内资独立第三方测试龙头企业，高端测试产能不断扩充。公司提供晶圆测试业务起家，持续扩大芯片测试及高端测试产能，同时加大对新客户的开发力度，自 2016年成立以来经营业绩保持连续高速增长，2018-2021 年度营业收入 CAGR达124.32%，归母净利润 CAGR 达 174.22%，公司 2022 年度业绩快报显示，公司 2022 年营业总收入为 7.33 亿元，同比增长 48.64%，归母净利润为 2.5 亿元，同比增长 61.18%，截至2022年10月已经成为第三方集成电路测试业务营收及净利润位居前列的内资企业。
国内第三方测试方兴未艾，预测2026年测试市场规模达483亿元5年内存在约240亿元的大量增长空间，重要性与广阔空间并存。集成电路测试包括晶圆测试和芯片成品测试，在确保芯片良率、控制成本、指导芯片设计和工艺改进等方面起着至关重要的作用。相比于IDM、封测企业和晶圆制造企业，第三方测试企业具备专业性强、测试范围广，测试结果中立客观的优势。根据芯谋研究和中国台湾工研院的数据测算，预计2026年中国大陆芯片测试市场规模为482.88亿元，较2021年有约240亿元人民币的增长空间。全球集成电路测试代工产业大规模集中于中国台湾和大陆，中国台湾地区的独立第三方测试产业全球领先，封测厂主导中国大陆的测试市场。中国大陆的独立第三方测试企业处于发展初期，前景广阔。
国产替代需求放量，设计厂商订单或向国内转移，公司采取高端化差异竞争路线迎来黄金发展时代。国务院发布多维度政策加大对本土集成电路产业的支持，构建新型举国体制推动集成电路产业高质量发展。长期看，伴随上游晶圆制造和芯片设计放量，为之配套服务的测试业务也将迎来发展的热潮。短期看，考虑芯片供应链安全性和本土厂商测试软硬实力的不断提升，更多测试订单或将向国内转移。公司以晶圆测试为基，积极发展中高端芯片成品测试，2021年度芯片成品测试中/高端平台业务收入增速分别达651.84%/266.26%，21年晶圆测试高端测试平台业务的毛利率接近70%。公司身处高成长性细分赛道，坚持“以晶圆测试为核心，积极发展中高端芯片成品测试”的差异化竞争策略，截至21年底，公司在国内三家头部第三方测试内资企业中资产规模最大、营收最多、净利润最多，且客户资源较为丰富。同时，公司与利扬芯片和华岭股份的客户重叠度较低，且产品结构布局差异较大，公司的未来的成长性和盈利空间可观。
投资建议：预计公司 2022/2023/2024 年归母净利润分别达到2.50/3.40/5.16亿，对应 EPS 2.87/3.90/5.92元/股。我们选取从事军用装备和民用飞机产品检验检测的西测测试、电子元器件检测供应商思科瑞和国内最大独立第三方集成电路测试基地之一的利扬芯片。对应2023年度同行业可比公司一致预期PE均值为39倍，公司以晶圆测试为基，积极发展中高端芯片成品测试，专注于高毛利赛道，故给予公司行业平均值的39倍PE，对应公司2023年净利润3.40亿元，2023年市值132.6亿元，目标价格152.05元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：集成电路测试行业竞争加剧、进口设备依赖、技术更新不及时与研发失败、预测具有主观性
1. 优质内资第三方测试企业，高端芯片测试国产替代重要供应商
上海伟测半导体科技股份有限公司（下称伟测科技）是国内知名的第三方集成电路测试服务企业，主营业务包括晶圆测试、芯片成品测试以及与集成电路测试相关的配套服务，自2016年成立以来经营业绩连续保持高速增长，截至2022年10月已经成为第三方集成电路测试行业中规模位居前列的内资企业之一。公司测试的晶圆和成品芯片在类型上涵盖CPU、MCU、FPGA、SoC芯片、射频芯片、存储芯片、传感器芯片、功率芯片等芯片种类，在工艺上涵盖6nm、7nm、14nm等先进制程和28nm以上的成熟制程，在晶圆尺寸上涵盖12英寸、8英寸、6英寸等主流产品。公司坚持“以晶圆测试为核心，积极发展中高端芯片成品测试”的差异化竞争策略，成为中国大陆各大芯片设计公司高端芯片测试的国产化替代的重要供应商之一。
1.1. 发展历程：深耕集成电路测试服务多年，测试工艺积累雄厚
伟测科技自设立以来，一直专注于经营集成电路测试服务业务，经过多年发展，已快速成长为第三方集成电路测试行业中的优质内资企业。公司把握测试服务供应商国产化替代的历史契机，不断投入研发，扩大产能，发展速度可观。根据公司的业绩和发展成熟度等指标，本文将伟测科技的发展历程划分为如下三个阶段：公司创业摸索和积累阶段（2016-2017年）、公司快速成长与发展壮大阶段（2018-2019年）、公司跨越式发展期与确立行业领先地位阶段（2020年至今）。
1.2. 股权结构：核心团队产业经验丰富，子公司布局产能扩充
公司股权结构集中，控股股东为蕊测半导体，董事长骈文胜为实际控制人。截止2023年2月，公司董事长骈文胜持有蕊测半导体51.54%的股份，并通过蕊测半导体控制公司31.00%的股份，为公司的实际控制人。
实行员工持股激励，外部投资机构共同参与公司成长。为稳定与激励员工，优化员工收入分配，分享公司成长利益，截止2023年2月，公司部分员工通过持股平台芯伟半导体持有公司2.58%的股份。同时，公司积极与外部投资机构合作，引入深圳南海、江苏疌泉、苏民无锡、苏民投君信等外部投资者，参与公司的快速成长。
董事会及高管成员具备丰富的产业经验，深耕测试领域多年。公司核心团队成员先后曾在摩托罗拉、日月光、AMD、英特尔等全球知名半导体厂商从业经历，普遍具有15年以上的半导体行业经验，其中骈文胜、闻国涛、路峰等高管在测试领域深耕多年，产业背景深厚，研发经验丰富。公司团队稳定、专业，助力公司快速发展。
控股子公司助力公司持续研发，深度布局进一步扩大产能。根据公司招股说明书披露，公司共有三家全资控股子公司：无锡伟测、南京伟测和上海威矽，其中无锡伟测和南京伟测为公司提供测试生产和研发方面的支持。公司各控股子公司情况如下：
无锡伟测半导体科技有限公司：无锡伟测成立于2020年6月9日，公司持有无锡伟测100%的股权。主营业务为晶圆测试和芯片成品测试，与公司主营业务相同，为公司在无锡设立的测试生产和研发基地。
南京伟测半导体科技有限公司：南京伟测成立于2021年10月21日，公司持有南京伟测100%的股权。主营业务为晶圆测试和芯片成品测试，与公司主营业务相同，为公司在南京设立的测试生产和研发基地。
上海威矽半导体科技有限公司：上海威矽成立于2016年11月8日，公司持有南京伟测100%的股权。公司设立后尚未开展具体业务。
1.3. 主要产品和服务：晶圆+芯片成品测试两架马车带动公司持续成长
公司的主要产品和服务为集成电路测试，包括晶圆测试和芯片成品测试。从产业链环节的位置来看，晶圆测试和芯片成品测试分别位于产业链的中游和下游。从测试的内容来看，集成电路测试主要包括参数测试与功能测试，具体测试项目包括直流参数测试、交流参数测试、混合信号参数测试、射频参数测试、数字电路模块功能测试和存储器读写功能测试。公司的产品和服务在下游应用上包括通讯、计算机、汽车电子、工业控制、消费电子等领域。
晶圆测试：晶圆测试（Chip Probing），简称CP，是指通过探针台和测试机的配合使用， 对晶圆上的裸芯片进行功能和电参数测试，其测试过程为：探针台将晶圆逐片自动传送至测试位置，芯片的端点通过探针、专用连接线与测试机的功能模块进行连接，测试机对芯片施加输入信号并采集输出信号，判断芯片功能和性能是否达到设计规范要求。测试结果通过通信接口传送给探针台，探针台据此对芯片进行打点标记，形成晶圆的Mapping，即晶圆的电性测试结果。晶圆测试系统通常由支架、测试机、探针台、探针卡等组成。
芯片成品测试：芯片成品测试（Final Test），简称FT，是指通过分选机和测试机的配合使用，对封装完成后的芯片进行功能和电参数测试，其测试过程为：分选机将被测芯片逐个自动传送至测试工位，被测芯片的引脚通过测试工位上的基座、专用连接线与测试机的功能模块进行连接，测试机对芯片施加输入信号并采集输出信号，判断芯片功能和性能是否达到设计规范要求。测试结果通过通信接口传送给分选机，分选机据此对被测芯片进行标记、分选、收料或编带。其中，芯片成品测试系统通常由测试机、分选机、测试座组成。
晶圆测试贡献公司多数营收，芯片成品测试逐步成为公司营收又一砥柱。根据公司招股说明书披露，2019-2021年，公司营收中由晶圆测试贡献的比例分别为92.41%、71.85%、58.11%，始终超过公司营收的半数。公司芯片成品营收分别为569.34万元、4287.87万元、19776.14万元，2020年和2021年的同比增长率分别达到653.13%和361.21%。
1.4. 客户资源：与众多优质客户深度合作、共同成长
深度绑定众多优质客户，助力消化公司产能。公司的技术实力、服务品质、产能规模获得了行业的高度认可，积累了广泛的客户资源。截至2022年9月，公司客户数量超过 200 家，客户涵盖芯片设计、制造、封装、IDM 等类型的企业，其中不乏紫光展锐、中兴微电子、晶晨半导体、中颖电子、比特大陆、卓胜微、兆易创新、普冉半导体、长电科技、中芯国际、北京君正、安路科技、复旦微电子等国内外知名厂商。
前五大客户占比较小，客户集中度风险较低。2021年公司前五大客户占年度销售总额比例分别为：16.01%、14.12%、6.16%、4.81%、4.12%，总计45.22%。由于公司不存在向单个客户的销售比例超过总额的50%以及向前五大客户销售总计超过总额的50%的问题，公司的客户较为分散，对于前五大客户的依赖度较小。如果前五大客户的业绩产生波动，预计对公司的业绩造成的影响较小。
1.5. 盈利能力：高端化战略带动产品量价齐升，国产替代驱动公司业绩进入加速增长黄金期
公司2022年度业绩增速亮眼。公司业绩快报预计实现营业收入7.33亿元，同比增长48.64%；实现归母净利润2.5亿元，同比增长89.12%。实现扣非归母净利润1.98亿元，同比增长55.36%。预计22Q4实现营业收入1.9亿元，同比增长25%，环比增长1.6%。实现归母净利润0.84亿元，同比增长86.67%，环比增长61.54%。
国产化替代潮流和持续研发投入驱动公司营收高速增长。2018-2022Q1-3，公司的营业收入分别为0.44亿、0.78亿、1.6亿、4.9亿、5.4亿，同比增速分别达到78.38%、106.84%、205.93%、59.25%，业绩持续保持高增。公司营收表现出快速上涨的良好态势，主要原因系公司受益于集成电路行业的新增需求增速较快和国产化替代进程加速，大量高端测试订单向中国大陆回流等行业整体利好因素，以及公司不断加大研发投入，重点突破了 6nm-14nm先进制程芯片、5G射频芯片、高性能CPU 芯片、高性能计算芯片、FPGA芯片、复杂SoC芯片等各类高端芯片的测试工艺难点，成为中国大陆各大高端芯片设计公司高端芯片测试的国产化替代的重要供应商之一等公司自身因素。
公司产品量价齐升，净利润水平不断增长，2022年度业绩预增亮眼再创新高。公司业绩快报显示，预计 2022 年年度实现归属于母公司所有者的净利润2.50亿元，同比增加89.12%。2018-2022Q1-3，公司的归母净利润呈快速增长趋势，其中，2020-2021年，归母净利润同比增速连续两年高达200%以上，我们认为或系公司高端化战略的推进和晶晨股份等高端客户的优质订单增长，销售均价整体呈上升趋势。同时，公司净利率逐步上升，由14.68%增长到30.60%，毛利率较为平稳，维持在总体49%以上的水平。公司毛利率水平略有下降，主要系毛利率稍低的芯片成品测试业务收入占比上升以及公司租赁了多台高端测试设备执行部分测试订单等因素拉低了整体的毛利率。
高端测试平台业务拉高公司毛利率水平，整体高于业内可比公司。根据公司招股说明书披露，2019-2021年公司晶圆测试高端测试平台业务的毛利率分别为 69.18%、69.19%和69.33%，芯片成品测试高端测试平台业务的毛利率分别为 58.57%、60.11%和56.38%，各期的毛利率维持较高水平，整体波动较小。高端测试平台是指测试频率高于 100MHz 且通道数大于 512Pin 的测试机，其可以实施的测试技术种类较中端测试平台更丰富，且高端测试平台在测试工艺复杂度、测试技术难度、测试环境等方面均要求较高。具有较高技术含量和较强盈利能力，拉高了公司整体毛利率水平。2019-2022H1，公司毛利率水平与2家内资可比公司华岭股份和利扬芯片接近，高于3家台资可比公司京元电子、矽格和欣铨。
三费水平保持健康，近年来整体呈下降趋势。2018-2022Q1-3，公司的三种费率整体呈下降趋势，其中，财务费率下降至5.05%，销售费率下降至2.24%左右，管理费率下降至4.26%左右。我们认为该迹象表明公司的运营、管理趋于成熟，盈利空间有望继续增大。
研发费用不断攀升，研发费率不断下降，奠定公司业绩快速增长的基石。2018-2022Q1-3，公司研发费用总体呈增长趋势，主要因为集成电路测试行业具有技术密集型的特点，为了增强公司的技术竞争力以及贯彻公司的“高端化战略”，公司研发中心在测试工艺难点的突破和测试方案的开发、各类基础性的测试技术的研发、测试硬件的升级和改进、自动化生产和智能化生产 IT 系统的研发等方面投入了大量的人力物力，为公司发展高端测试平台等业务，推动业绩快速增长奠定了坚实基础。
2. 集成电路测试赛道正当时，重要性与增量空间并存
2.1. 两大测试共同助力提升产品良率
从产业链的环节来看，集成电路测试主要包括晶圆测试和芯片成品测试。二者在产业链、测试设备、测试目的、测试难度、客户群体和竞争格局等方面存在较大区别。
从重要性来看，晶圆测试和芯片成品测试在确保芯片良率、控制成本、指导芯片设计和工艺改进等方面起着至关重要的作用。集成电路产品开发的成功与失败、产品生产的合格与不合格、产品应用的优秀与不良均需要验证与测试。
晶圆测试：晶圆测试可以在芯片封装前把坏的芯片拣选出来，以减少封装和后续测试的成本，同时统计出晶圆上的芯片合格率、不合格芯片的确切位置和各类形式的良率等，用于指导芯片设计和晶圆制造的工艺改进。
芯片成品测试：芯片成品测试是在芯片封装后按照测试规范对电路成品进行全面的电路性 能检测，目的是挑选出合格的成品芯片，保障芯片在任何环境下都可以维持设计规格书上所预期的功能及性能，避免将不合格的芯片交付给下游用户。同时，芯片成品测试环节的数据可以用于指导封装环节的工艺改进。
2.2. 集成电路测试高速增长赛道，众多厂商助力产业协作
行业处于高速发展阶段，增量空间可观。根据中国台湾地区工研院的统计，集成电路测试成本约占设计营收的 6%-8%，假设取中值 7%，同时结合中国半导体行业协会、芯谋研究关于我国芯片设计业务的营收数据，测算我国集成电路测试市场规模。2011-2021年，我国集成电路测试市场规模呈快速增长的趋势。其中，2019年我国集成电路测试市场规模达到214亿元，同比增长22%；2020年我国集成电路测试市场规模为264亿元，同比增长23%；2021年我国集成电路测试市场规模为316亿元，同比增长19%。根据芯谋研究的数据，2026年中国大陆芯片设计产业规模有望达到1025亿美元（约合6898.3亿元人民币），2022-2026 CAGR为15.15%。按集成电路测试成本占设计营收的7%测算，预计2026年中国大陆芯片测试市场规模为482.88亿元，较2021年有约240亿元人民币的增长空间。
全球集成电路测试代工产业大规模集中于中国台湾和大陆，中国台湾地区的独立第三方测试产业全球领先，封测厂主导中国大陆的测试市场。全球主要封测一体厂商及独立第三方测试厂商的总部及其生产基地主要分布在亚洲，具体包括中国台湾、中国大陆、新加坡、韩国、日本和马来西亚。全球前十大封装测试厂商排名中，中国台湾有5家，中国大陆有3家，8家合计市占率为58.5%。根据中国台湾地区资策会产业情报研究所的资料，2020年，京元 电子、欣铨、矽格三家独立第三方测试厂商全年营收共计511亿新台币，约合119亿人民币，在中国台湾地区测试市场的占有率接近30%，也是全球独立第三方测试厂商前三强。而目前中国大陆相当比例的测试产能仍然集中在封测一体厂商的测试部门。以中国大陆最大的封测厂商长电科技为例，其2019年的测试收入达20亿元，业务规模领先于第三方测试企业。
行业的需求和产能分布于多种类型的企业，芯片设计公司是最大的需求方，独立第三方测试厂商是主要的供给方。在集成电路测试行业中，涉及芯片设计公司、封测一体厂商、IDM企业、晶圆制造企业和独立第三方测试厂商等多个主体，集成电路测试的需求和产能也分布在行业中的多个主体中，需求方和供给方之间并没有明确界限。其中，芯片设计公司是最大的需求方，独立第三方测试厂商是主要的供给方，而封测一体厂商、IDM企业、晶圆制造企业既是供给方也是需求方。根据中国台湾地区工研院的统计，集成电路测试成本约占芯片设计公司营收的6%-8%，此外，根据全球最大的独立第三方测试厂商京元电子2020年年报披露，其22%的收入来源于IDM企业。
2.3.独立第三方测试厂商比较优势明显，有望成为赛道内主要力量
随着集成电路产业的发展，在“封测一体化”的商业模式上，诞生了“独立第三方测试服务”的新模式，这是行业专业化分工的产物，也是行业追求更高效率的必然结果。相较于同样提供测试服务的封测一体厂商、IDM企业和晶圆制造企业，独立第三方测试厂商具有众多比较优势。
与封测一体厂商相比：独立第三方测试服务厂商在技术专业性和效率上的优势更明显，并且测试结果中立客观，更受信赖。独立第三方测试服务厂商将全部的人力、物力和资金专注于测试业务，而封测一体厂商的核心业务是封装，测试业务只是占比很小的次要业务，因此无论是测试技术的专业性、测试设备的多样性和先进性、测试服务的效率和品质等方面，独立第三方测试服务厂商的优势更加突出。集成电路测试本质是对设计环节、晶圆制造环节、芯片封装环节的工作进行监督和检验，封测一体企业同时提供封装和测试服务，并且封装业务的金额占比更大，因此在测试结果的中立性和客观性上存在局限性，而独立第三方测试厂商独立于以上环节，能够从中立的立场出具客观公正的测试结果，更容易获得芯片设计公司的信赖。
与晶圆制造企业相比：独立第三方测试厂商可选择的测试平台相对较多，具有较高的匹配度，交期也具有明显优势，测试成本相对较低。
与IDM企业相比：独立第三方专业测试可接受订单的范围较广，IDM厂商一般不接受外部订单，测试产能规划全部服务于集团内部自身设计和制造的产品，相比于IDM厂商，独立第三方测试厂商客户范围更加广阔。
3. 国产化替代+高端化战略+独立第三方测试高速增长背景下，看好公司持续快速成长
3.1.采取差异化竞争路线，身处高成长性细分赛道
公司以晶圆测试为基，积极发展中高端芯片成品测试，2021年度芯片成品测试中/高端平台业务收入增速分别达651.84%/266.26%。公司按照测试设备技术参数将测试平台分为高端测试平台和中端测试平台，并坚持“以晶圆测试为核心，积极发展中高端芯片成品测试”的差异化竞争策略，且施行效果显著，从主营业务收入的结构变动看，公司晶圆测试高端测试平台和芯片成品测试高端测试平台2019-2021年度占比分别达36.27%/31.58%/39.47%和5.9%/21.22%/25.07%。晶圆测试和芯片成品测试的高端测试平台收入占比越来越高，并成为公司主要的收入来源。
大量待释放高端晶圆测试存量拉动公司持续增长。2020年-2021年，晶圆测试业务的销量增速分别为44.40%和47.27%，主要因为集成电路行业保持较高的景气度，集成电路测试行业新增需求增速超过20%，并且存在大量高端存量需求需要进行国产化替代，公司是国内最大的晶圆测试基地之一，在晶圆测试方面具有较强的竞争力，因此成为主要的受益者。从销售价格上看，2020年-2021年，晶圆测试业务的销售均价增速分别为9.35%和70.22%，保持持续上升的态势，主要因为公司大力推进“高端化战略”，不断提高爱德万V93000、泰瑞达J750等高端测试设备的数量和高端客户的收入占比所致。2021年，销售均价上升的幅度更加明显，主要因为客户A 成为公司第一大客户，其使用的测试设备单价较高。
中高端芯片成品测试迅速成长为新的增长点。芯片成品测试业务的收入增长主要是销量增长带动的，芯片成品测试业务作为新增业务，借助了公司在晶圆测试领域树立的市场口碑迅速打开了局面，陆续开发了比特大陆、中兴微电子、安路科技、兆易创新等一批客户，为公司创造新的增长点。公司高端芯片成品测试业务快速发展的同时，协同带动了中端测试平台收入的增长，中端测试平台业务的收入占比从2020年的24.62%上升至2021年的40.14%。由于高端测试平台的销售均价在350-475元/小时之间，而中端测试平台测试的销售均价在110-150元/小时之间，两者价格相差较大，低单价的中端测试平台业务的收入占比上升之后，拉低了整体均价。
与可比公司差异化竞争，成长空间可观。公司与利扬芯片和华岭股份同为第三方测试企业中规模最大的三家内资企业，主营业务较为相似，但是由于公司采取“以晶圆测试为核心，积极发展中高端芯片成品测试”的差异化竞争策略，竞争力强劲。截至2021年12月31日，公司在三家头部第三方测试内资企业中资产规模最大、营收最多、净利润最多，且客户资源较为丰富。同时，公司与利扬芯片和华岭股份的客户重叠度较低，且产品结构布局差异较大，公司的未来的成长性和盈利空间可观。
3.2. 牢牢把握高端化技术方向，众多研发积累更具潜力
公司研发优势显著，掌握多项核心技术，助力公司持续成长。公司的技术先进性主要体现在测试方案开发能力强、测试技术水平领先和生产自动化程度高三个方面。
在测试方案开发方面，公司建立起了从软件开发到硬件设计的完整研发体系，拥有基于爱德万V93000、泰瑞达J750、泰瑞达UltraFlex和Chroma 等中高端平台的复杂SoC测试解决方案开发能力，可开发的芯片类型包括CPU、GPU、AI、IOT、云计算芯片、高速数字通信芯片、高速数字接口芯片、射频收发芯片、射频前端芯片、数模转换芯片、图像传感器芯片、汽车动力和安全控制芯片、车规毫米波雷达芯片、闪存存储芯片、区块链芯片、MEMS、图像识别、FPGA、DSP、MCU、数据加密、高精度电源管理芯片等，在行业内持续保持方案开发的领先优势。
在测试技术水平方面，公司测试技术水平主要体现在晶圆测试的尺寸覆盖度、温度范围、最高Pin数、最大同测数、最小Pad间距以及芯片成品测试的封装尺寸大小、测试频率等技术指标，公司在上述测试技术指标保持国内领先地位，达到或者接近国际一流厂商水平。
在生产自动化方面，公司自主开发的测试生产管理系统在晶圆测试预警与反馈、测试良率分析、远程测试控制、生产回溯与质量优化、无纸化作业等方面实现了全流程自动化，同时能够满足测试数据安全、管理及共享等需求，不仅提高了测试效率、降低了测试成本，而且大幅度减少了测试中的呆错现象，保证了测试服务的品质。
3.3. 政策利好驱动国产替代需求放量，公司迎来黄金发展时代
政策利好+上游放量+下游景气共同带来公司高速发展机遇。集成电路测试行业在政策、上游供给和下游需求等方面迎来多重机遇，公司增长前景可观。
从政策端来看，2018年，中兴和华为禁令事件发生以后，我国掀起了集成电路产业发展的高潮，高规格的国家政策也及时跟进出台，助推行业攻坚克难。2020年8月4日，国务院发布《关于新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展若干政策的通知》，多维度政策加大对本土集成电路产业的支持，构建新型举国体制推动集成电路产业高质量发展。
从上游来看，中兴与华为断供事件促使我国加快了集成电路制造业的国产化进程，国内晶圆建厂潮愈演愈烈，晶圆制造产线规模加速扩张。根据 SEMI 《300mm Fab Outlook to 2024》的数据，在2019-2024年间，全球将有38座新建12寸晶圆厂投入营运，其中中国大陆拥有其中的8座。中国大陆12寸晶圆的产能份额将由 2015 年的8%增长至2024年的20%，届时达到150万片/月。根据SEMI《World Fab Forecast》的数据，2020年全球将有18座晶圆厂开工建设，项目总投资达到500亿美元，其中中国新建晶圆厂达到11座，总投资达240亿美元。随着晶圆制造业市场规模的扩大，为之配套服务的晶圆测试业务也将迎来发展的热潮。
同时，芯片设计公司也是测试服务的重要上游之一，2019年-2021年我国芯片设计行业的总营收增速分别为26.20%、32.50%和52.10%，保持了较高的增速，芯片设计行业的快速发展带动了测试需求的快速增长。此外，根据芯谋研究的预测，到2026年，中国芯片设计行业总营收规模将超过千亿美元规模，增量空间可观，拥有拉动测试行业飞速发展的潜力。
从下游来看，公司通过不断的技术开发和经验积累，已拥有数字、模拟、混合信号、存储、射频等多种工艺的 SoC 集成电路测试解决方案，具体应用领域包括高速数字通信芯片、高性能计算芯片、无线通信芯片、汽车电子芯片、存储器芯片、传感器芯片、物联网芯片、工业和消费芯片、信息安全等。
随着智能网联、电动化、自动驾驶等技术趋势的推动，汽车上所携带的电子设备越来越多，所需半导体数量也相应增加。根据集微咨询数据，2022-2025年全球汽车半导体市场规模平均增速达到10%左右，到2025年，全球汽车半导体市场规模超过700亿美元，YOY达11.8%。全球汽车半导体市场前景广阔，汽车电子芯片有望量价齐升，集成电路测试行业顺势迎来发展机遇，带动公司蓬勃发展。
5G+Alot赋能万物智联，开启半导体“千亿级”大赛道。随着5G时代的来临，万物互联享受着更高效的信息传输通道，助力物联网在智能家居、智能商业等场景落地，AIoT智能物联网进入发展“加速段”。在5G等新技术的普及和广泛商用以及AloT在消费和公共事业等领域大规模落地的驱动下，我们预计AloT市场规模将保持高速增长，带动半导体板块同步受益。根据IDC和涂鸦智能的预测，到2022年全球AloT市场规模有望达到4820亿美元，根据涂鸦智能和Gartner《2021全球AIoT开发者生态白皮书》，芯片在AloT产业链的价值分布中约占10%，按照亿欧的估计计算，预计2022年全球由AloT驱动的半导体市场规模有望达到482亿美元，约3109亿人民币。
3.4. 独立第三方测试加快脚步发展，公司大有可为
符合专业化分工趋势，独立第三方测试加快脚步发展。京元电子、欣铨分别为台资独立第三方测试龙头企业，利扬芯片为国内三家内资独立第三方测试企业之一，根据Wind数据显示，2016-2021年，京元电子、欣铨和利扬芯片的总营收规模不断上升，且保持高速增长。主要原因可能系独立第三方测试符合集成电路测试行业内专业化分工的发展趋势，同时，独立第三方测试相较于行业内其他竞争者具有技术专业性、效率高、客观中立、测试成本较低、订单范围较广的优势，因此，独立第三方测试行业迎来加快脚步发展的高速成长期。
公司作为内资独立第三方优质企业，受益于内资本地化优势和行业发展初期红利，增长空间可观。全球最大的三家独立第三方测试企业京元电子、欣铨、矽格均为台资企业，三家巨头较早地在中国大陆设立子公司并开拓业务。但是，除了京元电子的子公司京隆科技依靠中国台湾地区母公司转移的订单，发展较为顺利外，其他两大巨头在中国大陆的子公司经营较为保守，扩张缓慢，从而为内资厂商创造了追赶的机会。以伟测科技、利扬芯片为代表的内资民营企业，通过加大技术研发，缩小与中国台湾地区巨头的技术差距，利用内资企业本地化高效率的服务优势和“自主可控”的股东背景优势，获得中国大陆优质客户的认可，赢得了更多的发展空间和发展机会。
同时，2021年，中国大陆最大的三家独立第三方测试企业伟测科技、利扬芯片、华岭股份合计营收约为11.75亿元，占中国大陆的测试市场份额的3.72%，而京元电子、欣铨、矽格合计营收为618亿新台币，约为119亿人民币，在中国台湾地区测试市场的市占率为30%。论从成立时间、目前规模、收入占比等角度看，中国大陆独立第三方测试厂商还处于发展的初期，随着我国测试行业市场规模的快速扩张以及独立第三方测试厂商专业化优势进一步显现，公司作为内资独立第三方测试厂商未来发展空间可观。
4. 投资建议
核心假设：
1 .毛利率方面，公司2019-2021年度实现销售毛利率分别为51.63%/50.58%/50.46%，我们预计受公司测试方案开发能力强劲，中高端客户占比不断提升，测试结构不断优化，国内市场份额占比不断提升，国产替代稳步进行等因素共同影响，公司毛利率较2021年将实现稳中有升，22/23/24年分别在52%/52%/52.5%。
2.2018-2021年，公司晶圆测试占营业收入比重分别为98.02%/88.94%/67.89%/55.63%，为主营业务的重要组成部分，2019-2021年公司业绩增长较快，2021年晶圆测试业务营业收入同比+150.67%。我们预计随着公司业务结构调整，晶圆测试业务有望稳定增长，芯片成品测试业务体量有望逐渐扩大、占比提升、增速加快。给予晶圆测试业务22/23/24年分别28.57%/47.07%/36.38%同比增速。给予芯片成品测试业务22/23/24年分别78%/66%/45%同比增速。
3. 公司拥有晶圆测试与芯片成品测试两个主要业务方向，提供各类第三方测试服务，涵盖6-14nm以及28nm以上各类高性能芯片，技术比肩国际水平，我们看好公司持续在晶圆与成品测试领域收获高回报。公司在国内客户获得订单量稳步提升，2021年公司的营业总收入为 4.93亿元，同比增长205.93%，净利润1.32亿，同比增长279.31%，我们预计2022-2024年公司分别将能实现7.33/11.44/16.10亿元的营收及2.50/3.40/5.16亿元的净利润，我们看好公司市场份额进一步提升，业绩持续高增。
可比公司方面，我们选取从事军用装备和民用飞机产品检验检测的西测测试、电子元器件检测供应商思科瑞和国内最大独立第三方集成电路测试基地之一的利扬芯片，西测测试、思科瑞与利扬芯片均为独立第三方检测厂商，主营业务均涉及集成电路检测，与伟测科技具有可比性。对应2022年度一致预期PE均值为84.53倍，2023年度同行业可比公司一致预期PE均值为39倍，公司以晶圆测试为基，积极发展中高端芯片成品测试，专注于高毛利赛道，故给予公司行业平均值的39倍PE，对应公司2023年净利润3.40亿元，2023年市值132.6亿元，目标价格152.05元/股，首次覆盖给予“买入”评级。
5. 风险提示
集成电路测试行业竞争加剧。集成电路测试业务的主要经营主体包括独立第三方测试企业和封测一体化企业两大类。公司是最近几年新崛起的独立第三方测试企业，虽然发展速度较快，但是与封测一体化企业和3家台资独立第三方测试巨头相比，在收入规模、专业技术、获客渠道等方面尚存在较大的差距。随着集成电路产业景气度的上升，集成电路测试需求也不断扩大，从而吸引了独立第三方测试企业和封测一体化企业等各类测试服务商继续扩大产能、增加投入，市场竞争变得日趋激烈。若公司未来无法在上述几个方面不断缩小与封测一体化企业和独立第三方测试头部企业之间的差距，将有可能在竞争中处于不利地位。
进口设备依赖。公司现有机器设备以进口设备为主，主要供应商包括Advantest（爱德万）、Teradyne（泰瑞达）、Semics 等国际知名测试设备厂商。公司进口设备主要是测试机、探针台、分选机及相关配件，是公司测试业务的关键设备。截至目前，公司现有进口设备及募集资金投资项目所需进口设备未受到管制。若未来国际贸易摩擦特别是中美贸易冲突加剧，从而使本公司所需的测试设备出现进口受限的情形，将对本公司生产经营产生不利影响。
技术更新不及时与研发失败。随着信息技术的发展，集成电路产品更新换代的速度越来越快，公司研发的测试方案要不断满足高端芯片对测试的有效性、可靠性、稳定性以及经济性的需求，研发难度大大增加。此外，客户的测试需求也在不断变化，各类定制化要求层出不穷，公司要随之更新测试技术以适应市场的变化。如果公司未能在技术研发上持续投入，未能吸引和培养更加优秀的技术人才，可能存在研发的测试方案或开发的测试技术不能达到新型芯片产品的测试指标，导致研发失败的风险，进而对公司的经营造成不利影响。
预测具有主观性：我们对公司业绩增长的原因、未来盈利能力及测试市场未来增长空间的判断存在一定的主观性。
注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告《伟测科技：内资第三方测试领军企业，高端测试布局+国产替代驱动业绩持续高增》
对外发布时间 2023年3月6日
报告发布机构 天风证券股份有限公司
本报告分析师：
潘暕 SAC执业证书编号：S1110517070005
缪欣君 SAC执业证书编号：S1110517080003
天风电子潘暕团队成员介绍
潘暕 天风证券电子行业首席分析师。复旦大学微电子与固体电子学硕士，复旦大学微电子学本科，国际经济与贸易第二专业，曾就职于安信证券任分析师，对电子行业有全面深刻见解，挖掘了众多高成长企业，与产业深入合作帮助企业发展，善于推荐科技创新大周期的投资机会。2019、2020年新财富最佳分析师分别获得第四名、第二名，2021年新财富入围，2015-2016年新财富第一团队成员，2017年新财富第二团队成员。2015-2016年水晶球第一团队成员，2017、2019年水晶球分别获得第二名、第五名。2015-2016年金牛奖第一团队成员，2017、2020、2021年金牛奖分别获得第二名、第四名、第二名。2018年Wind金牌分析师第一名，2020-2021年Wind金牌分析师第二名。2019-2021年金麒麟最佳分析师分别获得第三名、第四名、第六名。2020年上海证券报最佳分析师第三名，2021年21世纪金牌分析师第五名，Choice 2021年度电子行业最佳分析师第三名。
温玉章 分析师。计算机及工业工程专业背景，12年以上苹果产品(iPod & iPhone)研发和新产品导入工作经验，对电子，计算机，互联网产业链的发展趋势有较深的认知和理解。
骆奕扬 分析师。南京大学物理系本科，香港科技大学集成电路设计硕士。3年电子行业研究经验，覆盖半导体制造、半导体装备材料及部分半导体设计。
程如莹 分析师。北京大学计算机专业硕士，覆盖半导体IC设计、MCU/SOC/IGBT/模拟芯片行业&公司覆盖报告。
许俊峰 分析师。伯明翰大学工商管理学硕士，覆盖安防、LED、汽车连接器及智能座舱等。
俞文静 分析师。香港中文大学金融理学硕士，覆盖消费电子及 PCB 产业链。
李泓依 助理研究员。美国埃默里大学会计学及金融学学士、会计学硕士，覆盖半导体封装测试及部分材料装备，已撰写包含汽车芯片、第三代半导体、虚拟显示等多篇行业深度报告。
吴雨 助理研究员。利物浦大学金融计算学士，昆士兰大学商务硕士，覆盖部分被动元器件、面板及半导体材料等领域。
冯浩凡 助理研究员。新南威尔士大学信息系统学士，金融学硕士，覆盖部分汽车电子领域。
包恒星 助理研究员。南京大学材料物理本科、材料物理与化学硕士，覆盖消费电子领域。