最近，美女CEO沈思应该会有些郁闷。7月8日上交所发布公告，决定终止北京木瓜移动科技股份有限公司（以下简称“木瓜移动”）的科创板发行上市审核。作为木瓜移动的创始人兼CEO，看着近在咫尺的科创板却无缘登陆，沈思不郁闷才怪呢。

在此之前，沈思为互联网创业圈所熟知，是因为她曾经担任Google产品经理；被大众认识则是由于她上了江苏卫视《非诚勿扰》，虽然最后还是在台下找到了老公。

1981年10月出生的沈思曾经是个不折不扣的学霸，清华本科，斯坦福硕士，毕业后加入Google，先后担任产品经理、产品主管等职位。

2008年4月，沈思开始创业。想来，每一位创业者都有个上市梦。2009年11月沈思就在开曼群岛注册了公司，2010年5月搭建好了VIE（协议控制关系）结构，显然是奔着海外上市去的。

不过，随着新三板的兴起，木瓜移动又在2015年5月拆除了VIE结构，并于2016年4月在新三板挂牌。仅仅过了8个月的时间，木瓜移动又从新三板终止挂牌，改攻创业板。而当科创板逐渐清晰之后，木瓜移动又决定改上科创板。

问题是科创板的门槛实际上一点都不比创业板低。自今年3月29日木瓜移动提出发行上市申请之后，先后接到了上交所审核中心的两轮审核问询，重点关注木瓜移动的核心技术、毛利率、业务实质与业务模式、相关重要信息披露，多达69个问题。

恐怕正是在回复这69个问题的过程中，木瓜移动对于科创板的定位有了更深入的了解，自己撤回了发行上市申请。

在老冀看来，像木瓜移动这种业务模式的公司，恐怕并不是目前科创板最急需引进的公司类型。在目前众所周知的大环境下，上科创板的大部分公司都会是有基础研发能力、有核心产品特别是芯片等资本密集型产品的“重公司”。

而木瓜移动显然是家“轻公司”。虽然木瓜移动在《招股说明书》中反复强调自己的“大数据”、“自主研发”的属性，不过如果透过表面看实质，木瓜移动其实就是家海外互联网广告公司，它通过Facebook和Google两大平台采购流量，然后将流量卖给有出海需求的百度、360、字节跳动等国内公司，并赚取流量之间的差价。其实，其互联网广告的采购和变现，大部分是在Facebook和Google平台上完成的。

这种典型的“拼缝”模式很“轻”，在中国互联网公司和游戏公司有着旺盛出海需求的前几年，能够发展得很快。2016-2018这三年，木瓜移动“收入规模超过500万元”的客户数量分别是15家、24家、96家，其营业收入分别为5.65亿元、22.79亿元、43.28亿元，均取得了高速增长。

截止到2018年末，木瓜移动在Facebook媒体渠道出海营销收入排名第2，在Google则排名第5。要取得这样的成绩，确实在技术上也都有两把刷子，何况沈思还是从技术大牛Google出来的。

《招股说明书》披露：截止到2018年底，木瓜移动自主研发的系统代码分布在23个代码仓库中。形成了超过30项的核心技术，获得了一项美国专利，并在国内申请了十项发明专利，技术优势主要体现在高吞吐量、海量数据标签库、毫秒级快速响应三大方面。

问题是这些技术优势并没有体现在业绩上。2016-2018年，木瓜移动的综合毛利率分别为20.31%、6.24%、4.38%，尤其是后两年的毛利率，比做硬件代工的富士康都要低。再看另一家也是以海外互联网广告为主的猎豹移动，其最近三年的综合毛利率平均为66.49%。

为什么会这样？老冀认为道理很简单：木瓜移动是一家只有流量的“轻公司”，它既没有用户，也没有产品，更没有商业闭环，而这些都是典型的互联网公司必备的。

但凡互联网公司的招股说明书中，都会披露自己做了哪些互联网产品，有多少用户在使用，日活是多少。而木瓜移动呢？它所谓的“用户”，其实都是Facebook和Google的用户，它自己并不掌握，它也不像猎豹移动能够通过自有工具类产品低成本获取用户和流量，而只能向Facebook和Google两大巨头高价购买。2018年，木瓜移动仅仅向Facebook一家公司支付的采购金额就高达38.07亿元，相当于当年营业收入的88%。这么高的流量成本，毛利率当然也就低得可怜了。

那么，木瓜移动有没有可能改变这种成本结构？鉴于Facebook和Google在海外互联网广告市场的寡头垄断地位，鉴于木瓜移动的整个业务流程都建立在两大巨头的平台上，显然可能性不大。

木瓜移动这种纯粹倒卖流量的业务模式，当然很难经得住上交所审核中心的69问，只好选择知难而退。一直都没能实现上市梦想的沈思，恐怕还得再想办法，不过这次没法上《非诚勿扰》了。

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