作 者：刘润 润米咨询创始人
来 源：刘润
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当地时间2023年3月10日，美国加利福尼亚州圣塔克莱拉，一辆Brinks卡车停在硅谷银行外面。美国联邦存款保险公司正在扣押硅谷银行的资产
轰然倒塌
3月11日，美国前20大银行之一，拥有资产2000多亿美元的硅谷银行，突然宣布破产。这是自2008年金融危机以来，最大的一家银行倒闭事件。
而整个轰然倒塌，仅仅发生在48小时之内。
随后，“地震”波及了美国股市。道指下跌345.22点，标普500指数下跌56.73点，科技股指纳斯达克指数下跌199.46点。从银行业，再然后，波及到欧洲和亚洲股市，甚至币圈，比如稳定币USDC和美元几乎脱钩。
这到底是发生了什么？怎么说倒闭就倒闭了？和我有什么关系？
我帮你梳理一下。这要从2020年说起。
无息负债
还记得著名的美联储“一口气打完所有子弹”吗？
2020年初，新冠疫情爆发。全球经济遭受重创。3月3日，美联储“紧急降息”0.5%，刺激经济；3月15日，也就是12天之后，美联储再次宣布“紧急降息”。这一次，一步到位，直接下调到：0-0.25%。直接拉到“零利率”。
这就是著名的“一口气打完所有子弹”。
可是，这件事，和硅谷银行有什么关系呢？
硅谷银行就在这个时候，获得了大量（几乎）零利率的储蓄。多大的量呢？2020年6月到2021年12月，硅谷银行的存款从760亿美元，上升到了超过1900亿美元。
这些钱对用户是存款。但对硅谷银行来说，是负债，是几乎不用付利息的负债，也就是无息负债。
不用利息，借了很多钱。听上去不错。然后呢？
然后，当然是投出去。
持有到期债券
既然是硅谷银行，那是不是当然会投给硅谷创业公司呢？
是的。但是，那不是全部。因为硅谷创业公司的贷款需求，并没有同比增长，甚至是下跌。那怎么办？
硅谷银行决定，大量购买1-5年期无风险国债。无风险国债，听上去挺安全。但就是利率比较低。年收益只有1%。
成本是0%，价格是1%。好歹也能赚钱啊。听上去也不错。
但是，这批无风险国债，很多都是“持有到期债券”（HTM）。
什么是持有到期债券？就是只有到期，才能收回本息。如果提前收回，不但利息没有了，连本金都要损失。
啊，这样是不是有风险啊？
是的。这确实有风险，这种风险，就叫做：短债长投。
短债长投
什么是短债长投？
活期储蓄，就是短债；5年期国债，就是长投。
活期储蓄之所以叫活期储蓄，就是随时可能会取走。万一突然所有储户都来取钱，但是银行投出去的钱，5年之后才能收回来，就会出现无法兑付的情况。
这就是短债长投的风险。
但是，短债长投在银行几乎必然存在。因为理论上，所有储户都可能1天后取款。但是银行放贷，却不可能1天后收回。贷款期限，总比存款期限长。
那怎么办呢？
存款准备金
这就要提到存款准备金制度了。
虽然理论上，可能所有储户会在同一秒钟，取走所有存款。但实际上，这不太可能发生。只要在账面上保证一定比例的现金，就能应付大多数取款需求。
因此，大部分国家的央行，都有“存款准备金”制度，就是必须锁死一部分钱，放在央行，不能用于放贷。中国的存款准备金率，为7.8%左右（加权平均）。
那美国呢？美国当前是：0%。
啊？为什么啊？为了刺激经济。天啊。那万一储户挤兑，银行没有钱怎么办？银行要自己应对。另外，不还是有储蓄保险嘛。
储蓄保险
什么是储蓄保险？
我们以前的印象，是银行是永远不会破产的。但这并不是事实。2006年，中国正式通过《中华人民共和国企业破产法》。很多人这才知道，银行作为一家商业机构，也是可以破产的。
那如果银行破产了，我的存款怎么办呢？在中国，不超过50万元的存款，由保险赔付。所以，后来很多人建议，以后要把钱分存到不同的银行。每家不超过50万，就安全了。
但是，这对个人可以。对企业的大额存款，是无法操作的。
美国的储蓄保险额是25万美元。那硅谷银行有多少存款，超过25万美元呢？90%。
那怎么办？只能期待极端情况不要出现、不要出现、不要出现。
可是，它就是出现了。这个情况就是：美联储加息+科技业寒冬。
美联储加息
2020年，美联储“一口气打完所有子弹”，把利率降到零。2022年，美联储再次“一口气打完所有子弹”，连续加息7次。
一次加息一次爽，一直加息一直爽。今年2月，美联储再次加息。现在的利率已经到了：4.5%-4.75%。
为什么一会儿降息，一会儿加息呢？降息，是为了促增长；加息，是为了抗通胀。彼一时，此一时。
可是，你还记得吗？硅谷银行购买的无风险国债，年收益是1%。如果资金成本到了4%以上，但资金收益只有1%，那不就亏钱了吗？
是的。那确实就是亏钱了。只是这个亏损，暂时不会暴露。直到债券到期，才会体现。这就是：未实现损失。
但是，福不双至，祸不单行。这时，美国又遇上了科技业寒冬。
科技业寒冬
从2022年下半年开始，大量美国科技公司开始裁员，特斯拉裁员、Facebook裁员、微软裁员、Twitter裁员 ……
科技公司遭遇了前所未有的寒冬。
不仅是美国如此。中国也是如此。大量科技公司锁住了招聘，2023年的预算断崖式下跌。
美国风险投资业，也总体看衰美国经济。著名的投资机构红杉，发表演讲，提醒所有被投机构，勒紧裤腰带过日子。以前可做可不做的别做。管好现金流。
本来很容易拿到钱的创业公司，也拿不到钱了。
理解。可是，这和硅谷银行有什么关系？
因为它是“硅谷”银行啊。它的储户，大量都是美国科技公司。
流动性危机
当融资越来越困难，科技公司们，只好不断消耗自己在银行的储蓄过日子。
这无可厚非。但是，这对硅谷银行可不是好消息。这意味着，它那些成本为零的资金，在不断流失。
随着科技公司取现越来越多，硅谷银行遇到了巨大的流动性危机。于是，它打算抛售一些资产，来获得资金。
但是，还记得那些资产，是“持有到期债券”吗？一旦提前抛售，就会产生巨大损失。硅谷银行抛售了210亿美元的证券，损失18亿元。
这一下子，就引发了市场巨大的恐慌。硅谷银行怕不是要出问题了吧？大量公司开始想尽办法，转移自己的存款。仅3月8日一天，提现转移申请就超过了420亿美元。大量创业公司、基金公司，疯狂出逃。而硅谷银行，只有100多亿可用资金。
然后呢？
然后，硅谷银行一点都不挣扎，立即宣布破产。
后继影响
这件事，用著名孵化器YC Combinator的CEO陈嘉兴（Garry Tan）的话说，这是“初创企业的灭绝级别事件”。
为什么？因为大量科技公司的存款，都在这家银行。他们下周，就要付不出供应商的欠款了；下个月，就要付不出员工的工资了。
如果拿不回来这些钱，用Garry的话说，整个时代的创业公司，将会从这个星球上消失。
随后，包括红杉在内的125家风投机构联合发表声明，呼吁政府介入。并称如果硅谷银行被另一家实体收购，投资者将继续与该机构建立关系。伊隆·马斯克在Twitter上也表示：对这个问题保持开放。
这对我们意味着什么？
还不确切知道。看后面的发展吧。但到目前为止，也许我们应该习得的一个教训就是：不要轻易“短债长投”。
闪崩的那一天再后悔，就来不及了。
唉。很多人都希望改变世界。但是走着走着，就被这个世界改变了。
我只想说：祝你不会。
回顾一下硅谷银行的爆雷
本文来源：新浪微博@Degg_GlobalMacroFin
作者：Degg_GlobalMacroFin
01. 史无前例的科技牛
2020年下半年疫情期间，美联储仍在承诺维持0利率很长时间，量化宽松持续进行，通胀也见不到影子，全球迎来了科技企业的融资热潮期，startups贷款和风投额度的快速增长使科技初创企业手里积累大量的现金和存款，而这些存款很大程度流入了Silicon Valley Bank（下简称SVB）这一硅谷最重要的、也是全美前20大的银行。
2020年6月至2021年12月的一年半期间，SVB的存款由760亿美元上升到超过1900亿美元，增幅接近2倍（图1）。
图1
02. “闭着眼睛买”
面对负债端资金的大量流入，SVB资产端可投资资金也快速上升。2020-2021年美联储还没有开始加息，如果让钱趴在美联储的准备金账户上，年化利息只有低得可怜的0.1%。SVB的选择是，买大量的美债和MBS。从它的10-Q来看，2020年年中到2021年末，SVB增持了120亿的美债，持有量从40亿增长到了160亿（图2）。
图2
更重要的是，SVB增持了大约800亿美元的MBS，持有量从200多亿增长到了1000亿（图3）。这是什么概念呢？SVB总资产规模大约2000亿美元，相当于它将一半的资产配置在了MBS上，或者认为它将2020-2021年新增流入的超过1100亿存款中的70%配置在了MBS上。这对于一家以贷款为主营业务的商业银行而言几乎是难以置信的，甚至是荒唐的。
图3
03. “现金是垃圾”
与疯狂增持的MBS相比，SVB手头的现金和现金等价物（包括准备金、回购、短债）的增长并不明显，2020年中至2021年中只由140亿增长到了220亿，而到2021年末甚至还下降到了130亿，甚至不及2020年中的水平（图4）。这反映出，SVB激进配置长久期资产的同时，并没有为应对存款流出预留出等比例的充足现金。
图4
04. “稳健的”会计处理
我们知道商业银行买固收产品大多是以可供出售（AFS）和持有至到期（HTM）来做会计处理的。SVB也不例外。其160亿的美债完全以AFS计量，而1000亿的MBS主要是以HTM来计量（图5）。
AFS和HTM的好处是，资产市值（mtm）的波动不会直接反映在损益（profit and loss）上，至多影响其他综合收益（OCI）下的未实现损益，而且可以转回。但缺点是，一旦被迫出售AFS和HTM，就需要在当期确认一笔损益。
图5
05. 美联储的加息与未实现损失
由于SVB的资产购买集中在2020-2021年低息期间，因此AFS和HTM资产的平均收益率非常低。从10-K看，其AFS的平均收益率只有1.49%，HTM的平均收益率只有1.91%（图6）。
伴随美联储2022年的快速加息，这些低息时期购买的AFS资产在2022年给SVB带来了超过25亿美元的未实现损失（unrealized loss，图7），而如果将1000亿以HTM计量的MBS的未实现损失考虑进去，总的未实现损失高达175亿美元（HTM unrealized loss大约150亿美元，图8）。
图6
图7
图8
06. 存款流出
这些未实现损失只要你不卖，就不会成为损失，因此往往被视作“浮亏不是亏”。问题是，2022年美联储快速加息导致全球科技初创企业的日子都不好过，融资融不到，股价一直跌，但研发还得继续，就只能持续消耗它们在SVB的存款。再叠加美联储缩表等因素，SVB的存款自2022年3月触顶后就一直流出。2022年全年存款总额下降了160亿美元，大约占存款总额的10%，特别是活期无息存款由1260亿美元骤降至810亿美元，大大增加了负债端的利息支出压力（图9）。
图9
07. MBS的负凸性
特别地，由于利率上升的时候，居民都愿意慢慢换贷款而不会提前还贷款，因此MBS的久期会拉长，这导致SVB持有的大量HTM的MBS的久期越来越长，越来越难以应对负债端持续的资金流出。所以去年末以来，SVB面临这样一种局面：资产端MBS有大量浮亏，一时半会到期不了，而现金储量也不太充裕；负债端存款一直在流出，负债成本持续上升。
08. 壮士断腕？
SVB的管理层实际上有一些其他的选择，比如去拆借市场借repo，或者找FHLBs借advance，或者发债来满足存款流出压力。但问题有两个：一是当前利率曲线严重倒挂，短端借债成本远远高于长端，与其借短端维持长端的持有至到期，还不如直接斩仓的损失小；二是初创企业的存款流出后就不太可能流回，因此与其用短期借款应急，不如直接斩仓降低杠杆率——虽然这在短期来看会导致股价大跌，但长期来看反而是最安全的行为。壮士断腕式的短痛，在这种环境下可能已经是最优选择。
09.恐慌
当SVB宣布了它出售了210亿美元的AFS资产并引发了18亿美元的损失时，市场的恐慌实际上体现在几个方面：
一是还没有出售的1000亿美元的HTM资产所对应的150亿美元unrealized loss，是否会变成实打实的损失？要知道，SVB的股票总市值也仅仅只有不到200亿美元。
二是发行大量股份会稀释原有股东的权益，本身就是利空。
三是SVB的客户大多是科技企业，因此不在存款保险覆盖范围内，很容易发生挤兑，不少科技企业高管在爆雷后的12个小时里就纷纷表示要从SVB提取出所有的资金。
四是市场不清楚其他的对科技企业有大量敞口的银行是否会遭受挤兑，以及这场危机是否会蔓延开来。
10.前瞻
这场事件的进展取决于很多因素，比如SVB是否会遭遇更加严重的挤兑，甚至是否会破产？未来几天至少可以从两个层面观察危机的演进，一个是银行间市场和回购市场是否会担忧中小银行整体的财务状况？是否会发生流动性的局部紧张？观察EFFR和SOFR 99%的水平是否会在未来几天发生大幅上升。
另一个是观察市场会如何看待科技企业相关贷款/资产的风险，比如对科技企业敞口比较大的银行是否会面临比较严重的挤兑？对银行的恐慌中99%都是FUD（瞎恐慌），但剩下的1%真恐慌往往会演变成杀伤力巨大的金融危机。让子弹再飞一会。
本内容为作者独立观点，不代表正和岛立场。投资者据此操作，后果自负。
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