执行。

近期，国资体系上市公司的估值已部分开始践行“中国特色估值体系”，也就是对应大家看到的低PE、高稳定增长性或分红、以及战略价值突出的企业，估值将出现价值修复和提升，将匹配长期社会价值和经济价值。现在率先进行“中国特色估值体系”的是跟数字中国相关的一些央企，或一些建筑、能源类支柱企业，但是军工央企目前还依然处于一个较低位的估值状态，历史分位值仅20-30%，多数企业PEG已小于1x。我们觉得军工的中国特色估值体系还没有建成，这也是我们说军工安全发展主线明确之后的第一个非常重要方向。

第二，这次两会上也提到贯彻新时代军事战略方针，原话是“围绕实现建军百年目标，边斗争，边备战、边建设”。所以，我们整体肯定是和平发展道路，但是面对变局的形势要去提高大安全角度的能力。两会的工作报告和二十大报告结合阅读可以看到，我们国家要继续贯彻新时代军事战略方针，也要巩固提高一体化国家战略体系和能力，加强国防科技工业能力建设。

图片来源：天风证券研究所

除了改革带来的机会以外，从基本面的角度应该去投什么方向？其实大家这一次也看到了我们军费预算的同比增长7.2%，属于连续上升，不只是增速加速。同时GDP占比角度，2021年是1.19%的占比，去年2022年是1.2%的占比，今年是1.22%的占比，增速是上移的，应该说看到了相对GDP更高的增速。

但是从公开的角度来看，也会看到其实我们军费GDP占比还是比较低的。因为我们去年年底的时候也做过一次直播关于其他国家的军费、国防开支现在阶段的状况。美国创历史纪录的新高，日本20%多的超高增长，北约地区欧盟国家也是集体类似超高增速。所以这个时代大背景的增速也是很正常，但是我们依然还是有这样的空间。所以，我们也预期比较紧迫的建设阶段，相对GDP增长有较强增速优势的状态应该会在后面大的战略方针之下会持续出现。所以，行业赛道是匹配国家重点建设方向。

“新域新质”赛道及进入拐点元年的领域

投资方向而言，不管从今年的市场风格还是从实际股价表现来看，“新”是一个非常重要的点。我们也提出来，因为2023年是十四五中期计划调整的重要阶段，所以我们要在重要阶段去提前布局、把握后面放量的点。我们引用国防部在二十大胜利闭幕之后发布的文章指出，“新域新质”作战力量是以新技术为支撑，以新能力为标志，是一个时代军事发展的风向标，也是军队战斗力的新增长点。所以，基本上从自上而下的政策分析来看，后面新的增长点一定是十四五中期计划调整的中心。我们可以自上而下预判出来后面会大力发展的方向，也是大家去做前置，提前投资方向的选择范围。

二十大报告里写了三个方向，也是概括后续军工装备发展的主要特点。第一个是“战略威慑力量体系”，我们基本上可以认为是核、电磁装备相关；第二是“无人智能化”，对应的像六代机、无人作战装备、作战机器人，新式低成本的精确制导武器，也就是巡飞弹和低成本弹武器装备；第三是，“网络信息体系”，主要指是跨系统、跨军种和内部连接的数据链体系，包括电台、密码机、天线等等数据链的体系以及卫星互联网。我们自上而下政策面去分析，应该会被重点建设的三个方向。从投资上来讲，大家要提前对这些领域做准备。

图片来源：天风证券研究所

从投资标的上按照上述三个大发展思路，具体可分成几个细分类别，第一个是平台类装备。先进战机类也是代表我们央企的主要大标的。刚才也说了，在国企改革方面机会以及中国特色估值体系的机会，这类型公司目前确实估值相对比较低，整体都出现了一个估值的洼地。我们从这些企业的历史估值来看，现在都是处于一个历史相对比较低的位置，可能在20%-30%估值的区间，大家可以多去关注这类型企业。还有今年会比较新的类型，之前主机厂大家也都有了解，平台装备比较新类型一个是无人类的无人装备，无人平台装备，无人机相关这类型企业。

第二个领域今年会第一次进入到产业拐点元年的卫星互联网领域。第三个是电磁装备领域，对应的是新的技术体制。第四个领域也是拐点元年，低成本类型精确打击武器；第五个是“信息网络系统”对应的数据链、指控等体系建设。

所以思路就很清楚，沿着新的重要拐点，同时结合对传统央企的中国特色估值体系的价值修复。

精彩答疑内容节选

军费在军工分析框架中的重要性怎么看？

答：我们确实也签了联合国的透明军费的协议。所以，大家确实是可以从军费角度去了解国家对于行业建设的紧迫度和节奏。它更多是让大家有一个节奏的把握，所以军费在分析框架还是有比较好的作用。同时，大家也可以去看国防开支占整个政府财政支出的比例，也可以稍微研究一下在提升的角度是否有空间？因为刚才我也说了，在打造一体化的国家战略体系之下，其实是根据外部压力去调节安全和经济发展两重的倾斜度，权重是在调节的。所以，如果军费占整个财政支出比例也相对比较合理，甚至有点较低，再看一下GDP也占比比较低的情况之下，其实它就是还有一个继续上升的空间。刚才说的数字的本身是代表一个节奏的判断，所以说这应该是连续的第3年增速的扩张，也是连续第2年GDP占比的上升，所以整个态势应该是延着逐渐持续加速发展。

上游高温合金最近调整主要原因是哪些？

答：上游高温合金主要是镍的价格还没落下来，然后很多人在等新的镍产能的出现，今年有可能会有这种点的出现，所以跟这个也有一定的关系。另外，之前整个估值相对较高，所以出现了一定的估值调整。整体来讲，上游高温合金我们觉得第一个很多人的博弈点镍的产能变化，我们觉得是比较乐观的；第二个大家会看到一些落地的中小推力发动机等等领域，今年我们定义也是产业拐点的元年，所以对这类型中小推力类型对应的高温合金的企业在后续应该也是会比较好的表现。更多的刚才也说了，跟市场环境和原材料的价格有关，在考虑原材料价格之下，对一季报担心出现调整，应该说都在预期之内。

军工类企业拐点关键财务指标看哪项？

答：财务指标如果看前瞻性确实是有一些迹象，比如像预收款、主机厂的预付款，比如主机厂的预付款提高就是产业链准备再次加速启动，这是比较典型的一个前置信号。对于产业开始放量运转的情况之下，尤其下游企业的存货经常会出现周转率提升的现象。在紧张的时候，快速交货的时候，周转率才会相对提升，也代表了甲方对交付的要求，需求也比较高，所以周转都会提速。所以这些指标都会指向军工的拐点。所以我们最近也跟大家说，今年比较像行业的2020年，又属于中期调整，迎接新的未来方向，比较乐观预期可能带来超预期的重要年份，所以大家也可以去看一下后续一些财务指标的变化。