药明生物以一己之力，带崩了CRO行业的估值。

6月20日，药明生物召开投资者开放日活动，健识局此前的文章《美国大型药企，正在绕开中国CRO》引发行业讨论，三星生物抢单已经成为CRO行业最热门的话题。药明生物此次与投资人直接交流，自然吸引了不少机构的目光。

没想到的是，交流完后，药明生物股价暴跌了17%。

药明生物的下跌带动了其他CRO企业一起暴跌，当天药明康德港股跌去5.4%，康龙化成港股跌去10.48%……

实际上，20日的投资者开放日交流中，药明生物没能为自己争取更多的信任，反而戳破了CRO行业的痛处，引发全行业的忧虑。

过去几年，国内CRO企业因主要业务在海外，业绩表现出奇的好：国外疫情防控并不严格，各项业务照常开展。CRO相对国内不少行业都具备比较优势。但在当下，这一类企业一致地被市场概括为“脱钩概念股”。

国外新项目数量减少三成多

6月8日，辉瑞将本公司生物类似药的长期代工业务交给三星生物的动向，令国内CRO行业投资者感到担忧：作为全球制药业青睐的美国市场孕育出来的跨国制药企业，辉瑞“跨过”药明与三星生物合作，已经不能简单理解为CRO行业竞争中的常规丢单了。

在和投资者交流中，药明生物CEO陈智胜透露，今年上半年公司新签25个项目，低于往年新增，其中中国项目占比不足两成。

25个新项目，这个数字让投资者不能接受。今年2月，浦银国际证券还发布了对药明生物的业绩预估：药明生物2022年新增136个综合项目，2023年预期将继续获得120个新增项目。

2023年即将过半，药明完成了机构预期的五分之一。

2022年，药明生物经历了被美国商务部纳入未经核实名单、以及上海疫情封控等突发性事件，但挂在公司官网上的2022年投资者开放日成果依然骄傲地显示：截至2022年4月末，公司的新增项目达47个，其中65%新项目来源于欧美市场。

一年时间，药明生物开展业务的外部环境全面改善，业务却呈现出天壤之别，怪谁？

一直以来，国内知名CRO公司业绩能够持续高速增长的一个重要原因就是接欧美市场订单。据2022年年报统计，头部几家CXO公司的业绩中，药明生物的欧美市场营收在总营收中的占比最高。

当年有多火，现在就有多痛苦。

欧美市场并没有太大的变化，对CRO的诉求没有很大变动。那么这些市场份额到哪里去了呢？

据了解，药明生物在投资者开放日中回应辉瑞把订单签给三星生物，称“三星生物是以极低的价格抢下项目，药明并未采取拼价策略”。药明生物认为，这是一个长周期的行业，没必要追求短时间内的高产能利用率。

这种说法在不少投资者看来，有点吃不到葡萄说葡萄酸的意思。

据药明生物2022年年报披露，截至年末，其总体产能达到26.2万升。有这么大的产能却不去拼价格，留着做新冠疫苗吗？

从一个数据中可以看出药明生物的尴尬：2023年上半年，药明生物的国内产能利用率60%，下半年预计能达到80%；而国外基地产能利用率进度较慢，2023年约为20%，2024年预计为50%、2025年预计达到80%。

可以看出，药明生物正在努力把业务转到国外去。只不过海外产能没放开，国内产能却没人敢来。不是不想要辉瑞的单子，实在是接不到。

同时，国内创新药业务一塌糊涂。药明生物今年上半年拿到的国内新项目大约1个，而上一年同期欧美市场外的项目是16个左右，新兴的中国市场表现应该不差。这种断崖式的缩减，实际是国内创新药产业的进入低谷期的直接表现，之后的国内业务也堪忧。

三星生物，降价抢单

经历了一番大跌之后，6月21日，药明生物发布了一份关于投资者开放日信息的公告。市场的悲观情绪更大了。

药明生物和药明康德一样，在商业模式上提出了CRDMO的端到端式服务。比起三星生物来，业务模式是全了不少。但越是长的服务链条，中断的可能性越高。

图源：药明生物2022年年报

从Ⅲ期临床开发到商业化生产，这是前后联系紧密的业务环节，而且回报更具确定性。所以，在公告中，药明生物特别提到：在今年25个新项目中，很重要的部分就是Ⅲ期临床开发和商业化生产项目。这种项目一般第一年收入就相当于临床前开发项目的5至10倍左右。

药明生物计划得很好，在新增订单量下降的事实面前，能找补一些脸面；事实上，药明很明白后期代工的价值。三星生物不是做CRO出身，它的想法比较简单：不做长链条，不与美欧日争夺新药研发环节，不与中国印度争夺临床，而是专注于非专利保护的生物仿制药、类似药以及专利保护的合同设计、合同生产。

2021年初，商务部披露了2020年三星生物业绩。疫情给亚洲地区代工企业带来机会，三星生物2020年首次突破一万亿韩元，当时的毛利率为25.14%，但营业利润处于昂扬上涨阶段。

图源：国家商务部

药明生物指出三星生物在低价抢单子，这事可能是真的。

据了解，2022年，药明生物营收152.69亿元，毛利率为44%，同比上涨近5%；而三星生物的营收超过3万亿韩元，合人民币近166.67亿元，毛利率为32.77%；与2021年相比，毛利率下降2%。

根据三星生物的表现，市场预测三星生物2023年的毛利率为29%左右。降价抢单的可能性很大。

与此同时，三星生物还在加速扩产。据了解，2022年7月，三星生物已买下一块35.74万平方米的土地，预期建立一个创新中心和四家工厂，计划总产能达72万升。该生物园区竣工后，三星生物制剂的总产能将能达到132.4万升。

在2022年年报中，三星生物表示，接下来将会着重扩大其在全球的影响力，尤其要在主要大型制药公司所在的波士顿和新泽西开设销售办事处。不过眼下，韩国本地的生产基地扩产仍是重头戏，就在今年6月5日，三星生物向外宣布，其第5工厂预计将以最短时间建成，预计在2025年4月开始应用，生产能力达18万升。

6月21日，“脱钩概念股”们在继续下跌，药明生物下跌2.58%，康龙化成港股跌去8.06%，凯莱英港股跌去6.57%，药明康德港股跌去8.3%。

撰稿｜烟酰胺

编辑｜江芸 贾亭

运营 | 朱颖

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