这是草根调研第70篇调研笔记
一句话亮点：哑铃型配置，低估值高分红+TMT。
（陈忠×徐莉，路演时间2023年4月）
去年年底到今年年初，我们整体判断经济处于复苏周期，波动向上的局面，当时兼顾估值性价比配置了互联网、和地产、医药等顺周期品种。
1月底春节之后，市场对于经济的预期逐步转向了悲观，一手房的交易数据在3月开始走弱，乘用车成交数据一季度都比较弱，市场对于新出现的主题表现了追捧的热度。
2月做了一些持仓结构的调整，底仓中的恒生科技等品种跌幅比较大，调仓并不彻底，底仓的拖累比较大，人工智能还是偏主题投资的范畴，初期参与幅度不大，随着人工智能这个方向逐渐呈现出产业趋势，半导体通信等方向都会受益于这个产业浪潮，所以我们在3月部分参与了这个板块的行情。
3月末开始分化比较大，波动比较剧烈，板块轮动速度也在加快，持仓偏均衡，主要选择择机再进攻。
Q 一季度整个操作过程中的归因？
互联网当时持仓比例接近20%，一度有正贡献，随着市场预期的转弱，恒生科技指数基本回吐了之前的涨幅，有一些标的其实在经营上有超预期的表现，但是板块beta是下降的，所以也都回吐了涨幅，这是2月净值拖累比较大的原因。
现在我们依然持有这部分股票，考虑增长和估值的匹配度，现在持有的性价比还是比较高的，竞争壁垒和政策层面也没有恶化的迹象，更多是跟随市场的调整。
另外一部分我们是加配了科技板块，去年四季度就开始了，AI行情初期我们认为A股没有足够匹配的标的，更多选择低估值、能兑现的标的。2-3月市场的炒作热情很高，盘小筹码结构好的标的很多出现了几倍股，英伟达发布会之后也发酵了第二轮的炒作，我们也加强了认知和学习，认为人工智能不是单纯的主题投资，中期角度可以转化为成长股的景气度投资模式，下半年到明年还是有机会不断发酵。
3月之后A股跷跷板明显，非人工智能板块都出现了补跌，是抽水效应的体现，老的筹码结构面临出清，这个阶段我们的持仓还是比较均衡的，尽管科技股带来了正贡献，还是有很多拖累的板块。
Q 组合的配置方向
哑铃型，一端抓估值偏低的标的，另外一端抓高成长高景气度预期的方向，低估值的部分通过比较低的波动提供一个平稳回报，高成长性的方向经过几轮博弈之后，科技可能会是成长方向比较容易介入的一个板块，人工智能提供了催化，本身科技板块也有触底反转的趋势，围绕这样的配置方向来构建我们的组合。之前看好的医药和高端制造等，会自下而上的进行一些配置，下半年顺周期方向可能会有比较好的机会，会积累这方面的标的。
Q 景气度投资的投资线索
过去一年多，景气度投资的方法论和市场的表现有脱节的地方，我们以前的投资框架是基于基本面趋势的景气度投资，在过去好多年都是很有效的，但是特定时间段会失灵，两个原因，第一没有增量资金，第二没有明确产业趋势，在这两个情况下这个方法论会面临失灵，2022年到今年年初都是这样一个市场环境，没有增量资金之后，分析筹码结构会成为决定板块表现的一个最重要的因素。卖方策略中，持仓拥挤度变成了最重要的一个分析角度，部分放弃了产业趋势和基本面的研究，但是之前我们更关注基本面和估值的匹配度，所以我们的方法和过去一年市场的表现不匹配。
市场变化的根源也来自于上述两个因素，基于基本面趋势的分析，需要新的景气的产业趋势，并且能兑现，现在市场对于人工智能仍有分歧，带来的波动也比较大。
如果有新的增量资金入市，机构资金增加，看好的方向也能得到新的资金加持。
对于接下来的展望，人工智能提供了出现新的产业趋势的可能性，而增量资金有赖于赚钱效应的产生，市场并不缺钱，但持续的赚钱效应可能才会带来增量资金的入场。
Q 存量博弈中，右侧交易如何应对轮动
如果定义市场为存量博弈，右侧交易会面临挨打，需要左侧布局或者底部布局。市场也比较聪明，很多资金在去年年底预判到了产业趋势的变化，从产能投放、渗透率等等方面的体现，在新能源车的销量、价格战、这个时候右侧交易的有效性就降低了。
左侧交易需要逆向思维和一定的波动容忍度，对于短期收益预期较高的话就无法采用这个逆向操作，我们今年在组合中也加入了逆向因子，不是基本面驱动而是股价驱动的。对于一些杀跌比较充分的品种也进行了一定的投资。有的是基本面出现了很大的问题跌了很多，这类型我们在判断上会比较谨慎，产业趋势恶化过程中还会下跌。
组合中也加了一些特斯拉产业链的股票，本身基本面没有大的问题，估值从30多倍调回了20多倍，对于这部分股票我们认为还是可以越跌越乐观的。
Q 人工智能板块会不会追高了？
首先我们行业配置还是偏分散的，我们个股配置上还是追求兑现度，短期可能波动比较大，但是长期来看，有些公司的短期兑现模式和业务、模式、产品等等还是会呈现波动向上的态势。
如果四月底五月份出现一波回调，可能会是一个比较好的加仓机会，而不是止损的一个位置，尽管相对年初已经比较高了，但是下半年很多行业的景气度会反转，随着海外应用落地和爆款的推出，对于国内公司的业绩拉动还是能够体现的，季度和年度来看调整就是比较好的加仓时点。
Q 月报和操作组合不一致
月报的观点和市场走势比较契合，能够判断市场方向，但是组合维护得没有非常纯粹，月报观点代表了我们增量的信息变化，没有代表存量的配置情况，存量博弈情况下，存量持仓的作用就不大了，2016-2021年一直是增量市场的玩法，前半段是外资流入，后半段是机构流入，但是进入2022年转为存量博弈，我们也对组合进行了一些改善和调整
Q 中特估和数字经济主线？
中特估我们觉得比较虚，结合目前的宏观环境和估值水平，这部分企业的业绩增长比较平稳，增速不快，另外一些主题性的投资比如一带一路等也能和中特估形成呼应，对于一些追求稳健的资金，的确可以是一个选择的方向。
数字经济是一个增量市场，可能是一个比较好的产业趋势，兑现业绩需要一个长期的过程，短期来看服务器、光模块炒的比较高也是因为订单兑现能力得到市场的认可，我们的配置还是哑铃型的结构，希望能够更匹配市场的风格，市场的演绎尽管波动很大，但是方向还是低估值+分红回报率，加上景气度比较高的，想象空间比较大的科技股方向。
Q 医药板块的看法
我们定义为绝对收益板块，需求刚性比较强，后疫情阶段很多公司的需求和业绩有释放的空间，今年是一个值得配置的板块，但是内部创新药、中药、原料药、医疗服务，分化也比较大，也有很多专业的医药基金在其中做轮动，所以可能也不适合作为重配的方向，需要有比较强的自下而上的能力和交易能力。
Q 新能源板块的看法
对组合负贡献比较大，但是基本面的兑现度都很好，宁德也是连续四个季度业绩超预期，需要时间去改善和调整。新能源板块也开始出现分化，一些业绩比较硬的个股盘面上也止跌企稳了，我们还是看好行业长期的需求空间，还是要等待估值和筹码的消化。
Q 有些产品有安全垫，有的在预警线附近，仓位水平如何？
都是统一操作的，不会盲目提高仓位，随着团队的补充和成熟，投研能力也在加强。没有安全垫的产品会维持五成以下的仓位，也更好的应对市场暴涨暴跌的波动。
（后续提问从略，完整版星球自取）
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