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来源：Tom真不想看你亏钱收集编辑：坐等打赏的Tom
《光与影-中国量化20年（第一章 黑暗中的探索）》
咱们书接上回，2015年股灾之后监管处罚了一批量化私募，还对股指期货进行了限仓，刚刚有所发展的量化投资就这么挨了一闷棍。股指期货限仓后股指期货贴水达到了一个极高的水平，给中性策略几乎带来了灭顶之灾。野火烧不尽，春风吹又生，量化投资的发展是符合资本市场客观发展规律的，不会因为某些外力干涉打压就一蹶不振，量化也必将在中国资本市场扮演越来越重要的角色。2016年以前的量化多以中性策略为主，因为对冲掉了市场风险，业绩曲线和主观多头有明显差异。
从2013年小盘股行情开启，再加上股指期货长期处于升水状态，做多小盘股做空沪深300股指期货就能赚的盆满钵满。2013-2015年创业板指数秒杀沪深300
大家说做多小盘股做空沪深300股指期货这种策略是赚的α还是β呢？这种风险敞口暴露的策略，不出风险就风平浪静，出了风险就直接扑街。至于管理人赚的是α还是β，只有当风险真正出现时才知道。当市场风格从小盘股行情转换成大盘股行情时，大家就发现绝大部分中性策略都在裸泳。
虽然2014年底市场风格短期切换了一下到了大盘股行情，贴水也突然变了下升水打爆了一批中性产品，不过2015年市场又恢复到小盘股行情，让没打爆的那批回了回血。（具体情节可以回顾下第二章）可是2016年开始，市场风格就彻底切换成大盘股行情了，再叠加股指期货限仓及高额贴水，让之前靠大小盘对冲的管理人直接倒地不起。对投资人来说，潮水多褪几次，给大家看看谁是α谁是β是个好事。对这个行业来说，大部分人都把β当α了，一退潮行业就大震荡了，量化也迎来了灰暗的两年。在这笔者再多哔哔几句。很多管理人都是拿着风格的β当α在卖，在特定市场风格里确实赚的盆满钵满，风格一切换立马扑街。比如量化的小盘股风格，比如债券当年的满仓弱资质AAA级国企，比如现在大热的雪球和城投债。Tom跟多位老牌百亿私募老板交流时发现其公司发展目标并不是多久时间内做到多大规模，而是一直活着。越是长期在这个市场上活着，经历多次风格切换，越是明白不能轻易放大风险敞口跟同行去比短期业绩，一直活下去不让投资者踩雷才是最重要的。很多人吐槽老牌百亿业绩平庸，殊不知所谓“平庸”的业绩背后是远低于行业水平的风险暴露。2016年底，百亿私募里涉及量化的仅为朱雀、青骓、富善、博道、大岩五家。朱雀是老牌主观，青骓、博道规模以债券为主，富善虽然量化CTA闻名但定增的规模也不小。也就大岩资本算是比较纯正的量化了，但现在也没啥声音了，其在私募排排披露的净值曲线也都是2017年以后的了，谁知道2016年发生了什么呢？2016年以前量化在策略上以基本面中低频策略为主，很多都更偏向小盘股。产品上又以中性策略为主，和主观股票产品在产品线上也避免了同台竞争。我姑且粗略的定义为“低频中性时代”。
本来中性产品可以依靠“稳稳的幸福”吸引投资者，结果风格一转换就暴露了中低频策略超额的稳定性差。再加上股指期货交易限制与贴水让中性对冲成本极高，使得之前风光的那一批管理人集体折戟。2017年开始量化进入“高频指增时代”，量化管理人也开始新老交替。为啥会进入“高频指增时代”了呢？既然股指期货交易限制叠加贴水让中性产品面临着极高的对冲成本，那咱们干脆不对冲了吧。不对冲，意味着量化要和主观股票管理人同台竞技。如何吸引投资者呢？稳稳的超额也可以。本来跑赢指数就能超过绝大多数基金经理，如果能长期稳定跑赢指数，那无疑就是真正的股神。这个长期稳定跑赢指数中的“稳定”二字，就要依赖高频策略来实现了。高频策略的稳定度几乎必然高于中低频策略，为啥呢？其实是个简单的数学问题。比如假设每次交易的胜率都是55%，赔率都是1:1，那么交易1次时胜率是55%，交易11次呢？整体胜率变成了63%！交易101次呢？整体胜率变成了84.3%！如果交易1001次呢？胜率是99.9%！单次胜率超过50%时，交易次数越多整体胜率越接近于100%。一个日度胜率55%的策略，周度胜率就是59.3%，月度胜率是75.4%，年度胜率是95%。如果日度胜率达到65%，那么周度胜率是76.4%，月度胜率95.26%，年度胜率无限接近于100%。但如果是月度胜率是65%，那么年度胜率就只有85%。
越是高频，越容易稳定，稳定的超额做出来的指增才能在主观多头的天下抢出一点市场份额。这个期间最有名的莫过于“南幻方北九坤”，一群纯粹的理工男通过极致的数理模型硬生生把超额拉出了一条平滑的曲线吊打指数，给投资者也带来了非常好的投资体验。毕竟指数不会永远下跌，只要一直超过指数，就能一直跑赢大部分人且获得可观的利润。老一代的低频基本面量化管理人在这一年逐步把市场份额交给新一代的高频管理人，也是量化圈开始新老交替的一年。2017年底，百亿私募里涉及量化的仅为朱雀、三度星和两家。三度星和这家公司在市场上声音并不是很大，量化背景的团队，产品却是债券加量化，且主要是靠债券撑起的规模。不过三度星和在百亿榜上晃了一下就下去了。后面因为给投资者承诺保本保息被监管处分了，还跟基金经理搞劳动仲裁，一地鸡毛，大家也不用太关注这家公司。2018年量化管理人依旧是新老交替，老一批规模持续降低，高频新锐开始接棒。股票市场受中美贸易战的影响走出了一个大熊市，股票投资热度也降低，虽然高频指增可以稳稳的跑赢大盘，奈何大盘全年下跌25%。
对成熟的投资者而言，高频指增的持有体验非常好，哪怕大盘下跌25%仍然有很多投资者获得了正收益。对于不成熟的投资者而言体验就很差了，也确实是赚的不多，且过程中一直出现回撤。投资者的认知决定了是否能在市场上赚到钱，只要你意识到β的下跌终究会回来，稳定的超额就是能赚到钱。2018年底，百亿私募没有一家和量化相关。2017年底突破百亿的朱雀因为要转公募的原因规模逐渐缩小，三度星和也昙花一现。这一年业内也开始出现了“四大天王”的说法，九坤、幻方、锐天和致诚卓远通过高频策略迅速走红，快速扩充规模。这一段在《择时高手今何在》中聊到过，最具体的情况大家可以去那篇文章看看，在这不多赘述。
量化能不能做择时，九坤在2018年就试了试水。九坤在18年发行了一款名为多空的产品，但这个多空和真正意义上的多空策略不一样。这个多空策略选择80%的仓位做量化多头，20%的仓位择时做对冲，这个产品其实叫择时对冲会比较合适。择时根据他们的股指CTA信号操作，可以理解为是量化择时。最后跑下来发现跟他们家中证500指增的八折业绩几乎一模一样，也就是说择时并没有效果。2020年10月九坤停止了这款产品的发售，虽然九坤是我很喜欢的一家量化私募，实力也是毋庸置疑的。但是量化挖掘超额收益的能力我相信，择时这个事行不行真的得打个问号。九坤作为头部量化机构给其它机构打了个样告诉大家不行，从这之后也没见哪家量化机构再喊着要去择时了。2019年底共有四家量化百亿私募，分别是明汯、幻方、灵均、九坤。这四家规模超过百亿宣告着量化新老交替完成，高频策略正式席卷市场。
18年量化四大天王之一的锐天却在百亿私募名单上缺席了。锐天由北大、纽约大学的学霸徐晓波于2013年创立，徐晓波擅长高频阿尔法，之前在国际顶级知名对冲基金城堡基金从事量化交易策略的开发和研究。2015年徐晓波的北大校友高亢回国加入锐天，两人强强联手锐天规模突破百亿，可惜高亢名义上虽然是锐天的投资总监，但表面上却没有任何股权。2019年5月，锐天发布公告，高亢携带Alpha策略团队离开锐天独立经营，锐天也不保留任何原有Alpha的策略代码。高亢离开锐天后创立了衍复，规模迅速突破百亿，而锐天却被搞的元气大伤脱离百亿行列。再回来哔哔下买基金要优先选择老牌头部，一家私募机构发展壮大的过程中会遇到各式各样的问题，有策略上的，也有管理上的。小而美时期必然风险是大的，而老牌头部各种情况见的比较多，该解决的问题都解决的差不多了，稳定性会强很多。复习传送门：《建议低配“小而美”的私募》2020年算是量化最幸福的一年了。股市大涨，韭菜很多，镰刀反而没那么多，再加上新股大量发行，打新也让大家赚的盆满钵满。在这哔哔下上面几句话啥意思。高频指增你可以理解为是镰刀割韭菜的游戏，有人跑赢指数就意味着有人跑输指数，是谁跑输指数呢？当然是我们散户和很多公募啦。做超额的时候很重要的一个指标叫“韭镰比”，就是韭菜和镰刀的比例，韭菜越多镰刀越少超额就越高。2020年很多很多小伙伴在自己炒股和买主观股票基金，买量化指增的人很少，所以超额很高。打新这个事情大家都知道是稳赚不赔的买卖，只可惜要有持仓股票才能够去打新股。量化指增天然的满仓股票，不去打个新岂不是浪费了？2020年新股发行434家创了历史新高，打新也给量化指增贡献了很高的超额收益。有多高呢？如果账户规模控制的合适， 2020年光打新基本能获得10%左右的超额收益。当然这是不可持续的，这个收益率在2021年就掉到2%了。高韭镰比，高打新收益，再加上股市牛市，量化指增的投资体验可以说是无敌美好了。当然，那个美好时光再也回不去了。现在镰刀越来越多，韭菜越来越少，打新收益也越来越低，所以大家看着量化超额也越来越低，这都是正常的规律。接着这波东风，2020年底量化百亿私募达到了12家。除了2019年突破百亿的四家以外，鸣石、金锝、衍复、宁聚、迎水、诚奇、盛泉恒元、进化论也都突破了百亿，量化管理人开始加速进入大家视野。2021年前三季度，鸣石投资收益位列百亿量化私募第一，大量资方蜂拥而至。但盛极之下，危机也悄然而至。
2021年10月13日一大早，鸣石投资创始人袁宇写给公司同事信中表示自己与时任鸣石法人李硕之间在进行的关于公司控制权的纠纷，自己已经被李硕解除了自己在公司的职位以及对策略组的管理。随后不久，鸣石通过官方发布说明称，鸣石投资自成立以来一直是由持股超50%的单一大股东李硕控制。此外，鉴于袁宇在策略技术部管理过程中，出现了不利于公司长久发展的举措，根据公司管理制度，公司董事会决定暂停袁宇策略技术部负责人的职务。当晚袁宇再次发布《告全体员工书》，声明自己才是鸣石的实际控制人，还掏出了和李硕签订的《股权代持协议》，表明李硕股权是袁宇控制的松盟投资代持的。这个《股权代持协议》一出来一石激起千层浪，因为私募基金不允许代持股权。本来股权之争就是因为鸣石做好了，利益蛋糕太大了，有人想偷吃别人的蛋糕。但是这么吵起来等下蛋糕就被掀翻了，谁都没得吃了。所以双方火速言和，股权变更至袁宇名下。鸣石受此事影响也遭遇了大量赎回，超额回撤，部分产品的超额至今还没有拉回来。一家公司初创时期大家都在一起努力做大蛋糕，但是当蛋糕做大之后的分蛋糕是非常考验人性的。当核心人员股权和贡献不匹配时很容易产生冲突，这种公司内部冲突在私募圈并不少见，后续会世资产等多家量化私募也都出现了类似问题。2020年这波大东风之后，量化私募规模暴涨，明汯、灵均、幻方均突破千亿规模。还记得2020年底Tom打开东方财富app看看市场行情，结果推送过来一个广告，是宣传明汯量化指增产品的。当时第一个反应是现在量化都热到要东方财富推广告了？第二个反应是明汯这是要出点儿事啊！果然，明汯规模突破千亿，马上超额回撤了7%左右。灵均、幻方在2021年下半年规模也突破千亿，然后2021年9月到11月这两个月超额双双回撤。很多人说规模是收益的敌人，Tom却天天号召大家去买老牌头部。规模确实是收益的敌人，但有些管理人是规模大了风险更低了所以收益低了，有些管理人是还没有做好准备管理大规模资金，一下子一堆钱涌进来，投资策略、风控体系、公司管理都不适应。好在上面三家机构超额后续都拉回来了，也算是有个交代。
一家私募规模从小到大要经历很多劫难，长大不易，但真的成功长大后又会把这些劫难变成财富，强化自身投资管理和公司运营管理。2021年底，百亿量化私募到达了28家，达到了历史高峰。中国量化20年系列也准备终止在这里了。从2021年开始量化基金规模增长越来越快，韭镰比越来越低，打新收益也在快速下降，导致超额越来越低。规模越来越大意味着策略频次也要降低至中低频甚至低频，我们终将面临一个超额低且不稳定的时代。未来量化何去何从，我们应该如何挑选量化私募，我在这挖两个坑：《超额不断衰减，量化私募何去何从》《如何挑选量化私募》。行了，我挖的坑够多了，不过真的都会填上，感兴趣的小伙伴点个关注我们一起看下去吧。也欢迎各位观众加我微信指正，行文匆忙，难免多少有不足，希望在大家指正之后最终形成一篇足够完善的中国量化发展史。