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来源：聪明投资者收集编辑：伊娜
新一季的《深夜食堂》在如烟如云的春雨中开张，这一次我们来到了江南水乡，与近万人在线上一起围观了一场诗情画意。
期间，国泰基金经理王阳、邱晓旭，一级市场医药投资人西叔，与媒体人应尤佳一起，在水乡的河畔煎茶品香，一景一境帧帧如画——仿佛扑面而来的春风，夹带着茉莉花的清香，在最近这种上蹿下跳的“猴市”行情里，给人带来诗意般的抚慰：王阳，是市场上最早研究并投资高端制造的基金经理之一，其代表产品“国泰智能装备”，据Wind数据显示，截至3月15日，任职总回报164.16%，年化回报25.09%。邱晓旭博士毕业于中科院生物医药专业，在王阳引荐下于2022年7月加入国泰基金，二人共同管理“国泰价值先锋”。围观这场浸着茶香的交流，你能感受到他们之间的那种惺惺相惜，是如同“远访山中客,分泉谩煮茶，相携林下坐，共惜鬓边华”般的志趣相投：“在这社会上走了久之后，你发现最后打动你的，往往是一些最简单的东西。晓旭最让我赞叹的，就是他对于所从事的工作的热爱，以及那种很纯粹的钻研精神”“阳哥非常有责任心，我们两个一起研究股票总是能非常高效，包括案头的准备工作、实地的调研、报告的拟写，原来可能要需要4周的时间，但是我们一起能把效率提升到几天内完成……”“投资就像搞艺术，捅破最后一层窗户纸前需要大量的刻苦练习”几位嘉宾也在《深夜食堂》分享了自己的爱好与生活对投资的启发。投资之余，也别忘了去拥抱生活，也许你的投资灵感就隐藏在生活中的某个角落，等待着你在不经意间去发现它。回顾往期《深夜食堂》，我们一起分享了避坑的经验，交流的投资对于人性的考验，畅谈了那些理性的进化与感性的蜕变（点此回顾往期深夜食堂），这一次，我们想与你一同静下心来，在春天里感受投资中的诗意。
主持人 产业集中度相对高的话，怎么应对高波动的压力？
王阳 第一，高波动在特定阶段，把握的好一点坏一点，关系都不大，它都能让你享受到时代的Beta，所以你要感谢它，不能当它阶段性不行的时候就抛弃它。第二，我们自身，包括公司和投研团队，在构建产品的时候，会从长远的眼光去看待它有没有生命力，有没有布局的必要。比如我管理的制造业产品，是因为我们相信未来中国依然会沿着产业升级的大方向。否则，做南辕北辙的东西，再努力也是没有用的，只是浪费你周边人的时间和精力。 主持人 当时怎么会想到让晓旭加入，一起来管理自己的产品？ 王阳 引进晓旭，首先是对他的能力和品质的认可，我们俩都是那种努力去搞清公司背后第一性原理的人。我们在上家公司（平安资管）的时候就认识，当时我做投资经理，晓旭做研究员。他领先于市场推了一些创新药的公司，能感受到他的专业能力。来国泰基金之后，也希望引进到这样的人才。确实我从前年就开始关注医药行业了，毕竟医药行业（估值）消化很多，到去年年中的时候，这个行业基本进入到人神共愤（的阶段）。另外，医药行业非常专业，不是随便买买就能赚钱跑赢别人的，因此我认识到必须要找到一个持续深耕在这个行业的专业人才。 王阳 目前来说，还是以我为主导，包括建仓结构、行业配置、个股选择。晓旭这边，更多是基于对医药和其他消费行业的把握，给这只产品提供专业的研究支持。经过半年时间的实盘管理经验积累，他所给的投资建议，相比普通研究员，会更加契合基金管理的目的。 王阳 没有把比例划的特别分明。主要因为医药从去年下半年到今年，也有一轮比较好的行情。至于具体几个点，还要动态去看行业所处的分位。而且，我们都是偏自下而上构成的，目的是获得绝对收益。虽然它是个相对收益型的账户，但我们还是以赚钱为第一目的，尽量有一个可控的回撤。
刚毕业的学生进入到这个行业，第一份工作是要了解一个公司。比如一家制造业公司，要了解它的成本结构，这里面铜占多少，铝占多少，还要了解它的大客户，比如排名1-5的大客户在它的营收里的占比。这个阶段，基本上是在学习一个100%有答案的东西。进入投资阶段之后，更多是对性格的理解，以及风险偏好的承受。这是一个偏感性判断的阶段。 邱晓旭 我作为新任基金经理，还在拼命积累“术”的阶段。我还没有什么“家底”，对产业还在认知中，还需要几轮牛熊的变化才能真正体会到更多“道”的东西。已经上市的这些公司，我们已经非常了解了，毕竟我在行业里也待了快二十年。有新上市的公司，我们一定会提前半年对它进行产业研究，把好的公司先筛选出来。刚上市的时候，是最有预期差、能拿到筹码的一个阶段。趋势投资，或者是逆向投资，需要向阳哥这样资历比较深的基金经理学习。因为在行业待久了，就会有一些敏感度。比如有时候他跟我讲一些化工股，会发现它现在估值非常低，大家对它爱搭不理，但可能第二年供需结构改革之后，就高攀不起了。在市场比较炙热的时候，我们会多看一些有逆势投资价值的公司。所以在去追新东西的情况下，也要经常翻翻自己的“抽屉”，翻翻自己的“家底”，看看有哪些蒙上尘埃的“宝贝”，拿出来擦一擦、吹一吹，在下个阶段，它可能就是你致胜的关键点。 主持人 对两会提出的2023年整体经济目标怎么看？ 王阳 今年是疫情之后的第一年，也是喜迎二十大之后的第一次中央经济工作会议报告。对于未来两三年的方向都有一个比较大的指导。和往年相比，今年最大的区别就是，未来的所有工作中心，重新回到经济建设上。我们正处在百年未有之大变局，要的不是虚胖，要的是strong。 王阳 过去几年，部长通道的出场顺序，或者回答记者问题的顺序，一般第一是国家发改委，第二是财政部，第三是农业部。今年第一个是工信部，第二个是科技部，第三个是环境部。从出场的顺序，也能看出来，我们管理者的思路在转变，它也给投资者、国内的企业家以及海外政府传达了一些信号。 邱晓旭 不管是消费，还是医疗，在这个阶段都有一个非常大的量的增长。我们看到，住院率、医保支出在1月份都有一个很大的增长。我们相信2月份也会持续增长，包括机场、酒店。消费端还是有比较好的机会。很多硬科技也是，比如我们现在投的比较多的医疗股，比如有重大疾病突破的，我们也比较早就布局了相关的一些检测通道，到现在也有比好的收益，未来也会长期持有。 邱晓旭 从整个板块层面来说，在现在的政策背景下，看好一些高性价比的东西。比如中药、生物制品，现在的估值相对合理，可能比一些消费有更高的性价比。从个股层面来说，更看好大病种的全球性突破、新的成药方式。一个空白区域就代表新的机会。如果是传统的单抗或者小分子，无外乎是在别人已经上市的产品上修修改改。因为结构相对简单，所以修改的空间也比较小。但如果是一个新的成药方式，（这意味着）你有更多的修改空间，这也是中国人最擅长的地方。 主持人 根据你所说的，我们在医药上有很多细分领域已经做到了市场前列。这些是你首先关注的领域吗？ 邱晓旭 是的，医药（研究）第一步，一定是看天花板，就是一定要做到中国领先，而且能够扩展到全球。比如我们投的很多医疗设备的公司。这跟阳哥说的高端制造、中国新能源车出口是一样的逻辑。中国在所有的药物临床上，跟美国相比，每年上市的新药和IND数量大概还有3-4倍的差距。但是我们在CAR-T的临床数量上，2016年就超过美国了。细胞治疗，我们的临床数量也跟美国基本持平。所以，在这些更领先的科技上，我们有弯道超车的机会。 邱晓旭 估值并不高，因为很多企业在港股，有一个阶段部分企业在手现金都已经达到了市值，只不过因为宏观货币周期的原因，它们被严重低估。 王阳 高端装备是一个比较广泛的领域，像晓旭说的医疗科研仪器、医疗设备也属于高端制造。还有半导体，虽然最终不知道什么时候能国产替代，但它一定是沿着这个方向去发展的，比如说一些核心零部件、核心原材料。另外，从过去3-5年来看，虽然近期市场对新能源这部分资产不感兴趣，但从我的角度上来看，绿色发展、能源结构转型，以及中国通过绿色发展、能源结构转型所产生的新能源汽车、光伏、储能等等，一定也会努力去行销全球。中国首先是一个制造业大国，除去“高端”这两个字代表的产业升级，制造业也解决了很多人的就业吃饭问题。而且现在一些欧美国家也在喊制造业回流，大家都意识到，制造业才是一个国家经济发展的基石，是一切的源泉。 王阳 在转型过程中，必然面对绝大多数原有行业发展增速、盈利增速大幅下降的情况，可能还是一些偏头部的公司。一些二线、三线的公司，已经不是企业盈利增速下降的问题，而是被时代所淘汰了。结果就是越来越卷，卷是因为蛋糕在缩小，但缩小的不是总量，而是蛋糕增量的边际。可能我们现在持有的很多公司，如果没有在时代变革的时候，去发展新的业务，或者只局限于国内，没有努力发展产业输出。最终这些公司首先面临的就是资本市场对于它估值的杀跌。有20%增长的时候，大家有汤喝有肉吃。但如果有一些赛道已经过了高速发展期，或者只有个位数发展的时候，产品同质化非常强烈，企业又没有反内卷能力，又不能持续实现产品的差异化或者迭代，还没有品牌优势，这种企业我们是不看好的。
西叔 还没有买过，回国时间不长，平常也比较忙，不知道买什么样的基金比较好。把钱交给专业投资者，公募基金的权益型产品，往往在第三年获得的收益率要比市场平均水平高。历史不会完全重复，但它总会惊人相似。分子端是企业盈利，盈利的背后是经济增长。目前来看，国内经济应该还是处于一个底部向上的过程，这一轮的复苏周期估计能持续到2024年上半年之后。所以对于整个市场和绝大多数公司来说，应该还是处于一个盈利修复的阶段。分母端相对有点复杂。这部分我们也需要去观察，客观上来说，相比较2021年下半年到2022年，它的分母端是在持续改善的。从股价的定价模型上来说，我觉得现在是一个参与权益市场的好时机。 邱晓旭 首先，在一级市场投资的时候，因为资金时间周期属性的问题，你无法获得它完整的成长周期的回报。所以买一个长久期的二级市场股票权益型基金，刚好填补了这个空白，能非常好的去分享企业成长的过程。其次，买基金一定要选专业的人和团队。要看基金经理过往的业绩。另外，一个基金经理的能力，除了专业，合作也是非常关键的。一个和尚挑水喝，两个和尚抬水喝，三个和尚没水喝。“两个和尚抬水喝”是一个最优性价比，能形成非常好的能力圈互补。最后，不管是一级还是二级市场，不管是小白还是有经验的基民，都要耐下心来，管住自己的手，不要追涨杀跌。
主持人 （邱晓旭和西叔）你俩是同学，有讨论过做一级和做二级有什么差别吗？ 西叔 首先，一级市场是做早期投资的，基本上是天使轮到A，但是这两年的市场表现和公司表现，让我们越来越觉得要自始至终。二级市场对于一个行业和公司的看法，对一级市场越来越重要了。其次，一级比二级更Diversify（动态差异化），风险会更高。我还挺好奇，你们deal（交易）的来源。我们一级首先是关注到一个技术，然后去找相关标的，二级怎么去找？ 王阳 我觉得西叔这个问题，她肯定是想问一个确定答案。第一，可能年轻的基金经理很期望在开盘的那一刻买进卖出一只股票。但是对我来说，做得越久越发现，这个对于长期回报，甚至对于一年的回报来说，收益都是极其有限的。第二，和一级不同的是，二级挑选产业和公司，在研究上更多扮演一个市场信息收集者。输出的结果，不一定是一个产业和公司的客观结果和规律，有可能只是一个金融资产的比价问题。当你在你的认知范围内急剧成长，如果你触碰到了认知圈的边界，有时候不一定要急于去打破这个边界，而是站在边界的旁边，先看看另一边是不是一个万丈深渊。 西叔 这个跟做一级反而更像，因为一级的时间普遍很长。 王阳 刚才听西叔讲“一级现在也要从始至终看”，我还蛮有感触的。听到一级投资人的退出，就感觉好像付出那么大的成本，回报很低。我也突然感慨，原来这个时代又出现一种新现象。现在很多专精特新的公司都没有50、60亿，可能只有30亿，但是这对于二级市场来说是个好事情。当然我是从估值的角度，如果它一上市就一百倍起，那对于二级来说，它可能就是一个业绩不断消化高估值的过程。 西叔 一级2022年讨论这个话题特别多，和2021年比，一二级受到的影响都挺大。拿二级做例子，看两个公司，一个是美国的医药公司再生元Regeneron，一个是中国的宁德时代，它们上市之后股价都趴了很久，直到有一个大的trigger（诱因）过来之后，它才开始涨。我作为一级市场投资人，如果我是再生元、宁德时代的第一轮/第二轮投资人，可能在它上市的那一瞬间，我就要退出了，因为考虑十年的存续期。就算你挑中了如此好的标的，你也很有可能在这个deal（交易）赚不到钱。去年二级市场跌的很厉害，我们那时候说，理性基金应该去二级市场扫货。当然出于基金的性质，我们不能做这个事。但是我们越来越不会把一二级市场拆开看了，最后都得回归商业。不管投一级还是二级，本质都是要为投资人负责和赚钱的。 邱晓旭 不过现在二级市场，比如科创板，或者港股18A，上市进程缩短对一级也有很大的好处吧？ 西叔 对，创新药的很多公司在上市的时候是没有收入的，进入临床二期它就可以上市了，没有任何销售收入但又花很多钱。后来发现港股18A很好，但到再后来发现18A好像没有足够的交易量，就会导致一些质地还不错的企业股价上不去。它可能在一级市场融资的估值远高于它在二级市场的股价，那中后期的投资人就赚不到钱，于是科创板就给了一个很好的出口。所以我觉得，国家如果要鼓励创新，是需要给这种暂时没有盈利能力的企业一个生长和发展的机会的。需要更多的途径让它们去上市、去融资。如果全都以利润和收入为出发点的话，会让很多创新没有发展的机会。 西叔 中国股市的主力资金构成和美国还挺不一样的，中国以散户为主，美国以机构为主，而且美国的投资人风险偏好也更高。比如说创新药，我们国家2014年之前没有这个行业，这就导致行业产业链、从业者素质、源头创新的能力，以及投资人，都没有ready（准备好）。他们对一些看上去很天马行空的东西也敢投。但是有可能经过长时间的蜇伏之后，最后（这个投资）会催生出很大的（效益）。比如说最近很火的ChatGPT和OpenAI。中国的AI公司，可能第三年大家就开始想你的盈利模式是什么。另外，美国的整个市场，对于创新更友好一些。所以它能让那些高风险但是科技含量更高的东西有生存空间。但是他们也会经常被骗了。美国一线基金投资人的水平是非常高的，好多人在业界待了很多年然后出来，不管是他的投资研究水平，还是在工业界的水平都还是挺高的。 主持人 投资以外，你们有哪些爱好或者放松的方式？听说西叔还是一名乐队鼓手？ 西叔 是的，打鼓的时候节奏特别密，我会特别focus（专注），是一个很好的放松。打鼓也很讲究节奏，投资也是，那个follow（节奏）很重要。 王阳 接着西叔的话，我觉得放空、节奏、感觉这三个词，也是投资中最重要的。投资最终也会从一个理性的活动，变成你对于事物大趋势的一种感觉。有些人他天生就有一种韵律感，和演奏乐器一样。有时候做投资就像搞艺术，能捅破最后一层窗户纸，你（就变成）大师。没捅破之前，你要经过大量的刻苦训练，甚至是一些挫折，最后才能成为一个艺术大师。 邱晓旭 我有时候会拼乐高，拼的时候不会拿手机，就只专注于这件事，完全放空。摄影也是我调节压力的方式。一个新手学习摄影，一开始肯定有一定的模仿成分，当然也有一定的艺术成分，然后经过自己的调整，画面的光影会发生变化……就像我们做投资，首先要调整心态，其次在学习中去感受创新。小时候家就在铁道旁，经常去看黑色头的蒸汽机车穿梭而过。当时我就觉得很帅，它不像新能源汽车的那种绿色感和艺术感，传统能源有一种狂野的力量感。 邱晓旭 可能每个阶段回答这个问题，都会不一样。这个阶段，我想去做一名育种师。育种师和普通农民不太一样。培育出不同颜色、形状的花朵，这里面既有辛勤的耕耘，又有一种艺术创造在里面。而且育种师有一个春耕冬藏的节律。我理想中可以有一大段冬藏的时间，去读一些书，去规划下一年的工作和生活。另外，就像投资的周期，每年春天种子都会再次发芽，所以在冬藏的时候，你并不悲伤，你会有一个新的期待。 西叔 我觉得投资也不一定非得是你的终生职业。不是说一个事，好像你20多岁的时候选了，就得一直做它。让我选的话我会想做一名科幻小说作家。写东西本身是一个输出的过程，那个过程也挺令人开心的。 主持人 我最想做基金经理，接触了财经之后，就觉得这个市场的信息量非常密集，它有很多关于这个世界的真相和底层逻辑在里面。所以我觉得这一行，非常有意思。基金经理观点仅供参考，会因市场因素变化而变化，不构成投资建议或承诺。国泰智能装备股票A（成立日期2017/06/21，业绩比较基准为80%中证高端装备制造指数+20%中证综合债指数，周伟锋自成立日管理至2019/8/15，王阳自2018/11/13管理至今）2018年-2022年业绩/比较基准：-22.47%/-28.90%，45.50%/34.81%，97.22%/39.85%，36.10%/15.77%，-27.27%/-24.49% ；国泰智能汽车股票A（成立日期2017/08/01，业绩比较基准为80%中证新能源汽车指数+20%中证综合债指数，周伟锋自成立日管理至2019/8/15，王阳自2019/08/15管理至今） 2018年-2022年业绩/比较基准：-28.25%/-30.35%，53.26%/36.96%，112.38%/78.55%，35.47%/35.39%，-29.10%/-22.71%；国泰价值先锋股票A（成立日期2021/03/09，业绩比较基准为85%*沪深300指数收益率+5%*中证港股通综合指数(人民币)收益率+10%*中证综合债指数收益率，王阳自2021/03/09管理至今，邱晓旭自2022/08/16管理至今） 成立-2022年业绩/比较基准：13.23%/-2.70%，-18.71%/-18.68%；国泰价值领航股票A（成立日期2021/09/07，业绩比较基准为85%*沪深300指数收益率+5%*中证港股通综合指数(人民币)收益率+10%*银行活期存款利率(税后)，王阳自2021/09/07管理至今）成立-2022年业绩/比较基准：4.92%/-0.49%，-20.38%/-18.92%；国泰价值精选灵活配置混合A（成立日期2018/08/08，业绩比较基准为50%*沪深300指数收益率+50%*中债综合指数收益率，周伟锋自成立日管理至2019/8/15，王阳自2019/08/15管理至今）成立-2022年业绩/比较基准：65.55%/17.99%，63.67%/13.50%，1.13%/-1.21%，-17.18%/-10.80% 。以上数据来自基金季报，数据截至2022/12/31，业绩数据已经过托管行复核，国泰基金整理。我国基金运作时间较短，过往业绩不代表未来。以上基金分属于不同类型，风险收益等级各不相同，购买前请详阅基金法律文件。基金有风险，投资需谨慎。—— / Cong Ming Tou Zi Zhe / ——