一

新一轮国企改革行动进行中，关注“中字头”投资机会

1.1 2023年新一轮国企改革拉开序幕

新一轮国企改革深化提升行动正在进行，更加重视对盈利能力和价值实现能力的考核。2020-2022年实施的国企改革三年行动已收官，根据国资委发布的数据显示，2022年国务院国资委监管的中央企业年化全员劳动生产率较三年行动之初增长32.5%。进入2023年，新一轮国企改革拉开序幕。1月5日国资委召开中央企业负责人会议，提出2023年中央企业考核指标为“一利五率”，目标为“一增一稳四提升”，相较于2022年的变化主要是用净资产收益率替换净利润指标，用营业现金比率替换营业收入利润率指标，对盈利能力、价值实现能力的考核更加重视。

3月3日，国务院国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署。会议强调了效益效率、创新驱动、产业优化升级，和服务大局四方面突出内容。在国资央企强化改革攻坚方面，从五个方面提出了价值创造的具体要求，涉及“有效激励”、“分类改革”等。2020年，国资委深入推进国有重点企业对标世界一流【管理提升】行动，而今年的行动对标【价值创造】，体现出央国企将更多价值实现因素纳入了央国企考核体系，这也是构建“中国特色估值体系”，推动央国企上市公司价值重估的重要基础。

1.2央企仍是A股估值“洼地”，价值实现有望重塑央企估值

央企大盘指数目前PE估值约10.4倍，较A股整体18倍的估值相对较低。截至2022年三季报，全市场国企类上市公司利润占比70%，但总市值不足50%。 截止2023年3月3日，万得央企大盘指数的PE（TTM）为10.38x，处于近10年26.56%分位水平。对比来看，万得全A的 PE（TTM）则为18.24x，处于近十年52.37%分位水平，央企相较来看估值优势显著。

大国博弈之下，我国亟需完善中国特色现代资本市场以更好服务国家战略，资本市场要成为国有企业做大做强做优的“好帮手”。在国企改革等政策导向之下，央企借助资本市场更好的开展国有企业混合所有制改革——并购重组、资产上市、布局新经济、整合上下游产业链，推动国有企业“做大做强做优”，打造一批有全球影响力的国企旗舰，已经成为大国博弈格局之下我国企业增强竞争力的重要方式。经济向高质量发展转变的过程中，央企及国企被赋予更高的历史责任，在激发市场化、提升国企效率等方面会突出其所承担的带头作用。科技领域优质龙头或更受到资源倾斜而发展。

二

两会政策前瞻，哪些领域可能超预期？

2.1 经济复苏较乐观，总量政策超预期的概率较低

春节以来经济修复“超预期”，政府对于疫后经济复苏的信心增强，总量政策或难超预期。2月制造业PMI环比提升2.5个点至52.6，超出市场预期，供需两端双双走强，其中生产指数环比大幅提升6.9个点至 56.7，新订单指数环比提升3.2pc至54.1%；非制造业PMI商务活动指数为56.3，环比上行1.9个点。市场对于经济持续平稳回暖的预期进一步增强，开始调低对两会的政策预期。

地产政策方面，预计会淡化需求端政策，重点放在供给端的保交楼、扩大租赁住房供给、推动房企转型等方面。在地方卖地收入下滑的背景下，中央政府替代地方政府加杠杆的空间相对有限。2023年在赤字率仅小幅提升的背景下，2023年全国财政工作会议定调“适度扩大财政支出规模”，中央政府不太可能会大幅加杠杆来替代地方政府支出。所以地产政策方面，货币棚改化等不大可能重启，一线城市限购限贷政策预计两会后或难有变化。

2.2 国际局势动荡之下，军费支出或超预期

近年全球局部冲突不断，强大军事实力是国家安全的重要保障，进一步加快国防建设是应对当前国际局势动荡的必要措施。俄乌冲突长期化之下，多国国防建设投入提升，如白宫2021年12月27日表示，美国总统拜登签署了2022财年的国防授权法案(NDAA)，该法授权了7700亿美元的国防开支，同比增长5.06%创历史新高。

当前我国军事力量与军事强国之间的差距仍较为明显。2021年GDP总量约为美国的77%，但国防支出仅约为美国的27%，国防支出/GDP比重约1.19%，远低于美国的3.48%。从先进装备对标来看，我国军机数量与美俄差距较大。目前我们的国防力量与第二大经济体的地位不相匹配，为了维护经济发展和国家安全，进一步加快国防建设是应对当前国际局势动荡的必要措施。

“十四五”国防军工确定性高成长，未来“十五五”军费支出高增速有望延续。2022年两会对国防和军队建设提出了较高要求，2022年国防预算增速达到7.1%，环比进一步提速，规模接近1.5万亿，且装备采购费用占比也有望稳步提升。“备战2027”是我国国防建设第一阶段目标；“2035实现国防军队现代化”、“本世纪中叶建成世界一流军队”是保障国家长久稳定发展的前提屏障，今年两会对军费支出的支持有望持续。

2.3 全球供应格局重塑背景下，科技政策或结构性加码

加入WTO后，我国供应链形成“两头在外”的贸易模式。一方面，上游的关键技术与原材料严重依赖日本、美国、德国等国；另一方面，出口结构中，真正拥有国际竞争力的产品占比很低。逆全球化趋势下，这种贸易模式有潜在的供应链风险，我国亟需打造自主可控、安全可靠的产业链，以“补齐短板”并“拉长长板”。

在全球供应格局重塑的背景下，我国关键技术与国际竞品较大差距，其中，加快培育统一的技术和数据市场等一些列措施，有望使得科技研发要素及资源高效率支持我国核心技术攻关，打开未来巨大的技术进步和渗透率提升空间。而就供应链安全角度而言，俄乌动荡引发的西方制裁措施的落地或在长期内扰动全球供应链，除美国外，其余来自于整个西方大联盟的关键零部件的国产替代或将在未来加速。

全球供应格局重塑背景下，本次两会对科技政策或结构性加码。据央广网报道，2月21日下午中央政治局就加强基础研究进行第三次集体学习，总书记强调“要打好科技仪器设备、操作系统和基础软件国产化攻坚战，鼓励科研机构、高校同企业开展联合攻关，提升国产化替代水平和应用规模”。

三

投资建议

对于两会政策，当前决策层的定力和自信可能强于市场预期，因此一方面要调低对于总量政策的预期；另一方面，军费增速可能强于预期，叠加供应链安全和军工集团国企改革的催化，军工板块是我们看好的第一条主线。防御优先前提下，医药、高分红的低估值央企或将是两会后及当前地缘风险下最好的品种。具体来看：

• 在地缘冲突或再度升级以及政策预期驱动的影响下，军工板块或存在较大的结构性机会；

• 疫情对于社会的长期复杂性影响，以及居民看病需求的提升及国家后续对于医疗资源的投入加速，使得包括中药、医疗器械、OTC、药店等在内的医药板块的景气度将贯穿明年全年，甚至更长的周期，中药、OTC等医药品种逢调整可逐步布局。

• 新一轮国企改革拉开序幕，低估值高分红的央企龙头仍是A股估值“洼地”，价值实现有望重塑央企估值。

四

本周市场回顾及展望（2月27日-3月3日）

主要指数普涨，大盘价值相对占优。上证综指涨1.87%，深证成指涨0.55%，创业板指跌0.27%。大类行业表现普遍上涨，其中电信服务、金融、公用事业领涨，材料、医疗保健领跌。活跃度方面，本周大类行业活跃度升降不一，其中电信服务换手率回升明显，日常消费、医疗保健、材料换手率有所下降。从风格表现来看，本周风格表现整体较好，价值风格表现突出，其中大盘价值表现最好。

从中信一级行业来看，本周通信、建筑、传媒领涨市场，电力设备及新能源、汽车、有色金属领跌。活跃度方面，通信、计算机、建筑换手率回升明显，综合、传媒、有色金属换手率有所回落。

通信：本周通信行业迎政策催化，2月27日《数字中国建设整体布局规划》指出“打通数字基础设施大动脉”要加快5G网络与千兆光网协同建设，深入推进IPv6规模部署和应用，推进移动物联网全面发展，引导通用数据中心、超算中心、智能计算中心、边缘数据中心等合理梯次布局。数字经济时代，云计算、大数据、政企信息化等业务将呈现高景气度，通信行业将发挥信息及算力基建底座作用。

建筑：本周建筑板块与央企板块共振上涨。1）国企改革提速，2023年国务院国资委对央企考核由“两利一率”逐步优化为“一利五率”、“一增一稳四提升”，政策端中国特色估值体系催化建筑央国企估值修复；2）企业端改革成效显著、建筑央国企多维指标向好叠加估值体系重塑；3）多重预期差下，当前低估值建筑央国企价值提升进行时。

传媒：数字经济和Chat GPT受益板块。3月1日，OpenAI再发重磅消息，宣布正式推出面向商业用户的ChatGPT API，并展示了一系列商业伙伴已经上线的案例。

电力设备及新能源、汽车：汽车及新能源车产业链本周主要受到美国时间3月1日，特斯拉投资者会公布消息影响。第三宏图篇章的 “以价换量” 降本路径引起市场情绪波动，整车和零部件板块回调。

有色金属：特斯拉2023年投资者会宣布新型永磁电机不采用稀土材料，板块回调。一方面，技术革命是一个长周期的慢变量，氢能源是终极能源目标，但不妨碍锂电在可预见的未来仍是主流。另一方面，钕铁硼稀土永磁材料仍是目前磁性最强、应用最广的稀土永磁材料。需求端，Tesla无稀土永磁电机短期内预计不会对现有材料体系造成冲击，23年需求复苏方向明确；供应端随着黑稀土的淡出、中国稀土集团的正式成立，过去几年行业供给格局“寡头化”趋势愈发明显；价格易涨难跌。

4.1 指数与行业表现

风格指数：本周市场普遍上涨，上证综指领涨市场。活跃度方面，本周主要指数换手率升降不一，其中沪深300、上证50、上证综指换手率相对回升，创业板指、深圳成指换手率回落明显。

大类行业：本周大类行业普遍上涨，其中电信服务、金融、公用事业领涨，材料、医疗保健领跌。活跃度方面，本周大类行业活跃度升降不一，其中电信服务换手率回升明显，日常消费、医疗保健、材料换手率有所下降。

一级行业：本周一级行业涨跌不一，其中通信、建筑、传媒领涨市场，电力设备及新能源、汽车、有色金属领跌。活跃度方面，通信、计算机、建筑换手率回升明显，综合、传媒、有色金属换手率有所回落。

4.2 情绪指标跟踪

全市场活跃度：2010年以来，全A日均换手率区间大致为0.4%-1.4%，20日平滑后本周全A换手率较上周有所回升。截止3月3日，单日换手率达1.13%，处于历史分位的64.08%。创业板指换手率区间大致为2%-15%，20日平滑后创业板指换手率有所回落。截止3月3日，创业板单日换手率为10.91%，处于历史分位的75.4%。

场内融资：本周融资余额有所回升，截止3月2日，融资余额为14913.30亿元，较上周回升47.08亿元，5日平滑后融资买入额占全市场成交额回落0.1%。

次新股指标：5日平滑后次新股换手率较上周回升0.10%，截止3月3日，5日次新股换手率均值达到6.56%，处于历史分位34.64%。

北上资金：本周陆股通北上资金净流入66.19亿元，较前一周回升107.44亿元，其中沪股通净买入65.84亿元，深股通净卖入0.35亿元。本周净流入行业前五名是电子、计算机、电力及公用事业、银行、非银行金融，净流出行业前五名是医药、基础化工、电力设备及新能源、有色金属、钢铁。

4.3 估值指标跟踪

主要行业估值：PB估值中电力设备及新能源、国防军工、消费者服务、食品饮料行业估值水平高于历史中位数；

主要行业估值：PE估值中农林牧渔、食品饮料、公用事业、商业贸易、休闲服务、计算机、汽车、机械设备行业估值水平高于历史中位数。

风险提示：政策超预期刺激与宽松、国内疫情超预期、中美货币政策超预期、统计误差及数据更新不及时带来的结论误差等。

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