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作者：一德期货黑色事业部 煤焦组

报告发布时间：2019年7月9日

核心观点

2019年下半年，中国煤焦市场将面临集中去产能周期，但由于供应同期增加，煤焦供应出现缺口的概率有限，市场整体供需平稳，个别时间点或受环保因素影响导致阶段性供应偏紧。

1. 买入焦炭现货 抛盘面:

• 目前山西地区焦炭价格约在1700元/吨现汇，到港制成仓单成本约在2020-2050附近，依然大幅贴水盘面，存在无风险套利空间。
• 若有稳定现货渠道，可选择买入现货后卖出01合约，待基差扩大后，离场。
• 风险点：环保预期持续偏强，但现货跟进有限，基差继续缩小。

2. 逢低买入近月焦煤:

• 焦煤目前仍存在较大贴水，关注07交割情况。
• 仓单标准提高，制作成本增加，09合约理论仓单成本在1450-1500附近。

2019年上半年煤焦市场回顾

1.1 2019上半年煤焦现货市场运行轨迹

2019年上半年，中国煤焦市场大致经历了四个阶段。各阶段主要驱动因素如下：

1.2 2019上半年煤焦期货市场

煤焦期货主力合约走势与现货基本相似，焦炭和现货的相关性要强于焦煤与现货的相关性，而且期货涨跌的时间点要提前于现货半个月左右时间。

2019年上半年煤焦供应分析

2.1 焦炭及焦煤产能新增及淘汰情况

焦煤2019年继续淘汰落后产能，河北、山东等地仍有煤矿进行关停序列，而且山东地区由于冲击地压影响，此类型煤矿核减产能20%-30%左右，导致局部供应收缩明显。新增产能方面，主要还是集中在山西地区，品种多是贫瘦、瘦煤和高硫主焦煤。

焦炭方面，2019年6月为止，国内冶金焦产能约在5.65亿吨左右，较去年变化不大，主要原因在于上半年淘汰产能与新增产能大体相当。

截止至2018年末，我国焦炭总产能约在6.58亿吨左右，其中冶金焦产能约在5.7亿吨，较2017年相比，下降约500万吨左右，连续4年负增长，表明焦化行业产能淘汰的政策连贯执行，力度并无明显减弱。虽然5.5m以上焦炉占比逐年提升，但4.3m及以下焦炉仍是目前的主力炉型，约占焦炭总产能的37%左右，短时间内淘汰难度大。

截至2019年7月1日，统计内的国内焦炭新增产能约为948万吨，前期计划投产的焦炉大多如期完工投产，投产产能主要集中于山东省，基本全部为产能置换项目。焦炉炭化室高度全部为5.5m以上，其中部分钢厂自有焦化新增焦炉炭化室高度在7m或以上，符合国家相关标准。

今年下半年，仍将有一批焦炉陆续投产，约有2307万吨，预计其中绝大多数能够在年内正常投产。这其中山西地区投产的焦化产能占大多数，约1420万吨。目前华北及华东主产区投产的项目，均为前期产能置换项目，长周期来看，实际产能未出现增长，呈持续下行趋势。

产能淘汰方面，2019年国内焦化产能淘汰方面出台了一系列新的规定，整体来说，新的政策加快了产能淘汰的步伐。如华北地区4.3m焦炉，淘汰的最后期限从2024年提前至2022年，部分地区如河北等地，提前至2020年完成，淘汰压力进一步增加。

下表是目前已经淘汰或即将淘汰的焦化企业产能情况：

目前已淘汰或明确需要淘汰的焦化产能约在1500万吨。假设上表中所有的政策均能严格执行，预计2019年淘汰的焦化产能可能将达到2600万吨左右，2019-2020年两年内，或累计有超过5000万吨的焦化产能被淘汰。也就是说，2020年国内将面临较大的焦化行业去产能压力，最极端情况下，2020年将有近2500-3000万吨焦化产能退出。

不过实际过程中，部分政策或将根据实际情况进行调整，如江苏地区，徐州等地部分独立焦化产能或将以重组整合的方式得以保留。预计后期如河南等地政策力度较大的地区，实际执行政策或将有所调整。

伴随着产能淘汰，在2019-2020年间仍有一系列在建焦化产能，其中部分产能将在后期陆续投产，具体如下:

粗略统计，当前在建的焦化产能中，2020年年内能够投产的产能约1800万吨左右。按照焦炉从建设到投产1年半以上的周期来看，2019年下半年新建的焦炉，2020年投产的概率极低。

而综合来看，2020年去产能幅度最高可达到2500-3000万吨左右。若政策严格执行，2020年对于焦炭供应或造成阶段性影响。但就2019年来说，若政策没有进一步收紧，焦炭产能在下半年存在小幅增长可能；若政策加速执行，四季度部分时间段可能会出现暂时供需错配。

2.2 焦化及煤炭供应变化情况

卓创资讯数据显示，上半年国内焦企平均开工率约在79.3%附近，较去年同期相比增长3%左右。产业维持可观的利润水平，以及终端需求的超预期提升，是促使焦化企业开工率提升的重要因素。平均来看，上半年焦炭日供应量增加4.6万吨左右，而下游需求的日增量约在3万吨附近，港口需求对焦炭分流约0.2万吨/日。焦炭上半年整体供应较为充足，个别时段受需求集中增加或者环保影响，供应短时偏紧。

产能方面，假设各地政策没有“加码”；河南地区淘汰产能政策执行宽松；山西地区产能淘汰政策相对宽松，2019年下半年焦炭新增产能将高于淘汰产能，将导致年内焦炭供应出现小幅增加。

根据上文中焦化企业产能新增及淘汰的时间节点，大多集中于第三季度，预计下半年焦炭在产能上不会出现明显的供需缺口。但仍需关注第四季度部分重点地区，如山西等地的政策执行情况。

而对比螺纹和焦炭产量与利润的关系可以发现，自去年以来，由于利润持续保持在盈亏平衡之上，因此不再是影响铁水产量的最重要的因素，重点影响因素转向需求及环保。

焦炭市场表现类似，但又有所区别。简单来说，维持一定水平的盈利能力，以及下游的平稳需求，使得焦炭供应保持高位；而环保限产则是影响焦炭供应的最重要因素。

假设钢厂下半年不会连续亏损，焦化出现持续亏损的概率相对有限，影响焦炭供应的重点则仅在于环保。

预计2019年下半年的环保将重点集中于两个时间段，如下表所示：

炼焦煤方面，增量主要是山西地区，其他地区基本面没有增量，而在增量中，基本上以瘦煤、贫瘦和1/3焦煤为主，主焦煤资源偏少，优质低硫主焦煤则更加匮乏。

另外，在政策上，70年大庆和年底保安全，都会对阶段性的供应产生影响，预计下半年供应端增量依然相对有限。

2.3 下游钢厂焦炭需求情况评估

钢厂焦炭库存水平较往年同期相比，基本处于正常水平区间内。且叠加河北地区钢厂限产因素，钢厂焦炭库存水平目前仍较为充分，制约了钢厂的补库意愿。华东地区钢厂库存近期也处于往年同期的高点，未来一段时间内补库意愿相对不足。

通过上表可见，2019年国内焦炭产能变化与铁水产能变化相比基本相当，2019年内下半年出现焦炭供需缺口的可能性相对不大。但根据此前经验，环保限产过程中，铁水的减量往往大于焦化。因此在三季度国庆前及四季度非供暖季限产期间，焦炭市场出现供应过剩的概率相对较高。

2020年上半年预计将有一批焦化产能陆续投产，供需矛盾或暂时不突出。若各地严格执行产能淘汰政策，2020年下半年，特别是第四季度将是焦化产能淘汰的集中期，相对容易发生供需错配。

2.4 各环节利润对煤焦供需的影响

上半年黑色产业链整体盈利情况相对平稳，焦炭及焦煤市场也不例外，仅4-5月附近内蒙古等少数西北地区焦企出现亏损。焦煤利润上半年波动不大，山西地区样本主焦煤平均盈利维持在530元/吨附近。

与去年同期相比，各地焦化利润均有一定的萎缩，一方面是下游钢材盈利能力减弱，产业链整体利润水平下滑；另一方面，焦炭年内开工率创新高，焦炭供给量大幅回升；同时，年后铁矿石价格大幅上涨，挤压钢厂利润，钢厂打压焦炭价格意愿增强。

我们认为2019年下半年期间，终端钢材市场需求或有所回落，但钢材持续亏损的局面仍难以见到。因此黑色产业链中任何环节出现较为长期的亏损的概率均不高。从利润的角度来说，下半年无论是焦炭，还是焦煤，因亏损主动限产的继续相对有限。

另外，下半年需要关注铁矿石在铁水成本中的占比情况，上半年铁矿石价格快速上涨对焦炭及焦煤价格形成一定压力，若后期铁矿石价格回落，焦炭所面临的下跌压力或也将减弱。

2.5 进口及出口评估

出口方面，上半年焦炭出口量因国外钢厂及焦炉出现新增产能，整体呈下降趋势。2019年上半年（1-5月）国内出口焦炭共346.41万吨，与往年同期相比，减少约47万吨。上半年出口均价为275.28美元/吨，较去年同期下降30美元/吨左右。

通常，焦炭出口量与焦炭价格有着极为明显的负相关关系。但今年焦炭出口整体回落，与前文提到的国外焦炉建成投产，有着一定的关系。包括印尼、印度等地，去年底至今年初陆续投产约300万吨焦炉，焦炭需求量减少。

出口利润方面，上半年焦炭出口利润整体好于前期，但4月后出口利润因价格倒挂出现明显下滑，整体来说盈利空间并不理想。

2019年下半年，我们认为焦炭出口量依然会出现同比下滑。原因与上半年相仿，国外新焦炉的投产将继续减少对国内焦炭的出口需求。

在炼焦煤进口方面，上半年增量比较明显，这其中很大一部分原因是有去年12月份部分被积压的需求在1-2月份集中释放，另外国内由于严查超产和山东核减产能等因素，导致国内资源容易出现阶段性供应偏紧的局面，导致对进口煤需求意愿增加。

不过由于澳洲煤由于政策原因，进口受到影响较大，而蒙古方面，前期预计有一部分增量，但目前来看，并不明显。

其他影响因素评估

3.1 季节性评估

季节性的角度来看，往年9-10月为下游钢材市场需求高峰期，同时推动焦炭及焦煤需求回升，价格上扬。今年由于临近国庆，8-9月份华北地区钢厂及焦企或均将面临较为严格的限产政策，终端工地开工或也将受到制约，造成供需双降。而往年9月份的需求旺季，一部分将会被提前至7-8月，另外一部分或被推后至国庆以后。

3.2 变量分析：环保执行力度存在变数

目前来看，各地政策较去年相比，均有一定程度“加码”。但由于截至日期大多为年末，目前只需程度暂无法判断，如河南等省份淘汰计划量大，但目前尚无明确动作，需进一步观望。另外，近期山西“百日清零”环保行动正在开展，可以观望其执行程度，以便于对后期环保执行情况做出预判。

3.3 2019年下半年供需平衡情况预测

综合以上，我们对2019年下半年焦炭及焦煤供需平衡做出预测：

综合后期环保政策，焦炭产能新增及淘汰情况，及下游产能变化情况，我们对焦炭下半年供需情况进行预判，具体如下：

策略推荐

4.1 近期策略

买入焦炭现货 抛盘面

① 目前山西地区焦炭价格约在1700元/吨现汇，到港制成仓单成本约在2020-2050附近，依然大幅贴水盘面，存在无风险套利空间。

② 若有稳定现货渠道，可选择买入现货后卖出01合约，待基差扩大后，离场。

③ 风险点：环保预期持续偏强，但现货跟进有限，基差继续缩小。

4.2 中期策略

逢低买入近月焦煤

① 焦煤目前仍存在较大贴水，关注07合约交割情况。

② 仓单标准提高，原煤成本增加，09合约理论仓单成本在1450-1500附近。

焦炭底部支撑1900 高位压力2300

① 根据煤炭成本计算，若煤价不发生大幅度下跌，焦炭仓单理论成本低位应在1900附近。

② 根据供需平衡预测，焦炭下半年出现长时间供需缺口的概率相对有限。若主产区出现严格环保限产，导致焦炭连续上涨，高位压力约在2300附近（01合约）。

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