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来源：格物消费收集编辑：格物研究院
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美东时间2023年2月27日下午4:34，《华尔街日报》援引知情人士消息称：其称，奥驰亚集团(MO.N)正在就以不少于27.5亿美元收购NJOY Holdings Inc进行深入谈判。按《华尔街日报》的说法，拟议的交易还包括如果达到某些监管进度的里程碑，NJOY将额外获得5亿美元；这一交易结果最早或于本周宣布，且仍有破裂的可能性。
此外，美国联邦贸易委员会将在3月份决定是否解除奥驰亚对Juul的投资——该机构工作人员称，奥驰亚违反了反垄断法。Juul事件尚未落地，针对NJOY的交易不排除面临审查的可能。
换言之，奥驰亚收购NJOY这一交易依然存在变数：一方面在于NJOY对于报价是否满意，另一方面则在于美国监管机构是否放行——讨论这一交易会带来什么变化目前为时尚早。
事实上，这一交易也并不被看好。比如消息传出后，奥驰亚股价先跌后涨，收盘下跌 1.3%。不少投资者表示，联想起当年豪掷128亿美元买Juul如今大幅缩水，不免有些“PTSD”。
Bernstein分析师Callum Elliott就表示，奥驰亚对NJOY的兴趣对于投资者而言不是好消息。他表示：“NJOY只是奥驰亚在可用的电子烟战略选择中‘最好的’”——言下之意，没得选。
为什么同样是大烟草收购初创电子烟品牌的故事，此次奥驰亚与NJOY擦出的火花，远远比不上其当年拿下Juul？——根源在与，NJOY对于奥驰亚更像是一张门票，而非参赛选手本身。
没得选的奥驰亚
实际上，奥驰亚选择NJOY根源还是在于“没得选”。
首先，Juul这个号已经练废了。奥驰亚于2018年以128亿美元的价格收购Juul，目前仍旧拥有其35%的股份。但目前Juul已经大幅缩水，奥驰亚已经将其估值降至仅7亿美元。
过程不赘述，简单来说Juul被美国社会视为电子烟与未成年中泛滥的“头号元凶”。且不说目前其PMTA仍无希望，光是这段时间美国各州动辄数千万美元的和解金额，已经将Juul大放血。
同时，Juul曾一度超七成的市场份额，也在监管收紧和舆论压制之下不断萎缩。按照1月发布的最新数据，Vuse市场份额继续保持上升，已经高达41.1%；而Juul则继续一路向下，来到了26.7%，后面紧跟的则是2.7%的NJOY和1.4%的blu——Juul的颓势已经完全止不住。
颓势之下，投资协议相关条款被触发，2022年9月奥驰亚与Juul的竞业协议正式解除。这意味着，Juul可以任意将部分甚至整个公司出售给其他烟草公司；反之，奥驰亚也可以自己培育或直接收购电子烟公司——这为奥驰亚收购NJOY打下了基础。
而目前，市场第一是英美烟草旗下雷诺烟草的VUSE，市场第二是自家的Juul。至于第四blu，且不说其作为四大烟草之一帝国在雾化领域的亲儿子，其美国市场份额也就刚刚超过NJOY的一半，对于奥驰亚而言也没有任何意义——这是第一层“没得选”。
其次，按照目前FDA的强硬态度，PMTA这件事几乎没有松动的可能。以近期动态来看，FDA一方面不断加强对于未通过PMTA产品的执法力度；另一边，却迟迟没有放开口子——自从CTP新掌舵人于2022年7月上任以来，FDA没有批准哪怕一个PMTA。
有趣的是，尽管FDA已经批准了以下7款产品的PMTA，但其中各有千秋：
● Logic Pro和Logic Power-2022年3月● Vuse Ciro和Vuse Vibe-2022年5月但这7款产品中，VUSE与Logic的产品全是“陪跑选手”：尽管一并提交申请且通过，但由于产品设计、技术老旧，几乎已经无法贡献销售额——换言之，过了个寂寞。但NJOY则完全不同，NJOY Ace发布于2018年，为NJOY换弹产品线主力产品，其采用来自思摩尔的FEELM陶瓷芯——甚至它还是第一款通过PMTA的陶瓷芯产品，以及换弹产品。而同样通过了PMTA的NJOY Daily，尽管是已经面世近10年的低功率老方案，各方面设计与技术并不先进，但却是至今为止唯一一款通过PMTA的一次性电子烟。所以，这就是NJOY的第二层“没得选”——NJOY手持唯一通过PMTA的换弹与一次性。买NJOY究竟买的是什么？
正如上文提到，奥驰亚与NJOY的这笔潜在交易并不被投资者看好。究其根本，在于目前两方都有各自难以回避的问题：
严格意义上来说，NJOY的资历甚至远远强国其他几个对手（或许是拿到了PMTA的原因？）。其成立于2007年，并在2010年赢得了一场里程碑式的诉讼——即FDA无权将电子烟作为药物或医疗设备进行监管。这一事件直接促成了后来FDA基于《烟草控制法》制定针对电子烟的监管框架。
这一背景使得NJOY很快获得商业上的成功。2013年，其营业额达到9000万美元；2014年其成功登顶美国电子烟零售额第一位，拥有超过9万个分销点；持续多年稳居市场份额第二：
但很快，由于产品表现不佳、专利诉讼、监管相关费用支出等种种原因，从2014年丢掉份额第二的位置后一路向下，于2016年宣布破产。最终在2017年，由对冲基金Mudrick Capital出资4000万美元控股后，NJOY才摆脱破产保护，但再难以在市场中有所作为。按尼尔森的NJOY给出约3%的总体份额。按分析师估计，NJOY在2022全年的销售额仅为1.5亿美元——距离“浴火重生”已经五年，NJOY的市场份额依然没有上升的趋势，在外界看来，一部分原因源于其管理团队并不看好这一业务——Mudrick Capital多年来也在持续套现。换言之，买NJOY，买的就是那两块FDA发的牌子，而不是一家具备竞争力的公司。这样一看，如今有意NJOY与当年大手一挥买下Juul就完全不是同一个故事：彼时Juul被包装成为硅谷式的明星公司，市场份额七成以上，整体处于与NJOY完全不同的上升状态。但就是这么个看上去并不亮眼的标的，NJOY却并不认为自己能接受抄底——2022年7月，《华尔街日报》披露，NJOY正寻求出售，并已邀请专业人士为其交易提供建议。彼时，NJOY的估值就已经高达50亿美元——甚至高于Juul，但Juul市场份额几乎是NJOY的10倍。而7个多月过去，奥驰亚的报价却是从27.5亿美元起步。但即便是27.5亿美元，仍被外界视为严重溢价。按照其1.5亿美元的年销售额，奥驰亚将支付销售额18倍的资金进行收购。作为对比，菲莫收购瑞典火柴公司时，其175亿美元的初始报价也仅仅是后者2021年销售额的8倍——但瑞典火柴的市场表现亮眼太多。所以奥驰亚目前面临问题很明显：被FDA一手拉高价格的NJOY，买了又太贵，不买又不行。奥驰亚为何“病急乱投医”
除了上面提到的，Juul这个“号”已经练“废了”之外。奥驰亚面临的情况还来行业大环境。相关数据显示，奥驰亚的股价在过去一年已经下跌了约10%：
其中根源，一方面源于上述在电子烟赛道的失利，另一方面在于其支柱的卷烟业务也在不断滑落——由于油价上涨与通货膨胀，美国烟民的可支配收入进一步被压缩。这导致奥驰亚2022年卷烟销量下降了多达9.5%——这使其常用的提升卷烟零售价保证销售额的手段逐渐难以奏效，奥驰亚财报显示其2022年全年收入下降 3.5%。而从美国目前的监管环境来看，也在进一步“打压”传统烟草。据《华尔街日报》2022年6月报道，拜登政府的目标是去除香烟中的大部分尼古丁，这一举措的根据是其认为低尼古丁含量香烟不易上瘾——大量烟民戒烟，迫使大演草公司不得不加强无烟烟草布局
典型就是2022年菲莫国际完成了对于瑞典火柴的收购。后者生产的ZYN尼古丁袋为目前的头部品牌，且处于高速增长中。而菲莫国际也借由这笔交易获得推点火柴的渠道进军美国市场，并计划在美国推出iQOS与VEEV(雾化）。
要知道，即便是目前稳居美国市场份额第一，但VUSE至今尚未给英美烟草带来正向收入。换句话说是，“大烟草+雾化电子烟品牌”，前者输血，后者铺路的行业格局才有可能突围。
奥驰亚已经瘸了一条腿，迫切需要打造新的无烟烟草产品组合。亲儿子MARKTEN在当年始终扶不起来之后，也因为收购Juul而自废武功。如今这一态势下，自然就只能咬牙选择NJOY。
目前，关于此笔交易最终结果的消息尚未公布。但如果最终成交，或许目前唯一手握“免死金牌”的NJOY会在监管红利+奥驰亚的资金支持下，搅动整个美国电子烟市场。
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