证券研究报告

李超执业证书编号：S0570516060002

作者：华泰证券宏观研究

全文约3000字，阅读需要5分钟左右

内容摘要

>> 6月CPI同比+2.7%，物价上涨压力仍可控

6月CPI环比-0.1%、同比+2.7%，低于我们预测0.2个百分点。统计局解释，6月鲜果价格处于历史高位，当月同比涨幅达到+42.7%；猪肉价格同比+21.1%，猪肉和鲜果同比涨幅均继续扩大；但随着鲜菜大量上市和前期补栏雏鸡开始产蛋，蛋类和鲜菜价格当月环比有较明显下跌。我们认为未来“猪油共振”情形仍是通胀上行的最大风险因素，水果价格的上行风险有望随着夏季鲜果加大供应、秋季鲜果逐渐上市而得到缓解。6月或7月份CPI同比可能是年内的高点，预计年内高点低于+3%。

>> 6月PPI同比零增长

6月PPI环比-0.3%、同比零增长，低于我们预期0.2个百分点。据统计局表述，受前期钢材产量大幅增加、供应充足影响，黑色金属加工业价格由涨转降。我们认为今年对PPI环比表现的最重要影响变量仍可能来自供给端，尤其是环保工作。年初以来环保工作在广度和深度上仍在继续推进，我们预计今年三四季度，PPI环比在部分月份当中或仍呈现正增长。但贸易摩擦影响未来需求预期，也可能对PPI产生负面影响。总体而言，我们预计今年PPI中枢仍较去年明显回落。未来工业企业利润累计同比增速能否转正，仍要看量价改善逻辑是否可持续，以及减税降费政策落地效果。

>> 水果涨价压力有望在三季度往后逐渐缓解

我们认为去年我国北方的存储类水果（典型如苹果和梨）产量不足，影响了今年的库存。而今年春季，南方地区多次强降水，可能影响了菠萝等时令水果的采摘和运输。异常天气因素叠加低库存，是造成今年二季度水果CPI同比涨幅扩大的主要原因。6月5日，总理主持召开国务院常务会议，指出抓好农业生产、保证农产品充裕供给，是稳物价、稳预期、保民生的重要基础。我们认为，中长期来看，水果供给端调整速度较快，水果价格不会是持续推动通胀上行的风险因素；随着夏季时令水果西瓜、葡萄，秋季苹果、梨等逐渐上市，水果涨价压力有望逐渐缓解。

>> 预计猪价下半年继续温和上涨，同比涨幅或继续扩大

我们认为，受非洲猪瘟疫情造成存栏过度去化的影响（农业部数据，5月全国生猪存栏量较4月份环比回落4%），预计下半年猪肉价格环比将呈现温和上涨，猪肉CPI同比可能持续出现较大幅度正增长，猪价未来的上行速率可能取决于猪肉消费和供给失衡幅度、以及各大养殖主体对当前较低的生猪库存的补充速度。不过，我们认为猪肉价格上涨会推升替代肉类的需求，由于牛羊鸡肉对猪肉消费的替代性逐渐增强（国人消费端对牛羊肉的偏好上升），同时大中型生猪养殖企业在猪价上行、利润回升的环境下或加大补栏，这些因素可能一定程度上缓和猪价对通胀的上行威胁。

>> 重点关注二季度货币政策执行报告对通胀形势的表述

上半年CPI新涨价因素集中在食品端，我们预计未来“猪油共振”情形仍是CPI超预期上行的最大风险因素，今年服务类价格中枢可能较去年小幅回落。我们认为目前物价上涨压力仍可控，同时需要重点关注二季度货币政策执行报告对当前通胀形势的表述，这可能是影响三季度无风险利率走势的重要因素之一。

风险提示

风险提示：受猪周期上行和鲜果短期涨价的因素影响，通胀上行速度可能超预期，货币政策可能超预期收紧，对资本市场和实体经济产生超预期负面冲击。

正 文

风险提示

受猪周期上行和鲜果短期涨价的因素影响，通胀上行速度可能超预期，货币政策可能超预期收紧，对资本市场和实体经济产生超预期负面冲击。

“新供给价值重估理论”的提出

“新供给价值重估理论”是指在供给侧改革的大背景下，通过疏通企业融资渠道、降低企业成本、提高全要素生产率、发展科技周期，通过改革开放克服中美贸易摩擦的外部压力，有效的使得劳动力、资本、科技、组织形式等生产要素变革，提高经济潜在增速或缓解其下行，全球资本有望给中国的人民币核心风险资产进行重估的理论。详见我们的系列报告。

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