我们近两期周报中提到，当前在内外压力，尤其内部压力下，信用边际收缩导致市场类滞胀预期升温，核心问题在“滞”，短期内部压力缓解需待结构性信用政策等对冲政策发力。6月10日，专项债转资本金相关通知发布，有望撬动更大规模的基建投资，对冲内外部压力。我们预计政策影响下全年可撬动的基建投资增速提升2-3pct，6-9月政策有望持续加码，经济触底和中美博弈不确定性等压力缓解后，政策或将相机而动、逐步转向产业升级转型。关注长三角等区域基建产业链、国家级经开区改革相关标的。

正文

逆周期对冲政策专项债转资本金助力基建，短期信用收缩有望缓解

为何在此时：经济二次触底+信用边际收缩+月底中美博弈

相比一季度信贷释放下经济见底企稳，二季度在内外部压力下经济类滞涨预期上升。外部，临近6月底G20会议前中美博弈不确定性增加。内部：一是下游需求持续回落导致制造业盈利增速二次探底、房地产拿地激进引发政策收缩融资规模下移；二是若制造业和地产融资边际回落，叠加包银事件后中小银行负债端承压，5-6月信用可能呈边际收缩状态。尤其5月底至今中美利差逐步扩大、货币净投放量加大，股债两市却对货币转宽无明显反应，显示相比货币政策，市场更担心经济基本面回落下的信用收缩，专项债转资本金等结构性信用政策就成为缓解内部压力的重要工具。

政策有何影响：预调对冲内部下行压力，增强经济韧性

考虑到短期制造业和房地产盈利和资金需求的下行压力，基建成为预调对冲内部压力的重要一环。同时在中美博弈的关键时期，有望增强国内经济韧性，对冲全球需求放缓、中美博弈不确定性带来的外部压力。对基建投资的具体影响上，按照今年专项债新增限额2.15万亿元，如果30％的地方专项债投向基建、项目资本金占比按20％-30％计算，能够撬动基建投资增速提升2-3pct。此外，专项债中部分符合标准的项目可以采用“专项债+市场化融资”的组合形式，利于撬动基建投资规模，增强经济韧性。

政策影响持续性：预计主要在6-9月经济触底和中美博弈时期

我们预计6-9月逆周期对冲政策有望持续推进。一方面，我们预计二季度到三季度初是年内经济下行压力较大的阶段，结构性信用政策等对冲政策有望持续发力；另一方面，在6月底G20会议前后中美博弈不确定性上升，但随着6-9月美国经济下行趋势确立，外部风险有望缓解。考虑到年初信贷释放后宏观杠杆率上升、中长期政策以调结构和促进产业升级为导向，政策或将相机而动，待经济下行压力缓解后逐步转向产业结构升级转型。

哪些领域受益：长三角等专项债发行靠前区域基建产业链

专项债有关通知中规定了专项债转资本金的具体要求，尤其针对国家重点支持项目、具有剩余专项收入的项目。长三角、粤港澳、成渝经济区等专项债发行量靠前区域有望受益，其中长三角一体化作为国家战略，其环保和基建项目的确定性较高，地区财政较好，基建项目有保障，建议关注。

如何配置：短期配置基建受益板块，中期关注经开区等调结构政策

短期信用边际收缩和内外压力下的类滞胀风险上升，6月信用可能呈边际收缩状态，我们预计内部货币政策和结构性信用政策大概率将进行对冲，随着专项债转资本金等政策持续发力，建议配置基建投资受益的建筑、建材板块，尤其是长三角基建和环保相关标的，此外，继续关注抗通胀预期的必需消费+宏观相关性较小、受益调结构政策的科技成长，同时，关注有望成为新对冲阵地的经济开发区以及国企混改主题。

风险提示：内外压力缓解后专项债转资本金政策推进低于预期，基建投资低于预期；中美贸易摩擦继续升级超预期，对冲政策效果有限。