■混动大有可为，传统自主有望在激烈竞争中胜出。我们认为，凭借成本优势和更优异的行驶品质，油混和插混有望逐步替代燃油车。我们测算，2027 年乘用车中纯电、插混、油混销量分别有望达到1387、799 和604万辆（占比约 45%、26%和 20%），目前混动仍处于发展初期。传统自主车企有系统化的车型开发能力、成本管控能力优异、调整速度快，在行业竞争逐步激烈的背景下，有望最终胜出。我们预计，2027 年传统自主销量有望达到 2007 万辆（份额约 65%），成长空间广阔。
■ 长城新能源首战失利：产品出众，但存在战略战术失误。过去 1 年多内，公司新能源销量表现不佳，但其产品口碑出众：1）柠檬混动效率高、动力强、平顺静谧、成本均衡，综合优势突出，并且系统快速迭代；2）产品打磨能力强，拿铁、摩卡等核心产品口碑出众。但部分战略战术失误致新能源销量不及预期：1）战略未重视新能源；2）产品规划以小众车为主；3）过度追求高端化，产品定价偏高；4）渠道乏力、营销弱势。
■ 长城 2023：全面变革，落地在即。2023 年公司在深刻分析过去问题的基础上，进行全面变革。1）战略聚焦新能源：明确 2023 年核心目标是重塑销量增长势能，集中资源发展新能源。2）定价策略转变：以性价比为导向；3）全面打造大单品：所有品牌聚焦大单品，拥抱主流市场。4）渠道焕新，营销改善：加速新能源独立渠道布局，加大营销力度。
■ 2023 年长城开启强势产品周期。2023 年，公司迎来超强产品周期，即将推出 10 款以上重磅新能源新车型。1）魏牌：旗舰 SUV 蓝山(对标理想L8，产品力优异)、新款摩卡+拿铁(性价比有望显著提升)、商用+家用MPV(市场格局好，有望热销)、轿车(插混轿车空间大、格局好，销量潜力较大)；2）哈弗：10-20 万插混 SUV 市场空间大、格局好，公司多款新品即将推出，其中二代大狗产品力全面升级，如歌 MAX（或枭龙 MAX）和如歌（或枭龙）分别对标宋 PLUS Dmi 和宋 Pro Dmi，有望热销；3）坦克：500PHEV 等；4）欧拉：SUV、轿车。2023 年新车型的特点：1）全面打造大单品，均追求爆款；2）车型谱系全面且定位清晰分明；3）持续高端化：20 万以上车型居多。我们预计，公司 2023 年、2024 年新能源车销量有望分别达到 60 万辆、110 万辆(2022 年新能源销量仅 13 万辆)。
■ 投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 82.8（扣非 45.4）、86.0、131.1 亿元，对应当前市值 PE 分别为36.0、34.6和 22.7倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价45.5元/股。
■ 风险提示：新品进展不及预期，新车销量不及预期，核心假设不及预期
目录
1
混动大有可为，传统自主有望在激烈
竞争中胜出
我们认为，凭借成本优势和更优异的行驶品质，油混和插混有望逐步替代燃油车。我们测算，2027年乘用车中纯电、插混、油混销量分别有望达到1387、799和604万辆（占比约45%、26%和20%），目前混动仍处于发展初期。传统自主车企积累深厚、有系统化的车型开发能力、成本管控能力优异，并且反应速度快、调整快，在新能源供给大幅扩张、竞争逐步激烈的背景下，有望最终胜出。我们预计，2027年传统自主销量有望达到2007万辆（份额约65%），成长空间广阔。
1.1混动有望持续渗透，竞争格局较好，盈利有望向上
我们认为，凭借成本优势和更优异的行驶品质，油混和插混有望逐步替代燃油车。目前混动处于发展初期，行业主流竞争者不多，竞争格局较好。我们认为混动盈利有望持续向上，原因在于：1）碳酸锂成本有望趋势下降；2）钠电池有望应用；3）混动系统持续降本；4）混动 ASP 有望向上。
■ 油混和长续航 PHEV 皆为主流
相比燃油车，HEV 具有成本优势，有望逐步替代燃油车
油混有望成为未来主流路线之一：我们测算得出，和燃油车相比，HEV 的动力系统成本增加了约 5000-7000 元；假设每年行驶 1.5 万公里，HEV每年可比燃油车节省约 5100 元油费，仅 1-1.4 年即可覆盖HEV增加的动力系统成本。其次，串联工况下，HEV 可带来纯电动车平顺、静谧的驾驶体验，行驶品质优于传统燃油车。相比燃油车，HEV具有成本优势，行驶品质较好，有望逐步替代燃油车。
未来油混有望成为 10-20 万车的主流之一
1） 我们测算得出，50km续航PHEV的的动力系统成本比燃油车增加约 1.46-2.3 万元，明显高于HEV相应成本。由于50km续航的PHEV续航较短，便利性较差，在使用体验上基本和HEV相当。目前 50km 续航 PHEV 享受 10%的购置税减免优惠，若新能源购置优惠退出，50km续航 PHEV 有望逐步被 HEV 取代。
2） 对于10-20 万元车，长续航插混的电池成本较高（例如150kmPHEV带电量约 30kWh，成本高达约 3 万元），考虑到 10-20 万车用户追求极致性价比，产品控本要求较严格，相较之下油混替代燃油车的潜力更大。
基于以上分析，新能源购置优惠退出后油混有望成为 10-20 万车的主流之一。
我们预计，10-20 万元 PHEV 的纯电续航以 100-150km 为主，20 万元以上 PHEV 的纯电续航以150km 以上为主
1）相比燃油车，插混车具有能对外放电、驾驶体验更好的优势，也有望持续替代燃油车。我们测算得出，100-150km 续航的 PHEV 动力系统成本比燃油车增加 2-3.2 万元，每年可节省油费（按纯电动车行驶）约 10200 元，需要 2-3.7 年回本。考虑到 10-20 万车的成本相对有限，我们预计此价格带的 PHEV 续航将以 100-150km 为主。
2）我们认为，20 万元以上车型的用户预算充足，更注重行驶品质和便捷程度。当 PHEV 续航达到 150km-200km 时，一周仅需要充电 1-2 次即可满足市区通勤需求（纯电驱动），为用户带来良好的驾驶感受（平顺、静谧、动力强等）；同时长途出行时没有里程焦虑。因此我们预计，20 万元以上 PHEV 的纯电续航将以 150km 以上为主。
混动车没有里程焦虑，可以作为家庭第一（唯一）辆车，直接替代燃油车。纯电动方面，中短期来看，纯电车具有里程（充电）焦虑，适合作为家庭第二辆车，以增购为主；长期来看，纯电平台技术快速革新，成本持续降低，产品持续升级，纯电动车有望成为未来的主流路线。
基于以上分析，我们假设纯电和混动份额将持续提升，2024年新能源购置税优惠退出后油混将加速渗透，燃油车份额有望逐步被纯电和混动替代。2022年乘用车中纯电、插混、油混的占比分别为22%、6%和3%；我们预计，2027年乘用车中纯电、插混、油混的占比分别有望达到约45%、26%和20%，销量分别有望达到1387万、799万和604万辆（乘用车总销量预测基于本报告1.2节），得出年复合增速分别有望达到约为23%、40%和50%。
■ 混动处于发展初期，竞争格局较好
2022 年混动销量仅 228 万辆，2027 年有望达到 1403 万辆，空间广阔。2022 年插混车型（含增程）月均销量破万的仅有 5 款车型：比亚迪 4 款和理想 1 款（作为对比，2022 年月均销量破万的燃油车数量多达 40 款，上榜的品牌数量多达 18 个），目前行业混动主流竞争者较少，混动处于发展初期，空间依然广阔。
■ 混动盈利能力有望持续向上
供应商年降基本抵消国补退出的影响：2023 年插混车国补退坡金额为 4800 元，假设 ASP 为15万元，则毛利率下降约 3%，供应商年降（2-3%）可基本抵消国补退出的影响。
我们认为，混动盈利有望持续向上，主要原因为：
1）碳酸锂成本趋势下降，电池成本有望降低：我们估算得出，碳酸锂成本每下降 10 万/吨，带来单度电成本降低约 70 元，进而带来插混车单车成本降低约 1050 元（以单车带电量15kWh 计算）。2023 年初以来碳酸锂价格持续下降，2 月 24 日碳酸锂价格为 40.0 万/吨，相比 2022Q4 均价下降 16.8 万元。若碳酸锂价格继续下降，将会给插混车带来较大的盈利弹性。
2）钠电池有望应用于插混车型：相比于锂电池，钠离子电池具有安全性高、高低温性能优异的优势，但其能量密度上限较低和循环寿命略低。成本方面，相比碳酸锂（锂电池正极材料），碳酸钠（钠离子正极材料）提钠工艺简单，供给充足，价格低廉；相比石墨（锂电池负极材料），钠离子负极采用的无烟煤成本低廉、制作工艺简单；此外，钠离子电池正负极集流体可以选择更便宜的铝箔（锂离子电池采用铜箔）。据中科海钠，钠离子电池材料成本相比锂离子电池降低 30-40%。电池厂商加紧布局钠电池技术，据宁德时代公告，公司钠离子电池产业化进展顺利，已与部分乘用车客户协商，2023年将会正式量产。2023 年有望成为钠离子电池产业化元年，未来钠离子有望大规模应用于插混车型，电池成本有望降低。
3） 混动系统持续创新迭代，带来整车能耗持续降低，电池成本下降。混动系统持续创新迭代，带来动力系统效率提升、整车能耗降低，进而带来电池成本降低。例如，比亚迪 2021 年 3 月推出的秦 PLUS Dmi,和 2023 年 2 月推出的秦 DM 相比，车身尺寸更大、空间更大、电机功率更高的同时，纯电续航的能耗更低（即相同 100km 纯电续航下节省 4kWh 电池，以单度电成本 1000 元计算，节省成本 4000 元）。
4） 混动系统持续创新迭代，带来产品力和 ASP 持续提升，单车盈利提升。 自主混动技术全面领先合资，带来自主品牌产品力的提升，进而带来单车 ASP 提升，自主插混盈利能力有望持续向上。2022 年 20 万以上乘用车中自主份额达到 22%，相比 2021 年提升7pct。比亚迪汉 DM、唐 DM 凭借优异的产品力抢占了合资燃油车份额，魏牌、吉利、长安也纷纷布局 15 万元以上的插混车型，未来自主品牌单车盈利有望持续向上。
1.2行业竞争激烈，传统自主有望胜出
我们统计，2022 年前三季度交付的新能源新车型有 35 款，2022Q4 至 2023年预计有 66 款以上的新车型上市（交付），供给大幅扩张。步入 2023 年及以后，新能源新品持续扩张、新能源国补退出、部分车型降价，行业竞争大幅加剧，主机厂降本压力增大，行业进入拼成本、性价比时代。传统自主车企积累深厚、有系统化的车型开发能力、成本管控能力优异，并且反应速度快、调整快，有望最终胜出。
1） 传统自主积累深厚，具有系统性的车型开发能力
相比新势力，头部自主积累深厚，具有系统性的车型开发能力。例如，长城柠檬平台由公司超过1.7万名工程师历经数年打造，能承接不同车型级别以及燃油、混动、纯电、氢燃料等多种动力类型的研发需求，无论是对单个技术还是整车项目，都能从底层架构上有效控制成本和研发时间；此外，柠檬平台不仅能满足中国道路和消费者的需求，还匹配了德国、印度以及澳大利亚等不同国家的用车特点，拥有极强的适应性和全球竞争力。吉利的CMA架构能够为不同平台的车型提供共享解决方案，其中包含技术、工具链、标准、工艺流程、供应链体系等统一标准，让新车型研发能根据不同品牌和市场的定位从共享解决方案当中作出选择再进行研发，实现资源共享和规模化效应。
2） 传统自主具有较强成本管控能力
一般情况下传统自主产品售价相比合资同级车低5-10万元（并且长期以来自主品牌产品终端均有优惠），此外，同级车中自主品牌的产品空间更大、配置更高。
以长城汽车为例，其主销车型哈弗H6起售价仅9.89万元，同级别的合资车型本田皓影和丰田威兰达的起售价分别达到16.98和17.38万元，分别高出哈弗H6约7万元和7.5万元。此外，相比本田皓影和丰田威兰达，哈弗H6的轴距更长、空间更大、功能配置更高。
2018-2021年长城汽车平均ASP为9.6万元，分别低于广汽本田和广汽丰田4.4万元和5.1万元；2017-2021年长城汽车单车净利润为0.5万元，仅比广汽本田和广汽丰田低0.5万元和1.1万元，体现传统自主品牌的成本管控能力优异。
3） 自主品牌反应速度快，调整快
和合资相比，自主品牌反应速度快，能够基于市场变化快速调整：例如，为避免插混车和传统车互博，吉利和长城均将独立新能源渠道；为控制混动系统成本，吉利和长安均加紧布局一档双电机串并联方案；为快速抢占新能源份额，吉利和长城均调整定价策略，重点追求销量。相反，合资决策链较长，调整较慢，例如：合资插混车续航仍以50km左右为主、缺少长续航插混的布局，产品竞争力较弱。
■ 传统自主未来成长空间广阔
我们测算，2027年乘用车国内销量和出口销量分别有望达到2470和617万辆，总体乘用车销量有望达到3087万辆。2027年传统自主销量有望达到2007万辆、份额达到约65%（2022年该销量为1084万辆、份额为46.8%），成长空间广阔。
2017-2020年国内乘用车行业经历短暂的调整期：2017-2018年行业部分需求被透支（2015Q4-2016年购置税减半），2018年历经中美贸易战，2019年强制实施国六换代，2020年经历新冠疫情，2017-2020年期间国内乘用车销量持续下行。2021-2022年在缺芯、疫情的抑制下国内乘用车销量仍然实现正增长，表现亮眼。
目前中国汽车千人保有量仅173，远低于发达国家（例如日本591、美国837）,参考美国和日本的经济和汽车发展历史，未来10年国内乘用车销量复合增速有望在2-5%之间。我们预计，未来5年国内乘用车销量复合增速约为3%，2027年国内乘用车销量有望达到2470万辆。
2021年中国乘用车出口销量达到149万辆，同比增长121%；2022年中国乘用车出口销量达到236万辆，同比增长236%，延续高增长态势。比亚迪、长城、上汽、奇瑞等自主品牌加速布局海外市场，未来乘用车出口销量有望持续高增长，主要原因在于：1）技术端：自主品牌传统车技术持续进步，纯电平台、混动技术和智能化布局领先；2）制造端：国内产业链布局完善，制造效率更高、成本更低；3）产能端：海外车企因能源成本高企等问题产能收缩，中国车企积极出海。结合各车企的销量规划，我们预计：2023年乘用车出口销量有望达到327万辆，同比增长39%；2027年乘用车出口销量有望达到617万辆，年复合增速达到21%。
基于以上分析，我们预计2027年总体乘用车销量有望达到3087万辆。燃油车时代，自主品牌虽然具有极致的性价比和成本管控能力，但是在三大件方面具有技术劣势，销量份额扩张受到一定制约。新能源时代，自主品牌在技术、成本、产品定义、运营等方面全面胜出，份额有望持续提升。2022年自主份额达到50.0%，同比提升6pct；我们预计，2027年自主品牌份额有望达到约80%，合资品牌份额将持续萎缩。
理想、华为系等新势力具有优秀的产品定义能力和领先的运营实力，亦有望在竞争中胜出。2022年新势力的份额为3%，销量为69万辆，基数较低，随着新势力持续布局更多新车型，其份额有望逐步提升。我们预计2027年理想等新势力份额有望达到约15%，销量达到463万辆。
比亚迪、长城、吉利、长安等传统自主车企具有领先的技术布局，较强的产品打磨能力以及极致的成本管控能力，运营能力也在持续进步。我们预计，2027年传统自主车企销量份额有望达到约65%，销量有望达到2007万辆，成长空间广阔。
2
新能源首战失利：产品出众，但存在
战略战术失误
过去1年多内，公司新能源销量表现不佳，但其产品口碑出众：1）柠檬混动效率高、动力强、平顺静谧、成本均衡，综合优势突出，并且系统快速迭代；2）产品打磨能力强，拿铁摩卡等核心产品口碑出众。但部分战略战术失误致新能源销量不及预期：1）战略未重视新能源；2）产品规划以小众车为主；3）产品定价偏高；4）渠道乏力、营销弱势。
2.1新能源首战失利
过去1年多内，哈弗、魏牌和欧拉新能源销量表现均不佳：
■ 哈弗：产品以传统车为主，新能源亟待发力
1） 2018-2020年汽车行业销量持续下行，哈弗品牌坚持品类创新维持销量稳定，实现市占率逐步提升。哈弗2018年底推出主打年轻运动的F7，其在2019年月均销量1.1万辆，2020年推出轻越野品类哈弗大狗，稳态月销约1万辆，在存量竞争中带来销量增量。2018-2020年，凭借两次成功的品类创新，哈弗品牌在乘用车中的市占率从3.2%提升至3.7%。
2） 2021-2022年行业新能源渗透率快速提升，哈弗产品布局却仍以传统车换代为主，销量表现不佳。初恋（H4换代）、赤兔（F5换代）、神兽（F7换代）：采用H6同系动力系统，造型中庸、未突出运动/年轻化，与H6的定位差异不明显。几款新车型的销量表现均不佳，2021-2022年哈弗整体市占率下滑。
3）2022年哈弗开始推出混动产品作为燃油车的补充，对销量无明显提振作用。2022年哈弗先后推出赤兔HEV、神兽HEV、H6 HEV和H6 PHEV几款混动车型，但是销量表现不佳：
原因：①赤兔、神兽的燃油版销量表现不佳，产品势能较弱；②混动产品仅推出高配版本，SKU较少，并且同配置下与油车价格相差较大，导致产品性价比优势不明显。
■ 魏牌：品牌和产品不断调整，混动暂时失利
2021年之前魏牌定位安全、轻奢，推出燃油车VV系列，与哈弗品牌的主要区别在于外观和用料，在动力性能和定价区间方面区分度小，产品被用户质疑为“大号哈弗”；此外，“安全”与“豪华”的品牌形象需要长期积淀才能形成，导致魏牌难以拓展哈弗以外的高端客群。
2021年魏牌具有咖啡智能+柠檬混动的加持，品牌定位“新一代智能汽车”，先后推出摩卡燃油版、玛奇朵HEV、玛奇朵PHEV、拿铁HEV，销量表现平淡；2022年品牌转型“0焦虑智能电动”，先后推出摩卡PHEV和拿铁PHEV，销量表现仍然不佳。2022年魏牌销量仅3.6万辆，同比下滑38%。
我们认为，咖啡系列燃油车销量表现不佳的主要原因在于燃油车产品相比合资车没有技术优势，品牌溢价低，难以胜出；魏牌混动车产品销量表现不佳的原因在于：
1） 产品定价过高，导致性价比优势不突出；
2）产品营销片面强调智能化，用户对其混动技术优势和优异的综合产品力认知度较低；
3）魏牌将燃油、油电混动和插电混动三种动力形式的产品同堂销售，产品线和价格体系混乱。
■ 欧拉：小众产品销量疲软，品牌定位正待转型
把握女性代步需求，顺势定位女性品牌：
在2019-2020年行业双积分政策趋严的背景下，欧拉推出微型代步车黑猫和白猫，其中黑猫赢得热销，月均销量达到5千辆左右。我们认为，黑猫成功的主要原因在于：1）满足女性代步的需求（如买菜、逛街等），价格低廉、停车方便，同时无长续航里程要求；2）基于纯电平台开发，相比燃油车结构简单，车内空间较大。
由于黑猫在女性用户中积累了良好的口碑，2021年3月欧拉顺势定位为“更爱女人的汽车品牌”。欧拉逐步向上布局，推出好猫，布局10-15万元市场。2021年12月欧拉好猫达到月销破万的巅峰，我们认为好猫表现优异的原因在于：1）10-20万元电动车优质供给较少，竞争格局较好；2）好猫造型复古时尚，切合女性定位，营销精准发力。
芭蕾猫定位过于小众，品牌销量增长乏力：
2022年2月在芯片和电池等价格持续上涨的背景下，欧拉黑白猫成本压力加剧，在“品牌向上”的战略目标下，将黑白猫停产。同时，欧拉布局小众复古猫系车（芭蕾猫和原计划推出的朋克猫），价格带进一步向上。芭蕾猫定价激进地上探至19-22万元，最终月均销量不足1千台，表现惨淡。我们认为，芭蕾猫失败的原因在于：1）产品定位过于小众；2）产品定价过高，无性价比优势，低端代步车的基础未能带来高端品牌溢价。
2.2产品力突出，中高端产品口碑出众
公司技术实力领先，柠檬混动效率高、动力强、平顺静谧、成本均衡，综合优势突出，并且系统快速迭代。公司产品打磨能力强，拿铁摩卡等核心产品口碑出众。
2.2.1混动效率高、动力强、平顺性好，持续升级
■ 柠檬混动效率高、动力强、平顺性静谧
2021年长城汽车推出柠檬DHT，采用双电机串并联架构，具有几点优势：
1） 效率高：采用两挡直驱模式，高速巡航时相较于串联可节油10%-15%。
2） 动力强：在负荷更大的高速爬坡或超车情况下，通过放大扭矩的同时依然将发动机维持在高效区间。
3） 平顺性好：具备完全自主知识产权的能量控制策略，包括无动力中断换挡、智能离合器控制、电机扭矩补偿匹配和IGBT结温估算等，油电模式切换过程中几乎感受不到能量的变化，发动机两挡直驱换挡十分平顺。
4） 静谧性好：整个系统的电机采用短距绕组排布，优化气隙谐波，降低各阶次电磁力，大幅降低车辆在电驱动模式下的扰人噪声。
和比亚迪Dmi、长安iDD、雷神混动相比，长城柠檬混动同时实现高效率、强动力、平顺静谧的同时成本均衡，综合优势突出。
与合资燃油车相比，柠檬混动车型油耗更低、动力更强、驾驶体验更好，优势明显。与同级别合资传统车对比，哈弗H6 PHEV百公里油耗为5.6L，比大众途岳油耗低14%，比本田CRV和丰田荣放油耗低23%以上；H6 PHEV百公里加速时间为7.8s，动力更强；H6 PHEV可纯电行驶，驾驶体验更好。
和比亚迪Dmi相比，柠檬DHT油耗水平与之相当，动力更强，综合产品力更均衡。哈弗H6 PHEV和同配置的比亚迪宋PLUS Dmi油耗相当（H6 PHEV首次升级后实现综合油耗降低7%）；动力方面，哈弗H6 PHEV百公里加速时间为7.8s，快于比亚迪宋PLUS Dmi，并且哈弗H6 PHEV具有两档变速器，中高速巡航动力表现更强。
■ 长城柠檬DHT快速迭代升级
2023年1月，柠檬DHT实现升级，升级车型包括哈弗H6 PHEV和魏牌插混车型摩卡DHT-PHEV、拿铁DHT-PHEV和玛奇朵DHT-PHEV，升级后系统效率提升7%左右，最终可实现WLTC综合续航至高提升73km，整体综合续航超1100km。
目前的柠檬混动车型还未使用混动专用发动机，据长城汽车公众号，2023年公司有望推出热效率高达45%+的混动专用发动机，采用蜂巢第二代混动燃烧架构，搭载高充量稀薄燃烧技术、可变润滑管理、热平衡驱动智能冷却系统等前沿技术。未来柠檬混动将持续升级，迭代速度有望超预期。
2.2.2产品力强、口碑出众
2021年开始，长城推出的新能源产品完善度显著提升，其产品在能耗、性能、NVH、智能化等方面表现都非常优异，产品打磨能力实现质的飞跃。
作为中国最客观的车评媒体之一，38号车评中心对拿铁PHEV给出国产车最高的评价，对其能耗、性能、动力响应、转向手感、NVH等给出全维度好评；此外，拿铁DHT获得小熊油耗APP（中国最客观的测评APP）用户满意度历史最高分。各专业车评媒体都对摩卡PHEV的综合产品力一致给予非常高的评价。
据38号车评中心测评，拿铁DHT和本田皓影HEV、丰田威飒HEV的油耗水平相当，长城第一代柠檬DHT的效率已经和行业领先的本田IMMD和丰田THS基本打平，表现优异；拿铁DHT在驾驶平顺性、动力响应、百公里刹停距离、NVH隔音等方面表现均胜出；拿铁DHT内饰兼具豪华感和科技感，功能配置更齐全，起售价17.98万元，性价比明显高于本田皓影HEV和丰田威飒HEV。
拿铁PHEV继承拿铁DHT卓越的产品力，同时电耗表现优异，用车成本进一步降低。根据38号车评中心测评（2022年8月10日），拿铁PHEV的高速油耗以及城市电耗均明显低于问界M5增程版，并且拿铁PHEV可以加92号汽油，经济型显著。此外，拿铁PHEV在制动性、平顺性和隔音静谧性上表现较好，而在绝对动力、动力响应和转向手感方面领先问界M5。拿铁DHT-PHEV四驱版售价26.3万元，低于问界M5四驱增程版的29.48万元，性价比较高。
截至2023年2月14日，拿铁DHT获得小熊油耗历史最高分。颇受车主欢迎、高频使用的小熊油耗APP公布了最新的受车主满意的车型，在其记录在内的3355款车中，拿铁DHT荣膺榜单第一。127位拿铁车主综合评分为9.4分，在10个维度均打出4.7的高分（综合评分满分为10分，10个维度评分满分为5分）。拿铁DHT车主推荐度达到95%，品牌复购意向度达到93%，表现较好。
拿铁DHT-PHEV和DHT分别荣获懂车分榜冠亚军。在懂车帝懂车分排行榜（基于真实测评的车评人和懂车帝车主用户对车辆外观、配置、操控、动力、空间和内饰等多维度真实评价）中，拿铁DHT-PHEV和拿铁DHT分别获得第一和第二佳绩，在舒适、动力、配置、内饰等细分项中均名列前茅。
摩卡PHEV综合产品力优异，获得专业媒体一致高度评价。从懂车帝APP测评来看，摩卡PHEV作为柠檬DHT第一代的产品，相比长城过去的车在动力响应、平顺性、NVH、舒适性方面均有质的飞跃，综合产品力优异，获得专业媒体一致高度评价。
2.3新能源战略战术存在失误
过去公司产品出众，但部分战略战术失误致新能源销量不及预期：1）战略未重视新能源；2）产品规划以小众车为主；3）过度追求高端化，产品定价偏高；4）渠道乏力、营销弱势。
2.3.1未战略重视新能源
■ 战略上未重视新能源
战略上，公司把柠檬混动技术（于2020年12月发布）优先倾斜给魏牌，在2021-2022H1比亚迪插混车型产销加速攀升期间，哈弗未能及时推出主流新能源产品（主销车型H6于2022年8月和9月才分布推出了HEV和PHEV版），新能源暂时失利。此外，2022年公司的混动车型均仅推出高配版本作为燃油车的补充（例如，哈弗H6 燃油版拥有19个配置，售价范围覆盖9.89-15.70万元，其PHEV版本仅拥有3个配置，价格覆盖15.98-17.38万元），燃油版和PHEV版共网销售，4S终端仍主推售价较低的燃油车。
■ 众多品类各自为营，资源分散
2020年开始长城汽车形成了“一车一品牌一公司”的组织形态（每个产品或品类都形成一个作战单元，每个作战单元互相竞争），完成了多品牌多品类的布局，但是，众多品类各自为营、缺乏统一领导，协同性不足，容易造成资源争夺和浪费。
2.3.2产品规划以小众车为主
2021-2022年，长城汽车推出或规划了哈弗初恋、酷狗，欧拉芭蕾猫、朋克猫，魏牌圆梦、美梦等小众型车，与市场主流的新能源、科技感、智能化趋势背道而驰。在新能源持续渗透的背景下无法快速抢占市场份额。
2.3.3过度追求高端化，产品定价偏高
公司历经2018-2020年汽车行业的下行期，判断行业步入存量竞争阶段，确立了“品类创新、品牌向上”的发展路径。2020年挖掘出坦克300、长城炮等高价值的爆款车型，高端化取得初步成功。2021-2022H1在高端化初获成功的背景下，新能源车过度追求高端化，在物料紧缺、原材料成本上涨的背景下坚持以利润为导向，2022年出现了激进的产品升级、偏离市场的提价等问题，最终导致销量下滑和品牌势能减弱。
22年8月以前，公司产品定价偏高，导致产品在品质非常高、口碑出众的情况下实际销量不佳，典型的产品有：
1）摩卡DHT PHEV高出摩卡燃油版约10万，进入30万元级别，大幅高于同级别竞品车型丰田汉兰达、比亚迪唐DM、问界M5增程版等车型；
2）拿铁DHT PHEV高出其燃油版5-7万元，远高于其竞品本田CR-V、丰田威兰达和星越L HEV等竞品车型；
3）欧拉芭蕾猫在续航里程、电机功率、车内空间等方面和好猫相差较小的情况下售价高出6万元以上，进入20万元级别，明显高于广汽AION S PLUS、大众ID.3和比亚迪秦PLUS EV等同级别竞品车型。
2.3.4渠道乏力，营销弱势
■ 延用传统车销售网络
哈弗：过去哈弗新能源与燃油产品同堂销售，消费者对哈弗的认知停留在燃油品牌，原有渠道与新能源形象不符，难以吸引新的用户群。其次，燃油车的销量基数较大，在无厂家支持的情况下，门店主推新能源产品的积极性较低。
魏牌：和理想、极氪等高端新能源品牌相比，长城魏牌门店较少，并且多为远离市中心的传统4S店为主，一线城市门店也较少。
■ 营销力度不足，产品认知度低
公司的中高端产品力强，但是营销力度不足，导致产品认知度低。以高端品牌魏牌为例，过去魏牌的营销力度不足，造势能力明显较弱。以在热门社交媒体——微博的营销投放力度为例，“拿铁PHEV”话题贡献度靠前的微博账号影响力度不足，粉丝数量较少。作为对比，理想L8精准投放各大车评大V、知名数码/科技/汽车博主，利用KOL造势，提升车型影响力度，扩大传播范围。此外,理想L8的热门博文内容多为专业汽车媒体或车评大V详细讲解产品技术优势和驾乘体验，亲民度更高、产品优势宣传到位；而魏牌拿铁PHEV的博文内容以传统的“官方slogon+简短续航实测”为主，综合产品优势宣传不到位。
截至2023年2月20日，拿铁PHEV和摩卡PHEV的微博话题原创人数均低于理想L9和理想L8，其阅读次数和讨论次数也显著低于后者。近一个月内（截至2023年2月20日），抖音APP上拿铁PHEV的内容声量（衡量平台宣传投放力度）、传播声量和搜索量（衡量热度）均远低于理想L8。
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长城2023：全面变革，落地在即
2023年公司在深刻分析过去问题的基础上，进行全面变革：1）战略聚焦新能源，2）定价向性价比为转变，3）全面打造大单品，4）渠道焕新，营销改善。公司变革思路明晰，调整动作迅速，预计即将带来显著成效。
3.1战略全面转向新能源
2023年公司战略聚焦新能源：明确2023年核心目标是重塑销量增长势能，集中资源发展新能源。
3.1.1战略目标明确，重塑新能源增长势能
2018年至2022年，公司的战略重心是“品类创新、品牌向上”，内部裂变出多个品类，经营目标以利润为导向；2023年开始，公司的战略重心转变成“全面聚焦新能源”，2023年的首要目标是重塑新能源增长势能。公司明确“先有量，再有利润、有品牌”的进阶路线：2023年拼市场、要规模，2024年实现品牌和技术的双溢价、利润和规模的双增长，最终顺利地向2025年战略目标迈进。
公司调整经营目标，追求新能源销量：2022年12月将2023年股权激励的业绩目标达成率由销量不低于280万辆更新为销量不低于160万辆，净利润方面由此前的不低于115亿元更新为不低于60亿元。2023年公司新能源销量目标为64万辆（2022年仅13万辆），新能源渗透率达到40%（2022年仅12%）。
3.1.2聚焦资源发展新能源
在明确战略目标的前提下，公司将打出“品牌+产品+渠道+运营”的组合拳，全体系发展新能源。
在品牌层面，2022年下半年开始公司对各大品牌进行整合，战略聚焦新能源。
1）哈弗全力发展新能源：规划2025年新能源销量占比将达到80%，2030年正式停售燃油车。成立哈弗新能源公司，从组织架构上推进新能源转型。哈弗品牌发布全新logo，实现品牌焕新。公司将全力发展哈弗新能源，做大长城基本盘。
2）魏牌和坦克发力高端新能源：魏牌和坦克在组织管理进行全面整合，魏牌有望借助坦克强大的中后台资源、学习坦克丰富的品牌管理和运营经验，获得更快成长。魏牌将专注长续航插电混动，坦克也加紧布局混动产品，共同发力高端新能源市场。
3）欧拉和沙龙实现纯电全覆盖：沙龙处于发展初期，欧拉和沙龙在组织上全面整合，沙龙可借助欧拉现有的中后台资源实现更快发展，欧拉也将开拓更多品类，二者将专注纯电市场，实现纯电全覆盖。
公司摈弃过去产品各自为营的作战方式，发布“一个长城”的品牌行动纲领。长久以来，长城的产品力大于品牌力，比如哈弗的独立是基于该系列产品认知度高于母品牌本身，按照这种思路独立的还有坦克品牌。但是在“打新能源攻坚战”阶段，公司要推进战略协同，强化营销中台的统筹作用，以集长城汽车全集团之力的模式，实现为旗下各品牌赋能。从“一车一品牌”上升到“一个长城”，不会再依靠单一品类或车型传播产品和技术优势，要“集中炮火”提升新能源势能。
在产品层面，公司将推出全新的新能源产品序列、聚焦主流市场，采取高性价比的定价路线，全面打造新能源大单品。此外，渠道将与新品矩阵同步发力：将独立新能源渠道，推进网络扩张，提升曝光度；加大新能源销售支持力度，加大新能源销售人员的培训。同时加大营销力度，提升用户认知等。过去公司没有战略重视新能源，动作仅局限于推出少量新能源产品作为补充，品牌资源、渠道和营销均未能及时跟进，导致产品本身较优质但是难以起量，未来公司将从品牌、产品、渠道和营销全方位发力，新能源销量和品牌势能提升可期。
3.2全面打造大单品
过去长城汽车基于“整体乘用车市场走向存量竞争”的判断确立了“挖掘小众细分品类”的产品策略，2023年公司基于新能源还将加速渗透的判断（市场上还有约70%的燃油车未被替代），决心打好新能源攻坚战，产品聚焦打造明星大单品，重塑公司的销量增长势能。公司规划了全面并且清晰的新能源产品谱系：
哈弗品牌：过去哈弗品牌基于简单补充新能源产品的思路，在原有燃油车的基础上推出混动版本并且同堂销售；2023年开始，哈弗将全面覆盖13-20万元的插混车型，并且围绕主流客群开发全新产品产列，彻底摒弃原有的燃油车包袱，开拓新的增量市场。未来哈弗将重点聚集城市系列（H系）和轻越野（狗品类）两大品类打造爆品。
魏牌：过去魏牌仅有SUV品类，并且将燃油、油混和插混三种车型同堂销售，品牌定位模糊，产品线混乱。未来魏牌将专注长续航插电混动，全面覆盖20万以上的高端插混市场，将推出旗舰6座SUV、MPV、轿车多品类车型，打造主流爆款车型。其中拿铁和摩卡将分别定位20-25、25-30万市场，蓝山定位30-35万元市场，MPV定位25万以上市场，产品谱系和价格带更加分明。
欧拉：过去欧拉仅有轿车产品，仅有猫系列，产品过于小众且单一。2022年下半年公司暂停了朋克猫等复古小众型的推出，2023年开始将推出定位主流大众的轿车和SUV大单品。原本新品牌沙龙定位40万以上的高端电动车市场，未来沙龙产品价格带将向下拓展，欧拉+沙龙将全面覆盖10万以上的纯电市场。
坦克：过去坦克聚焦燃油越野SUV，未来坦克将推出系列PHEV车型，全面覆盖20万以上的高端越野新能源市场。
3.3定价策略向性价比转变
22年8月以来，长城汽车转变经营策略，从对标一线合资转变为对标一线自主，产品定价以性价比导向：
1）哈弗油混和同配置燃油车的价差从3万元缩小至2万元，未来有望进一步缩小。2022年8月长城推出哈弗H6 DHT，售价仅比同配置的油车贵2万元；而2022年6月上市的神兽DHT相比同配置的油车贵出3万元。
2）哈弗PHEV定价已具备初步竞争力。哈弗H6 PHEV 2022年9月重磅上市，售价15.98-17.38万元，较预售价降低0.7-0.9万元。和宋Pro Dmi（轴距2712mm）相比，H6 PHEV轴距为2738mm，空间略大，在配置下售价高出0.5-0.8万元（2022年相差0.7-1万元，2023年1月宋Pro Dmi涨价2000元，H6 PHEV维持原价）。H6 PHEV仅有三个SKU，起售价15.98万元，配置较高；宋PLUS Dmi有5个SKU，最低配售价14.08万元，未来哈弗插混新车型有望推出低配版，进一步拉低插混起售价。
3）欧拉对标热销车型，初步具备一定性价比。
2022年9月欧拉好猫推出低配版（售价12.99万元），较此前最低价降低1.11万元，拉低起售价。
2022年10月31日闪电猫正式上市，售价18.98-26.98万元，定价好于原市场预期（闪电猫定位高于芭蕾猫，根据芭蕾猫定价，原本市场预期闪电猫售价在22万元以上）。和同级别竞品比亚迪海豹相比，在配置基本相同的情况下闪电猫售价低2-2.3万元，具备一定性价比。2022年12月（交付第2月）闪电猫销量达到3011台，在行业淡季、长城新能源品牌势能较差的背景下，初步的销量表现值得肯定，未来有望持续向上。
3.4渠道焕新，营销改善
3.4.1渠道焕新，加速向新能源转型
哈弗将建立独立的新能源网络，经销商响应程度较高。过去哈弗传统车的品牌形象深入人心，传统车和新能源共用一套网络具有用户认知度低、产品内耗等弊端。目前哈弗燃油车共有600多家4S店，长期以来哈弗经销商与公司的合作关系较为稳固，其对于新建新能源门店的响应程度较高，推动速度较快。未来随着新产品密集上市、新能源网络加速铺开，哈弗新能源的品牌认知有望提升，销量有望向上。
魏牌将逐步推动店面升级和门店建设。目前魏牌一二线城市的4S店布局较少，且位置较偏。例如，魏牌位于北京的共5家4S店基本都分布在5环以外，而理想汽车在北京共有27家门店，并且4环以内即有门店；魏牌位于南京的门店有4家4S店，其中一家位于偏远的郊区，而理想汽车位于南京有14家门店，并且大部分位于市中心或周边区域。在魏的重磅产品：蓝山、新拿铁、新摩卡等车型上市后，渠道网络有望进一步优化和扩张，在一二线城市拓展更多商超店或展厅，提高曝光度。
加强销售人员培训，加大销售支持力度。过去长城汽车的经销商网络深耕燃油车领域，哈弗燃油车保有量大、价格较低，相比保有量低、用户认知度低、价格较高的新能源产品，销售人员更容易成功销售燃油产品。魏牌和坦克虽同属高端产品，但坦克知名度更高、产品更受欢迎，销售人员销售魏牌产品的积极性相对不强。未来随着哈弗新能源渠道独立、魏牌门店更加优化，更多新能源新品上市，公司有望加强销售人员的培训，同时加大对经销商的支持力度，推动新能源销量增长。
3.4.2营销大幅改善
■ 营销思维向“一个长城”转变
过去长城汽车各作战群相对独立，营销打法各不相同，营销资源分散，集团品牌、子品牌的营销均较乏力。2023年公司的营销思维向“一个长城”转变，成立营销中台，针对快速变化的市场制定全局性的策略。未来公司将进一步增强集团和子品牌间的中台能力，提升中台的统筹作用，为旗下品牌赋能，以应对更为激烈的市场环境。2023年公司也加大了集团整体的技术宣传，例如，2023年1月16日公司携手央视打造了《长城汽车 向新而越》的纪录片，宣传集团如何以新能源和智能化领域的科技创新助力品牌强国，截至2023年2月24日，微博上该视频播放次数高达16.3万次。2023年2月23日，在吉利汽车“银河品牌发布会”后，长城汽车官方微博发布了“银河之边，观长城之势”的宣传语，预告“长城智能新能源”3月初也将焕新来袭，亦收获了较高的关注度。
■ 加大营销力度，创新传播方法
公司学习新势力，在抖音、B站和微博等用户活跃的社交媒体加大产品宣传力度，发布大量深度试驾视频，让产品面向用户，提升用户感知。例如，哈弗二代大狗上市前在抖音、B站和微博发布了大量用户/媒体试驾视频，增加产品曝光度。
自2022年9月26日H6 DHT PHEV上市至今，H6 DHT PHEV的微博话题原创人数仅18人，阅读次数仅63万次，讨论次数仅212次。二代大狗即将于2023年2月27日正式上市，截至2023年2月22日，其微博话题原创人数已经有108人，阅读次数已经达到953.1万次，讨论次数达到5529次，营销力度和广度远超哈弗H6 DHT PHEV。截至H6 PHEV正式上市的日期，B站H6 PHEV的宣传视频仅39条；哈弗二代大狗将于2023年2月27日正式上市，截至2023年2月22日，B站宣传二代大狗的视频数量已达81条。
■ 加强ToC体系的建设，倾听用户声音
长城汽车过去对用户声音不够重视，2022年开始公司逐步加强ToC体系的建设。长城汽车用户运营部门从品牌渗透至所有在售、在研产品作战单元。作战铁三角以及供销的相关人员通过社群运营及直播等方式即时解答用户问题。例如，2022年开始，李瑞峰、魏牌CMO乔心昱等核心高管都先后入驻微博，哈弗、坦克、魏牌各作战单元商品总监先后入驻懂车帝，积极解答用户问题。据长城汽车公众号（2022年12月4日发布），五大品牌所有在售车型商品总监100%完成用户APP、懂车帝车友圈入驻，当日问题回复率提升近10个百分点。此外，公司构建及持续完善NV1社群敏捷响应体系，全面提升用户感知；通过固化例会机制向管理层高密度输入用户声音，体系化推动用户问题解决。
■ 深入区域市场，将营销做深做透
公司意识到过去简单的“用户共创、媒体宣传、上市发布”的传播链路不利于刚刚进入新能源市场品牌的做深做透。未来公司将系统性地深入部署区域市场，在区域市场做深做透，实现强曝光。
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开启强势新能源新品周期
2023，公司迎来超强产品周期，即将推出10款以上重磅新能源新车型。1）魏牌：旗舰SUV蓝山(对标理想L8，产品力优异)、新款摩卡+拿铁(性价比有望显著提升)、商用+家用MPV(市场格局较好，有望热销)、轿车(插混轿车空间较大、格局较好，销量潜力较大)；2）哈弗：10-20万插混SUV市场空间大、格局好，公司多款新品即将推出，其中二代大狗产品力全面升级，哈弗如歌MAX（或枭龙MAX，下同）和如歌（或枭龙，下同）分别对标宋PLUS Dmi和宋Pro Dmi，有望热销；3）坦克：坦克500PHEV等；4）欧拉：SUV、轿车。2023年新车型具有三大特点：1）全面打造大单品，均追求爆款；2）车型谱系全面且定位清晰分明；3）持续高端化：20万以上车型居多。
4.1魏牌：旗舰SUV及多款重磅PHEV即将上市
魏牌产品规划方面从“咖啡+梦系列”向“大六座SUV+MPV+轿车”多品类转变。据魏牌公众号，魏牌推迟了圆梦等梦系列车型的上市时间，加快了定位更大众的车型上市节奏。其中定位大六座SUV的魏牌蓝山有望于2023Q1内上市，拿铁、摩卡有望迎来改款，2023年魏牌还将推出家用和商用MPV以及轿车等新品类，产品矩阵将更加丰富。
4.1.1魏牌蓝山产品力优异，即将重磅上市
30-50万元6/7座SUV市场持续扩容：得益于增换购趋势和家庭用户的增长，30-50万元6/7座SUV市场持续扩容，2019年6/7座SUV销量为20万辆，2022年销量达到52万辆，同比增长19%。
魏牌蓝山定位30万元级6座SUV，产品力优异，有望热销。外观方面，魏牌蓝山较此前工信部申报图的设计更加简约、科技，符合当下新能源设计主流趋势。命名方面，蓝山作为高端咖啡品种之一，以此命名延续了咖啡家族系列，也能彰显自身旗舰定位。产品力方面，和理想L8相比，蓝山的空间更大（轴距更长）；WLTC纯电续航更长，达到180km；在整备质量重于理想L8的情况下馈电油耗更低，仅为6.7L/100km；动力方面，蓝山峰值功率和扭矩分别达到380kW和933Nm,百公里加速时间仅4.9s，表现优异。和丰田汉兰达、大众途昂、丰田陆放相比，蓝山空间更大，动力更强，能够纯电行驶，使用成本更低、驾驶体验更好，产品力优异，有望热销。参考这几款竞品车型的月销，我们预计魏牌蓝山的稳态月销有望达到5000-10000台。
4.1.2拿铁、摩卡迎来改款，性价比有望显著提升
拿铁改款：老款口碑极佳，但是仅有高配版，且定价过高，据工信部《公告》，拿铁改款将续航从184km下调至145/155km，电池带电量从34kWh下调至27.54/35.43kWh，价格亦有望下探。和本田CR-V、大众探岳相比，拿铁PHEV空间更大、动力更强、油耗更低，可以带来纯电的行驶体验；在免购置税的条件下和合资竞品燃油车实现平价，性价比优势显著，有望热销。
此前拿铁PHEV月销在1500-2000辆，拿铁PHEV改款的性价比有望显著提升，参考大众探岳的月销，我们预计拿铁PHEV稳态月销有望达到4000-8000台。
摩卡改款：根据工信部公告，摩卡PHEV也将迎来改款，续航有望下调，价格有望下探。和问界M5 EREV和丰田汉兰达相比，摩卡PHEV空间更大、动力更强、油耗更低，有望热销。参考问界M5 EREV和丰田汉兰达5座版的表现，我们预计摩卡PHEV改款的稳态月销有望达到2000-4000台。
4.1.3市场扩容+优质供给较少，魏牌MPV有望热销
20万元以上MPV市场持续扩容：2017年20万元以上MPV销量为26万辆，2022年销量达到45万辆；MPV中20万元以上的份额由2017年的12%提升至2022年的47%。
我们认为主要原因为：1）新能源动力系统解决过去MPV油耗普遍较高的痛点；2）相比SUV，MPV具有较大的第二排和第三排空间，底盘较低，舒适性高；3）消费升级，高端家用/商用车需求持续增加。
MPV市场优质供给少，格局较好。丰田赛那于2021年12月上市，2022年月均销量达到6209辆，表现优异；比亚迪腾势D9上市即热销：2022年8月23日腾势D9正式上市，据腾势公众号，截至2023年2月2日，腾势D9累计大定订单量已突破5万。我们认为丰田赛那和比亚迪腾势D9上市即热销的原因在于此前MPV市场缺少油耗低、行驶品质好同时舒适性高的车型。
魏牌有望推出一款商务MPV（代号M83）和一款家用MPV（代号M81），搭载柠檬混动系统，预计其在油耗、行驶品质和舒适性方面均会有较好表现。参考腾势D9、丰田赛那、别克GL8、传祺M8等热销竞品车型的表现，我们预计魏牌两款MPV稳态销量合计有望达到1万以上。
4.1.4插混轿车前景较好，竞争格局较好，魏牌轿车潜力较大
2022年10万元以上的轿车销量达到840万，市场容量较大；其中传统车占比71%，插混车占比仅6%，插混轿车有望持续替代燃油轿车，潜在空间非常大。从竞争格局来看，2022年热销的插电轿车仅秦PLUS DM和汉DM两款，其余的插混车型主要以合资品牌的短续航插混车为主，产品竞争力不足。未来长城魏牌有望推出插混轿车，销量潜力较大（参考比亚迪汉DM的销量水平，魏牌轿车销量有望达到5000-10000台）。
4.2哈弗：10-20万插混SUV市场空间依然较大，多款新品即将推出
4.2.1目前10-20万插混SUV市场空间依然较大
2022年10-20万元的SUV销量达到522万，其中传统车占比78%，插混车占比仅10%。相比燃油车，插混车油耗更低、动力更强、行驶品质更好，有望持续渗透。从竞争格局看，2022年热销的插电SUV仅有比亚迪宋pro dmi和宋plus dmi，10-20万插混SUV市场仍处于发展初期。若产品力足够，未来即将上市的新车型依然有非常大的机遇。
4.2.2哈弗多款重磅新品即将推出
目前10-20万插混SUV市场空间依然较大，主流竞争者较少，竞争格局也较好，未来哈弗将布局二代大狗、如歌Max、如歌等多款重磅PHEV新车型，PHEV销量有望高增长。
■ 哈弗二代大狗即将上市
二代大狗相比初代产品力全面提升：哈弗二代大狗NEDC纯电续航为50/105km，综合续航最长超1000km；同时，快充功率达33kW，22分钟可以实现30%-80%的电量。此外，二代大狗相比初代大狗空间、舒适性、效率、性能、内饰全面升级。二代大狗轴距达到2810mm（空间比初代大狗、比亚迪宋PLUS Dmi更大），支持主副驾独立通风加热，后排座椅还有靠背27°、31°两挡调节，舒适性升级；百公里（WLTC）馈电油耗为5.82/5.92L（初代大狗7.46-8.43L），油耗表现优异；搭载1.5T+2挡DHT，总功率240kW，性能提升，未来还将推出四驱版本；搭载14.6英寸超大中控彩色屏幕、12.3英寸全液晶仪表，内饰升级。
此外，二代大狗定位轻越野品类（接近角24°、离去角30°、纵向通过角19°，最小离地间隙200mm），直接竞品较少，有望热销。参考哈弗大狗的月销表现(2022年平均月销8155辆)，我们保守预计哈弗二代大狗月销有望达到4000-6000台。
■ 哈弗如歌MAX、如歌有望成为爆款车型
2023年2月10日哈弗于工信部申报了如歌MAX和如歌两款新车型，将搭载长城首款混动专用发动机（1.5L自然吸气发动机，最大功率分别为85kW和74kW），预计新车将在3-4月份上市。
1）哈弗如歌MAX车长4758mm，轴距达到2800mm，定位A+级SUV，馈电油耗5.6L/100km，纯电续航44/86km，对标比亚迪宋PLUS Dmi。和宋PLUS Dmi相比，如歌MAX轴距更长、空间更大，定价有望以性价比为导向，参考宋PLUS Dmi表现，我们预计哈弗如歌MAX稳态月销有望过万。
2）哈弗如歌车长4600mm，轴距达到2710mm，定位A级SUV，馈电油耗5.6L/100km，纯电续航45/96km，对标比亚迪宋Pro Dmi，定价有望以性价比为导向，参考宋Pro Dmi表现，我们预计哈弗如歌稳态月销有望达到8000-10000台。
除了哈弗如歌MAX和如歌，哈弗还将推出多款10-20万的插混SUV，主打性价比优势。2023年哈弗插混新车型有望密集上市，抢占更多燃油车市场。
4.3坦克：PHEV有望实现和燃油版平价，销量可期
■ 长城越野超级混动架构优势显著
长城汽车打造了越野超级混动架构（P2），其具备三大核心优势：首先采用发动机和电机并联模式，发挥内燃机和电动机的最优输出特性，输出巅峰动力的同时大幅度降低能耗，WLTC 综合油耗降幅超过25%；其次，智能SOC能量管理策略，结合越野场景进行深度开发，可以针对用户习惯、路面状况、交通情况等进行自主调整，让油电能量匹配，实现全场景、全地形的个性化适应。用户还可自由设定能量管理策略，力求把动力的应用，发挥到极限。再次，坦克坚持以越野为纲，保持强悍的四驱脱困能力，TOD+三把锁的机械四驱，让动力前后轴扭矩分配更灵活，即使只有一个车轮着地，也可以实现整车100%扭矩的输出，实现轻松脱困。
■ 坦克500 PHEV有望实现和燃油版平价，销量可期
据《工信部》公告，坦克500 PHEV即将上市。相比燃油版，坦克500 PHEV具有诸多优势，并有望实现和燃油版平价：
解决高油耗的痛点，并且大幅提升行驶品质：目前坦克燃油车存在油耗较高的痛点。例如，坦克500实测油耗高达15L/100km左右，假设一年行驶1.5万公里，每年的油费高达约2万元。我们认为，坦克500 3.0T V6发动机+9AT变速箱的强大性能是其最大亮点，但其高昂的油费让部分消费者望而却步。相比燃油版，坦克500 PHEV日常通勤能够纯电行驶、实现零油耗，其综合油耗也大幅下降25%。该套混动系统还带来更极致的NVH表现，主动降噪系统、更出色的噪音控制，大幅提升行驶品质。
性能更强劲：坦克500 PHEV搭载2.0T发动机（最大功率180kW、最大扭矩380Nm）、P2电机（最大功率120kW、扭矩限定400Nm），系统最大综合功率300kW，最大综合扭矩达750Nm，实现零百加速仅6.9秒，动力更加强劲。
越野/露营体验提升：坦克500 PHEV在不启动发动机的情况下，即可满足全车电气设备的正常运转，比如空调及音响的长时间使用。坦克500 PHEV还支持3.3kW的大功率放电，满足户外照明、野炊、采暖等需求，大幅提升越野和露营体验。
有望实现和燃油版平价：由于坦克500 PHEV搭载2.0T发动机，消费税相比3.0T车型低7%，为消费者节省了约2.45万元（以售价35万元计算）。我们估算，节省出来的2.45万元基本可以覆盖一套混动系统（P2架构，不含电池）的成本。其次，由于插混车免购置税，坦克500 PHEV为能为消费者节省约3.1万元的购置税，基本可以覆盖多出来的电池成本。此外，坦克500还能免费上绿牌。因此，坦克500PHEV有望实现和燃油版平价。
坦克500 PHEV解决高油耗的痛点，大幅提升行驶品质，实现更强性能，大幅提升越野/露营体验，并且实现和燃油版平价，有望充分释放越野需求。此外，从全行业看，短期越野PHEV市场暂无其他竞争者，是一片蓝海市场。2022年坦克500燃油版平均月销2455辆，我们预计，500 PHEV稳态月销有望达到2000-5000辆。
未来坦克有望推出更多PHEV车型，进一步占领越野PHEV市场，销量潜力也非常大。
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销量反转可期，盈利有望超预期
长城汽车混动综合实力行业领先，产品力强、口碑出众，但是公司过去在战略、经营策略和运营方面出现失误，导致过去新能源销量不及预期。2023年长城汽车战略全面转向新能源，产品策略向大单品转变，定价以性价比为导向，同时渠道迎来焕新、营销有望大幅改善，新能源销量有望迎来反转。
我们认为，性价比是决定一款车型销量的最核心因素，性价比高的产品能够较快实现销量爬坡。我们认为，比亚迪的Dmi车型实现销量持续攀升的原因是其和自身的燃油版车型相比具有显著的性价比优势，因此能够率先替代自身的燃油车，进而逐步替代合资燃油车。我们认为，理想汽车在起初品牌认知度较低的前提下，推出的30万-50万元高端新能源车均大获成功，原因是其产品具有超强性价比：没有里程和续航焦虑，与BBA竞品相比配置、功能非常丰富，智能化体验全面超越竞品，同时价格仅为BBA竞品的一半以下。
公司2023年迎来强势产品周期，有望采用高性价比定价策略，我们预计，公司2023年、2024年新能源车销量有望分别达到60万辆、110万辆(2022年新能源销量仅13万辆)。
高性价比车型有望快速实现规模效应，带来单车折旧和摊销下降，从而实现单车盈利提升。比亚迪的DMI车型和e平台3.0车型性价比较高，上市后销量持续攀升。2021年Q1比亚迪汽车销量约为10万辆，22Q3该销量提升到约54万辆。在ASP基本持平、电池成本不断上涨的背景下，比亚迪销量规模的持续提升带来单车折旧和摊销下降，2021Q1比亚迪单车利润为-4991元，22Q3单车利润达到9208元。长城汽车后续众多新车型和改款车型有望延续高性价比的定价策略，公司新能源车销量规模提升可期，最终盈利有望超预期。
盈利预测：
基于以下核心假设，我们对长城汽车2022-2024年盈利进行预测。
1）2022年长城汽车销量为107万辆（新能源13万+传统94万），我们预计：
2023年公司销量为145万辆（新能源60万+传统85万）；
2024年公司销量为185万辆（新能源110+传统75万）。
对应2022-2024E公司营收分别为1373.5亿、2197.5亿、2856.8亿元。
2）2022-2024E公司综合毛利率为19.9%、19.2%、19.6%（我们假设，2023年公司受新能源转型影响，毛利率下滑；2024年公司受益于新能源销量规模提升，毛利率提升）。
3）2022-2024E公司销售费用率分别为4.3%、4.6%、4.2%（我们假设，2023年公司受推进渠道改革和加大营销力度影响，销售费用率提升；2024年公司受益于营收较快增长，销售费用率下降）；
2022-2024E公司管理费用率分别为3.7%、3.6%、3.3%（我们假设，2023和2024年公司受益于营收较快增长，管理费用率下降）；
2022-2024E公司研发费用率分别为4.8%、4.4%、4.0%（我们假设，2023和2024年公司受益于营收较快增长，研发费用率下降）。
我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为82.8（扣非45.4）、86.0、131.1亿元，对应当前市值，PE分别为36.0、34.6和22.7倍。选取A股比亚迪和长安汽车作为可比公司，可比公司2022-2024年估值均值为32.9/21.1/16.2倍。鉴于长城汽车新能源销量有望快速放量，新能源业务有望高速成长，我们认为公司应该享受更高估值，维持“买入-A”评级。
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风险提示
新品进展不及预期
若车企的新车型进展不及预期导致无法按时上市，那么可能导致新车型的销量可能不及预期
新车销量不及预期
若新车型的产品力和竞争力不及预期，那么可能导致新车型的销量不及预期
核心假设不及预期
若核心假设不及预期，则可能导致基于假设预测的盈利不及预期
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团队成员
徐慧雄，汽车行业首席分析师。南京大学经济学硕士，6年汽车行业研究经验。重点覆盖：汽车整车、零部件。电话：17521216970。
李泽，团队成员。金融数学硕士。2022年加入安信证券研究中心，曾就职于东方基金科技制造研究团队，重点覆盖：智能汽车全产业链，具备在科技制造领域的跨行业研究能力及丰富的产业资源。电话：18392351441。
白如，团队成员。山东大学学士，上海财经大学硕士，4年行业研究经验，2023年加入安信证券研究中心，重点覆盖汽车零部件板块。电话：13127880204。
吴婉霞，团队成员。中山大学学士，上海外国语大学硕士，2021年加入安信证券汽车团队，重点覆盖：新能源汽车行业总量&数据分析、整车行业。电话：15113180613。
谷诚，团队成员。上海财经大学金融学学士、威斯康星大学麦迪逊分校经济学硕士，曾任职于东北证券，2022年加入安信汽车团队，覆盖整车板块相关标的。电话：19512185688。
支露静，团队成员。湖南大学学士，复旦大学金融硕士，曾任职于开源证券，2022年加入安信汽车团队，主要覆盖汽车零部件板块。电话：18374807018。
杨敏行，团队成员。澳大利亚国立大学经济学硕士，CPA，4年头部外资咨询经验，1年二级投研经验，2023年加入安信汽车团队，主要覆盖商用车板块。电话：13262545715。
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