基本结论

• 2023年2月21日，广西壮族自治区下辖柳州市召开柳州市国有企业发行债券推介会，柳州市政府相关负责人、自治区相关政府部门负责人及部分城投公司负责人出席会议并发言。本文梳理了柳州市当前的经济财政情况、债务风险管控措施及债务到期压力，以供投资者参考。

  
  

• 2021年，柳州市GDP3,057.24亿元，在广西14个地级市中排名第2，GDP增速-3.77%，在广西排名第14。产业结构以第二产业为主，支柱产业主要为汽车、钢铁、机械等。截至2023年2月24日，市内共5家A股上市公司。

  
  

• 2017-2019年，柳州市一般公共预算收入呈缓慢上升趋势，2020年同比下降21.82%，随后保持稳定；财政自给率自2018年以来呈下降趋势，2021年回升至41.27%，但仍处于较低水平。政府性基金收入自2017年起呈稳步增长趋势，且从2020年开始超过一般公共预算收入；2017年以来，柳州市土地出让收入逐年增长，土地财政依赖度随之持续上升，2021年土地财政依赖度为142.11%。

  
  

• 柳州市全口径债务以城投有息债务为主，2018-2021年，地方政府债务增速很低，城投有息债务增速持续高于地方政府债务增速，其中2020年达到24.12%。2019-2021年，柳州市调整债务率分别为302.25%、351.08%和398.76%，呈增长趋势。

  
  

• 根据其他省份债务化解的经验，地区银行资源、持有的上市公司股权2个因素在地区金融资源中尤为重要。柳州市有1家城商行柳州银行股份有限公司和5家农商行。根据样本城投最新授信数据，市内城投银行借款结构主要依赖城商行、股份制商业银行及国有大型商业银行，占比分别为35%、28%和27%。其中城商行除了市内城商行柳州银行给予城投的授信较大外，自治区内桂林银行和广西北部湾银行2家城商行也给予了城投较大的授信规模。根据2022年三季报数据，柳州市政府共持有3家上市公司股权，按2023年2月24日市值计算，合计市值20.28亿元，上市公司资源较为薄弱。

  
  

• 柳州市的负面舆情集中于2022年，注销土地使用权及商票逾期引发市场关注。上半年，柳州东通、柳州龙建及柳州投控陆续公告注销土地使用权，在此之前，甚少有城投公告注销土地使用权。同时，公告中虽称“柳州市财政及柳州市国资委将通过现金资产和实物资产注入的方式增资”，但彼时注销土地使用权确实导致了相关城投净资产的大幅下降，由此引发了市场对柳州市整体的担忧。下半年，多家城投陆续出现在商票逾期名单上。

  
  

• 近年来柳州市预算执行报告及政府工作报告中均有涉及化债、防控债务风险的表述。2023年2月21日，柳州市召开恳谈会，提及“确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付”。和之前其他省份恳谈会类似，柳州此次恳谈会也只保证了债券的按时兑付，而从之前其他省份的恳谈会经验看，恳谈会对市场提振信心较少，市场更为关注恳谈会相关精神的落地。诸如甘肃、山东潍坊、贵州等恳谈会之后城投债利差仍一路攀升，主要原因是区域内非标仍在违约，债务管控仍较弱，天津是当前唯一一个恳谈会之后出现利差下行的省份。

  
  

• 目前柳州市有存续债的城投共9家，均为地市级城投。其中AA+、AA及无评级城投分别为5家、3家和1家，存续债余额合计815.96亿元，其中2023-2025年到期规模分别为100.04亿元、159.26亿元和276.90亿元。具体主体看，柳州投控、柳州东城、城投公司和柳州东通存续债余额规模较大，分别为206.38亿元、147.25亿元、125.52亿元和122.33亿元。2023年到期规模较大的主体为柳州投控和柳州东通，到期规模分别为33.10亿元和29.34亿元。

  
  

• 一级方面，2022年，柳州市城投净融资额-100.74亿元，同比由2021年的净流入（179.72亿元）转为净偿还。二级方面，伴随着区域内负面舆情不断，2022年以来，柳州市城投信用利差呈上行态势。具体主体看，2023年2月23日，有息债务规模大、短期偿付压力大且存续债余额较大的柳州投控、柳州东城和城投公司信用利差超过1,000bp；柳州东通、柳州建投和柳州龙建信用利差在700-900bp之间；存续债余额较小的柳州城建、柳州轨道交通和柳州文旅信用利差小于500bp。

  
  

• 风险提示：城投口径判断有误；有息债务数据统计不完整；发生超预期信用风险事件。

2023年2月21日，广西壮族自治区下辖柳州市召开柳州市国有企业发行债券推介会，柳州市政府相关负责人、自治区相关政府部门负责人及部分城投公司负责人出席会议并发言^[1]。本文梳理了柳州市当前的经济财政情况、债务风险管控措施及债务到期压力，以供投资者参考。

[1] 资料来源：https://www.21jingji.com/article/20230223/herald/fd546660912a33c0ca8cc1792f6eef31.html

一、经济财政情况

柳州市位于广西中北部，是广西第二大城市和最大的工业城市，全市总面积1.86万平方千米，人口417.53万人。柳州市下辖5个区（城中区、鱼峰区、柳南区、柳北区、柳江区）、3个县（柳城县、鹿寨县、融安县）、代管2个自治县（融水苗族自治县、三江侗族自治县）。

1、经济与产业发展

2021年，柳州市GDP3,057.24亿元，在广西14个地级市中排名第2，GDP增速-3.77%，在广西排名第14。

产业结构以第二产业为主，支柱产业主要为汽车、钢铁、机械等。2021年，柳州市三次产业结构为8.4:41.8:49.8，相较2017年（6.9:54.0:39.2），第三产业比重有所增长。截至2023年2月24日，柳州市内共5家A股上市公司，包括柳钢股份、柳工、柳药集团等。

2、土地依赖度逐渐上升

2017-2019年，柳州市一般公共预算收入呈缓慢上升趋势，2020年同比下降21.82%，随后整体稳定，税收收入占比在56%-72%之间波动，2021年占比为66.31%。财政自给率自2018年以来呈下降趋势，2021年回升至41.27%，但仍处于较低水平。

政府性基金收入自2017年起呈稳步增长趋势，且从2020年开始超过一般公共预算收入，其中2018-2021年同比分别增长14.96%、25.35%、21.20%、13.10%。2017年以来，柳州市土地出让收入逐年增长，土地财政依赖度随之持续上升，2021年土地财政依赖度为142.11%。

2022年，柳州市以招拍挂方式出让的住宅类用地土地成交金为40.30亿元，同比下滑73.05%，土地出让金下滑对后续柳州财政收入规模及可持续性或将产生较大影响。

3、调整债务率呈增长趋势

2015-2019年，柳州市固定资产投资增速持续高于全国水平。2015-2021年，广西固定资产投资增速均高于全国水平；2015-2019年，柳州市固定资产投资增速持续高于全国水平，同时其增速自2018年开始显著下降，2020年起增速低于全国平均水平和广西平均水平，2022年同比增速为-7.00%，低于全国的5.10%。

柳州市全口径债务以城投有息债务为主，2018-2021年，地方政府债务增速很低，城投有息债务增速持续高于地方政府债务增速，其中2020年达到24.12%。2019-2021年，柳州市调整债务率^[1]分别为302.25%、351.08%和398.76%，呈增长趋势。

4、地区金融资源观察

地区金融资源包括银行、担保公司、证券公司、融资租赁公司、AMC以及持有的上市公司股权，这些金融资源在城投一级市场债券发行、融资支持以及债务化解过程中的协商展期等方面都发挥了重要作用。而根据其他省份债务化解的经验，地区银行资源、持有的上市公司股权2个因素在债务化解方面作用更为明显。

柳州市城投银行借款结构主要依赖城商行、股份制商业银行及国有大型商业银行，占比分别为35%、28%和27%。柳州市有1家城商行柳州银行股份有限公司，5家农商行广西鹿寨农村商业银行股份有限公司、广西柳城农村商业银行股份有限公司、广西融安农村商业银行股份有限公司、广西三江农村商业银行股份有限公司和广西融水农村商业银行股份有限公司。根据样本城投最新授信数据^[2]，城商行贷款占比35%，除了市内城商行柳州银行给予城投的授信较大外，自治区内桂林银行和广西北部湾银行2家城商行也给予了城投较大的授信规模。

根据2022年三季报数据，柳州市政府共持有3家上市公司股权，按2023年2月24日市值计算，合计市值20.28亿元，上市公司资源较为薄弱。

[1] 调整债务率=（地方政府债务余额+城投有息债务）/地方综合财力*100%。

[2] 指2020年12月31日以来的最新授信。

二、区域负面舆情及债务风险管控

1、区域负面舆情

柳州市的负面舆情集中于2022年。上半年，柳州东通、柳州龙建及柳州投控陆续公告注销土地使用权。在此之前，仅2016年2月财综[2016]4号发布后，承担土地储备职能的城投为剥离土储职能，将土地储备返还给正规土储中心，但甚少有城投公告注销土地使用权。同时，公告中虽称“柳州市财政及柳州市国资委将通过现金资产和实物资产注入的方式增资”，但彼时注销土地使用权确实导致了相关城投净资产的大幅下降，因此三家城投公告引发了市场对柳州市整体的担忧。

下半年，多家城投陆续出现在商票逾期名单上。 8月31日，柳州东城首次出现在商票逾期名单上，随后柳州龙建、柳州东通、城投公司陆续出现在商票逾期名单上。

2、债务风险管控

债务管控方面，广西曾于2020年7月16日召开债券市场投资者恳谈会，近年来柳州市预算执行报告及政府工作报告中均有涉及化债、防控债务风险的表述。2023年2月21日，柳州市召开恳谈会，提及“柳州将持续做好债券市场的风险防范工作，完善企业债券风险预警机制，实时监控到期债券的兑付安排，提前逐笔督促落实偿债资金来源。柳州市将持续拓展融资渠道，通过成立柳州市偿债准备基金、统筹财政资源银行再融资等多种方式，多渠道筹措资金，确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付，确保债券投资人的合法权益，坚决维护好柳州的良好资本市场环境和信任基础”。^[1]

和之前其他恳谈会类似，柳州此次恳谈会也只保证了债券的按时兑付，而从之前其他恳谈会经验看，恳谈会对市场提振信心较少，市场更为关注恳谈会相关精神的落地。诸如甘肃、山东潍坊、贵州等恳谈会之后城投债利差仍一路攀升，主要原因是区域内非标仍在违约，债务管控仍较弱，天津是当前唯一一个恳谈会之后出现利差下行的省份。

◾ 甘肃恳谈会

2021年10月15日，甘肃省地方金融监督局组织召开全省债券市场投资人恳谈会，副省长会议上指出“针对国企存续债，省市两级坚决采取过硬措施，全力推动风险化解，倾尽所能保护投资者利益 ”。具体的偿债保障如下：第一，当地或出资成立百亿信用保障基金，用于债券投资、当地债券回购等，以解决暂时困难，并为当地主要国企的债券发行提供增信；第二，推进市县政府融资平台公司整合升级，加快市场化转型，通过划分类型、“以市带县”等模式进行平台整合，为市县政府谋划实施建设项目提供依托；第三，加强国有企业债务风险管控工作，在摸清现有融资平台公司底数的基础上，全面清理撤销“空壳类”平台、兼并重组“复合类”平台、着力打造“市场类”平台；第四，将优质国企股权等优质经营性资产注入平台公司，选择现金流比较充沛的项目，采取REITS、PPP、ABS等方式盘活，形成示范效应；第五，统筹使用多种手段化解现有债务，科学合理安排暂时难以偿还的债务缓释期限^[2]。

2021年12月19日，兰州市政府召开化解兰州建投公司债务问题金融机构通气会，此次会议上兰州市领导表示兰州建投公司的债务问题本质上是金融问题，要用金融的方法解决好金融的问题，并表态将组建“新兰投”公司，推动政府融资平台整合升级，要实现兰州建投公司债务全部落实，不打折扣^[3]。

◾ 贵州恳谈会

2019年10月18日，贵州省地方金融监督管理局在上交所举办了贵州省债券市场投资者恳谈会^[4]，会议提到保证全省公开市场发行的债券如期兑付。但从二级利差变化来看，市场并不认可这次恳谈会，或与恳谈会后非标仍在持续违约有关。

◾ 天津恳谈会

2021年6月22日，天津市政府相关领导以及当地国资委、金融局等召开债券市场投资人恳谈会^[5]，天津市相关领导强调，将千方百计维护好信用生态。具体措施包括：一是完善信用增信，强化流动性支持。设立市属国企高质量发展基金，应对短期流动性管理需求，设立总规模 200 亿元基金，提供短期流动性支持，维护市场信用环境；更好发挥信用增进公司作用；强化企业债券流动性管理。增强债券规模与偿债能力，债务到期与资金安排合理匹配。二是加快天津市国有资产处置盘活，综合实施分类分层化解问题企业存量债务风险，并注入优质资产等方式维护好天津债市的信用生态。三是健全完善国有企业领导人员考核体系，签署防控债务风险责任状，对出现公开市场债券违约风险范防化解不力、损害投资者合法权益等行为，一追到底、终身问责。

2022年3月8日，天津国企与金融机构恳谈会举行，副市长王旭出席会议并讲话，62家在津金融机构负责同志应邀出席会议，部分市管企业负责同志参加会议^[6]。

第一次恳谈会约3个月后，天津城投债利差有明显下降，第二次恳谈会约1个月后，天津城投债利差明显下降，此次恳谈会叠加资产荒，利差下降幅度更大。

2021年10月20日，潍坊市召开投资机构对接大会^[7]，由潍坊市政府主办，潍坊市地方金融监管局承办。会上潍坊市相关领导表示，潍坊有实力也有能力，绝不让任何一家国企出现债券违约风险，绝不让任何一个区域陷入债务危机，并提出四项措施管控风险。一是筹划设立规模50亿元的债务增信专项资金和80亿元的债券投资基金，如市内国企出现债券兑付风险时，债务增信专项资金先行垫付，避免违约风险；二是坚持风险防控全市一盘棋，对全市国企债务风险防控实行统一领导，强化资源统筹，压实属地责任，完善追责机制；三是对资产负债率较高、效益下滑明显的企业进行重点监控，密切监测债务变动情况，确保一有风险，立即处置；四是加快国企市场化转型，提升国企信用评级，聚焦产业发展，同时利用好权益市场，增强直接融资能力。

◾ 云南恳谈会

2021年5月31日，中债资信评估有限责任公司牵头举办“云南深化国企改革、推进高质量发展研讨会”，云南省政府、省国资委及主要监管机构领导，云投集团、建投集团、康旅集团、能投集团、云锡控股、云天化集团、航产投集团、农垦集团8家省属企业代表参加会议，来自银行、保险、基金、证券、银行理财子公司等40余家投资机构代表亦受邀与会。云南省国资委主任黄小荣在会上表示，云南省属企业经营业绩、债务情况和发展空间是云南不会违约的底气。云南高度重视省属企业资产负债状况，千方百计防范化解国有企业债务风险，省属国有企业近3年没有发生一单债务违约^[8]。

[1] 资料来源：https://www.21jingji.com/article/20230223/herald/fd546660912a33c0ca8cc1792f6eef31.html

[2] 资料来源：http://www.21jingji.com/article/20211117/herald/9d4c103b8a475a0e12f105fbe2624655.html

[3] 资料来源：https://mp.weixin.qq.com/s/uJBDBeyZcE_nNaDvlTp_Gg

[4] 资料来源：https://www.cs.com.cn/sylm/jsbd/201910/t20191018_5990933.html

[5] 资料来源：https://www.163.com/dy/article/GD48N1RV05199NPP.html

[6] 资料来源：https://www.tj.gov.cn/sy/tjxw/202203/t20220310_5825043.html

[7] 资料来源：http://www.21jingji.com/article/20211020/herald/49c06a7acfc344260245fb9f262b91e5.html

[8] 资料来源：https://www.163.com/money/article/GBTH53QB002580S6.html

三、债务压力

1、市内城投平台

目前柳州市有存续债的城投共9家，均为地市级平台，其中AA+、AA、无评级平台分别为5家、3家和1家。

5家AA+级平台为广西柳州市投资控股集团有限公司（以下简称“柳州投控”）、广西柳州市东城投资开发集团有限公司（以下简称“柳州东城”）、柳州市城市投资建设发展有限公司（以下简称“城投公司”）、广西柳州市轨道交通投资发展集团有限公司（以下简称“柳州轨道交通”）、广西柳州市城市建设投资发展集团有限公司（以下简称“柳州城建”）。

柳州投控是柳州市重要的基础设施建设和公共事业运营主体，主要负责柳州市范围内的基础设施建设、土地开发整理、保障房建设业务，以及供水、供气等公共事业类业务；柳州东城是柳东新区城市基础设施建设、运营、服务的唯一主体，主要负责柳东新区范围内的土地整理、基础设施建设及其他相关配套设施建设任务；城投公司作为柳州市除柳东新区外其他地区主要的道路和桥梁投资建设主体；柳州轨道交通作为柳州市重要的基础设施建设和投融资主体之一，主要承担柳州市公共交通配套项目建设和运营任务，并在市区范围内开展基础设施建设、土地一级整理和保障性住房项目开发；柳州城建主要业务包括土地整理、基础设施建设、房地产开发等。

3家AA级平台分别为广西柳州市建设投资开发有限责任公司（以下简称“柳州建投”）、柳州东通投资发展有限公司（以下简称“柳州东通”）、柳州市龙建投资发展有限责任公司（“柳州龙建”），其中柳州建投是柳州市政府性项目主要投资建设主体之一，作为柳州市城市基础设施建设、土地开发整理和保障房建设的投融资主体，承担了大量的项目建设和融资任务；柳州东通是柳州市最重要的保障房建设主体，主营业务涉及保障房建设、土地整理和项目代建等；柳州龙建作为柳州市城市交通配套设施建设重要实施主体，承担柳州市城市公共交通配套工程一期、二期项目和火车站城市综合交通配套工程的建设任务。

广西柳州市文化旅游投资发展集团有限公司（以下简称“柳州文旅”）无外部评级，主要从事文化旅游项目建设等。

柳州投控及柳州东城有息债务规模较大，规模分别为937.05亿元和565.08亿元，且短债占比均在30%以上，非受限货币资金规模较小，短期偿债压力较大；柳州城建、城投公司、柳州轨道交通、柳州东通和柳州龙建总有息债务规模在200-400亿之间，其中柳州城建、柳州东通和城投公司短债规模超100亿元，短期偿债压力仍较为明显；柳州建投总有息债务规模为176.73亿元，但期末非受限货币资金规模极小；相对而言，柳州文旅债务负担较小，总有息债务及短期有息债务体量很小。

2、城投债一二级市场情况

2022年，柳州市城投净融资转负。2022年发行额为143.46亿元，同比下降61.43%，净融资额-100.74亿元，同比由2021年的净流入（179.72亿元）转为净偿还。从期限看，1年以内、1-3年和3-5年发行规模分别为22.90亿元、50.90亿元和69.66亿元，占比分别为15.96%、35.48%和48.56%。 

二级市场看，2022年以来，伴随着区域内负面舆情不断，柳州市信用利差呈上行态势，2022年11月11日总体利差较2022年年初^[1]上行342.00bp，2023年2月17日利差较2022年年初上行405.82bp。

3、债务压力主要在柳州投控等

截至2023年2月24日，柳州市城投存续债共117只，存续债余额合计815.96亿元，其中2023-2025年到期规模分别为100.04亿元、159.26亿元和276.90亿元。债务压力集中在地市级城投。从评级看，AA+、AA级和无评级主体存续债余额分别为534.63亿元、280.03亿元和1.30亿元，占比分别为65.52%、34.32%和0.16%。

具体主体看，柳州投控、柳州东城、城投公司和柳州东通存续债余额规模较大，分别为206.38亿元、147.25亿元、125.52亿元和122.33亿元。2023年到期规模较大的主体为柳州投控和柳州东通，到期规模分别为33.10亿元和29.34亿元。

从存续债加权收益率看，柳州东城、柳州投控和城投公司存续债加权收益率较高。

从具体主体信用利差看，2023年2月23日，存续债余额较大的柳州投控、柳州东城和城投公司信用利差超过1,000bp；柳州东通、柳州建投和柳州龙建信用利差在700-900bp之间；存续债余额较小的柳州城建、柳州轨道交通和柳州文旅信用利差小于500bp。

[1] 限于数据可得性，采用2022年2月25日数据。

四、总结

2021年，柳州市GDP3,057.24亿元，在广西14个地级市中排名第2，GDP增速-3.77%，在广西排名第14。产业结构以第二产业为主，支柱产业主要为汽车、钢铁、机械等。2017-2019年，柳州市一般公共预算收入呈缓慢上升趋势，2020年同比下降21.82%，随后保持稳定。财政自给率自2018年以来呈下降趋势，2021年回升至41.27%，但仍处于较低水平。政府性基金收入自2017年起呈稳步增长趋势，且从2020年开始超过一般公共预算收入，2021年土地财政依赖度为142.11%。

柳州市全口径债务以城投有息债务为主，2018-2021年，地方政府债务增速很低，城投有息债务增速持续高于地方政府债务增速，其中2020年达到24.12%。2019-2021年，柳州市调整债务率分别为302.25%、351.08%和398.76%，呈增长趋势。

柳州市的负面舆情集中于2022年，注销土地使用权及商票逾期引发市场关注。2023年2月21日，柳州市召开恳谈会，提及“确保柳州市属国有企业所有债券均能够按期足额偿付”。和之前其他省份恳谈会类似，柳州此次恳谈会也只保证了债券的按时兑付，而从之前其他省份的恳谈会经验看，恳谈会对市场提振信心较少，市场更为关注恳谈会相关精神的落地。

目前柳州市有存续债的城投共9家，均为地市级城投。存续债余额合计815.96亿元，其中2023-2025年到期规模分别为100.04亿元、159.26亿元和276.90亿元。具体主体看，柳州投控、柳州东城、城投公司和柳州东通存续债余额规模较大，分别为206.38亿元、147.25亿元、125.52亿元和122.33亿元。2023年到期规模较大的主体为柳州投控和柳州东通，到期规模分别为33.10亿元和29.34亿元。

一级方面，2022年，柳州市城投净融资额-100.74亿元，同比由2021年的净流入（179.72亿元）转为净偿还。二级方面，伴随着区域内负面舆情不断，2022年以来，柳州市城投信用利差呈上行态势。具体主体看，2023年2月23日，有息债务规模大、短期偿付压力大且存续债余额较大的柳州投控、柳州东城和城投公司信用利差超过1,000bp；柳州东通、柳州建投和柳州龙建信用利差在700-900bp之间；存续债余额较小的柳州城建、柳州轨道交通和柳州文旅信用利差小于500bp。 

五、风险提示

城投口径判断有误；有息债务数据统计不完整；发生超预期信用风险事件。