一季度高速公路REITs呈现全员修复态势

目前有24只公募REITs在2023年1月之前发行也发布了一季报。整体来看，发行的24只REITs整体的平均收入、EBITDA、可供分配金额的年化预测完成度分别是98%、110%和103%，所以基本上收入接近达标，可供分配金额和EBITDA平均都是达标状态。但是板块上确实也出现了一些分化，和2022年四季度相比，明显修复的板块是高速公路板块；环比经营情况回落板块是能源板块以及产业园板块；而仓储物流和保障房稳健的板块还是相对一如既往的稳健，这是整体大的方向结论。

图片来源：平安证券研究所

能源板块我们知道今年新上了两个新能源REITs，但是它们上市时间比较晚，所以没有发布季报。已经发布季报的是之前上市的鹏华能源，此前也有2022年三季报和四季报，所以有三个季度的数据可以观察。我们知道去年三季度它的经营情况非常好，整体大幅超预期，也带动它涨了很多。2022年四季度可能受到季节性的影响，它的发电量、发电收入整体是环比回落的状态。今年一季度环比去年四季度继续回落，售电收入环比大概下降了25%，售电量环比大概下降了34%，整体运营情况是环比回落的一个状态。

高速公路板块目前7只发布了2023年一季报，也就是2023年1月之前上市的7只。2022年以来一季度、二季度相对一般，二季度差一些，三季度整体都明显修复，四季度整体通行费收入都受到影响。今年一季度我们看到基本上板块每个个券都是明显修复的状态，无论是它的收入还是EBITDA，还是可供分配金额环比都有明显的修复。所以2023年一季度高速公路板块呈现一个全员修复的态势，但是不同的个券修复的节奏可能有一些区别。最终落脚到它的收入、EBITDA、可分配金额的完成度上也会有一些的分化。整体情况高速公路板块全员修复，同比基本上都有增加，除了中金安徽这单的项目公司同比的通行费收入略有下降之外，其它都是同比、环比都有一个比较显著的增长，增幅都比较大，各有分化。但最终落脚的完成度上来看，大部分可供分配金额都达标了，这是高速公路板块的情况。

第三个板块生态环保，生态环保板块只有两单，综合来看两单的收入和EBITDAI同比均有所下降，但是相对来说中航首钢绿能这单的降幅相对较小，从底层资产的数据情况来看运营也相对稳健。富国首创水务这单的底层资产因为当前处在水量淡季，所以可能有一定的季节性。

仓储物流和保障房REITs一季度整体稳健

第四个板块仓储物流板块，仓储物流板块有中金普洛斯、红土盐田港和嘉实京东三单。其中嘉实京东REITs是今年新上市，一季报是首次披露，没有财务指标的同比、环比数据，但是从它的预测完成度上来看，可供分配金额的预测完成度大概接近100%，整体接近达标的状态。

另外两单上市比较早，而且目前其实有扩募消息加持，就是中金普洛斯和红土盐田港，这两单其实相对一如既往的稳健。红土盐田港整体的收入、EBITDAI、可分配金额环比都有所增加，财务指标整体稳健增长，项目公司层面出租情况也非常稳定，维持在比较高的99%的出租率水平。而且这单有扩募的公告，所以根据扩募的公告会有原有资产2023年的预测的情况。从它新的预测情况来看，相比2022年的预测值上调了一些。即使考虑上调之后，调整后的年化完成度也都超过了100%，整体运营情况相对比较稳健。

中金普洛斯这单运营也比较稳健，但是具体来看它有一个产业园的出租率略有下降，另一个产业园通州光机电出租率还是维持在36.95%相对比较低的水平。其余四单产业园基本上是维持满租的状态。但平均7个产业园它的出租率整体还是超过90%的，整体运营相对稳健。从预测完成度上来看，中金普洛斯的预测完成度也基本上接近100%，虽然略低100%，但基本上接近99% 、98%的状态。整体来看，仓储物料板块就是主打稳健，财务指标预测完成度相对比较高，这是这个板块的情况。

第五个板块产业园板块，产业园板块个券比较多，目前发布一季报有8只。整体来看，这个板快2023年一季度环比四季度有所回落，具体来看板块内部分化有所加剧，尤其是此前有几单老的产业园，它的出租率情况有所下降。产业园REITs的整体情况，各家确实是有所分化，有的出租率有比较明显的下降，有的有微幅的下降，有的底层资产出租率有增有降，从完成度上来看各家也有所分化，但是板块整体的完成度接近于达标的状态。但是不同的个券之间分化还是比较显著，可供分配金额完成度差异还是比较大，所以各有各的需要关注的点。

第六个板块保障房，其实没有太多需要特别关注，因为保障房其实也是主打稳健。从它底层资产的特性就天然决定了它债性会更强一些，因为它的出租率基本都比较稳定。它底层资产特性就决定它的需求会比较旺盛，比较足，所以出租率基本上比较稳定，处在一个比较高位的水平，但是弹性就会小一些。因为租金的增长弹性会受到一些地方政策的限制，所以保障房板块也是主打稳健。整体四单情况来看，基本上都是运营整体稳定状态，出租率稳健向好。

公募REITs季报集中定价期和策略建议

市场过去怎么给季报定价？我们看了去年四季度季报发布之后，季报表现好的主体和它后续涨跌幅是不是有明显的关系？大概市场定价的周期是多长？整体我们拉了数据，以去年四季报发布后的市场表现为例，各个REITs的涨跌幅和四季报发布之后2022年的可供分配金额的预测完成度之间是有明显相关。在发布四季报两周之内相关系数是最高的，阿尔法是最高的。所以整体可以看到按以往经验来看，发布季报之后的两周内整体确实是报告的一个集中定价期，也反映了我国的公募REITs市场确实已经具备了一定的有效性。市场根据新增的信息，围绕基本面的差异进行定价。

基于这个逻辑，我们认为2023年一季报可能会带来哪些投资机会？首先整体上来看，2023年一季报表现比较好的三类资产，高速公路板块、仓储物流板块和保障房板块整体表现相对不错。高速公路整体是修复的逻辑，而保障房和仓储物流整体是稳健的逻辑，所以三个板块是2023年一季度整体表现不错的板块。但是我们也确实看到2023年一季报表现不错的几个板块和2022年表现不错的板块其实有差异。像2022年表现好的主要是仓储物流和产业园。仓储物流和产业园整体不仅是属于产权类资产，而且属于弹性相对比较高的产权类资产。因为它的租金是有一定的增长弹性，所以股性会相对更强一些。所以在它底层资产租金增长以及出租率增长的时候更有想象空间，更容易被市场挖掘涨幅。所以，确实2022年股性更强的品种也都取得了比较不错的涨幅尤其是在季报发布之后。

但是我们看到2023年一季报表现相对好的三类资产，它的弹性相对弱一些。除了一如既往稳健的仓储物流板块，高速公路因为它是收益权类品种，相比于产权类整体债性会相对更强一些。而保障房虽然是产权类品种，刚才也提到过它的租金增长幅度受限，出租率因为一直也维持在比较高的水平，其实也没有太大的提升想象空间。所以，整体2023年表现较好的三类资产弹性相对于2022年表现好的资产弹性会稍微弱一些。

图片来源：平安证券研究所

去年10月以来，市场情绪也好以及股债赚钱的替代效应也好，整体公募REITs其实是在一个大的下跌周期里。到今年4月末，已经和去年整体REITs的底部距离不大，整体跌出了一定的性价比。但是考虑到表现较好的三类资产可能相对债性更强，是想象空间相对小点的资产。我们觉得相对可能没那么容易把整个板块的估值拉起来。在这个背景之下，我们觉得仍然可以结合它们各自的估值去挑选出一些估值相对便宜再加上2023年一季度表现相对较好的个券。尤其是2023年收入完成度以及现金分派率完成度表现不错加上当前估值相对没那么贵的一些个券都可以挖掘。

分板块，高速公路其实大家也都知道今年修复逻辑比较顺畅。所以在修复的背景之下，可以挑选一些估值比较便宜的品种抄底或者估值还不错但是修复斜率比较高的主体。能源板块两单新能源REITs上市时间比较晚，目前尚未发布季报但是它们估值还不错。保障房板块因为也是稳健逻辑的板块，所以可能主打挑选估值相对便宜而且稳健性有一定保障的个券。产业园板块整体关注预测完成度相对比较好，并且结合现金分派以及完成度都相对比较高的挑选一些个券。最后仓储物流板块，其实有两单扩募正在路上，整体估值相对还可以。因为我们这里用的是现金分派率是不考虑扩募之后的现金分派率，考虑扩募之后会对它的估值或多或少还会有一定的拉升，所以整体我们觉得仓储物流板块也可以持续关注。