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来源：永安研究收集编辑：北京研究院
童柳荫
从业资格：F3063454
投资咨询：Z0016568
焦煤现实端供需双强，铁水有下行预期，上半年钢材需求难有亮点，驱动依然向下。根据汾渭测算，当前吨炼焦精煤平均利润在600左右，即盘面1000元/吨以下的价格方接近煤矿成本；蒙煤2季度长协价格105美金，折算盘面大致在1400元/吨附近；当前焦煤和动力煤现货比值1.8附近，2022年11月曾达到2011年以来的最低值1.5左右。1.5比值对应焦煤盘面1300附近。综上，焦煤自身驱动依然向下。估值角度看，1300-1400之间可能存在一些阶段性支撑，当前盘面价格已进入偏低估区域，追空需谨慎。供应高位。保供背景下，国内煤生产维持高位水平，短期难以见到大规模减产，1—3月，我国生产原煤11.5亿吨，同比增5.5%，3月当月同比增4.3%；进口煤数量大幅增长，1-3月累计炼焦煤进口量2276万吨，同比增1050万吨（86%），3月当月进口965万吨，同比增156万吨（588%）。进口炼焦煤增量主要来自蒙煤和俄罗斯煤。1-3月蒙煤累计进口1122万吨，同比增912万吨（434%），3月当月进口量476万吨，同比增391%；1-3月俄罗斯煤累计进口712万吨，同比增378万吨（114%），3月当月进口量276万吨，同比增93%。5月进口或将出现边际减量。随着炼焦煤价格的大幅下跌，投机需求几近消失，口岸和港口库存快速积累，贸易商亏损幅度较大，叠加季节性因素，5月炼焦煤进口或将出现环比减量。铁水高位，但存在下行预期。截至4月21日当周，钢联统计的247家钢厂日均铁水产量246万吨，处于近几年偏高水平。焦炭产量在利润调节下表现中性。近期随着黑色系的快速下跌，钢厂减产检修计划逐步浮现，但钢厂即期亏损幅度不大的情况下，减产检修的真正到来还需要观察。焦煤现实端基本面矛盾不大。供需双强下，煤焦总库存相对较低，库存压力主要集中在上游，但整体表现尚可。因此我们认为本次下跌行情主要是估值下移。若铁水如预期下行，焦煤才能真正走向过剩。黑色系趋势由终端需求决定。3月中旬以后，钢材需求持续不及预期，螺纹表需仅维持在去年同期附近，5月以后逐步进入淡季，上半年需求或难有亮点。综上，焦煤现实端矛盾不大，铁水有下行预期，上半年钢材需求难有亮点，焦煤驱动依然向下。若单纯从供需角度无法推出焦煤可能的支撑位，我们尝试从估值角度进行推理。首先从焦煤自身利润出发推算。根据汾渭测算，当前吨炼焦精煤平均利润在600左右，即盘面1000元/吨以下的价格方接近煤矿成本。其次从蒙煤进口成本计算，2季度蒙煤长协价格105美金，折算盘面大致在1400元/吨附近。再次，从与动力煤的比价进行计算。炼焦煤存在一些跨界煤种，当配煤价格相较动力煤偏低时，会有一部分煤种流出，而动力煤体量远远高于炼焦煤，因此若动力煤价格偏强，炼焦煤价格也往往存在一定支撑，反之则难以成立。当前北方港口5500大卡动力煤价格1000元/吨，沙河驿低硫主焦煤1820元/吨，二者比值1.8附近。如图6所示，当前比值已处于偏低水平，但与2022年11月低点尚有距离，彼时二者比值在1.5左右，即若动力煤价格稳定在1000元/吨附近，按历史统计数据来讲，焦煤现货价格极限值为1500，对应盘面1300附近。但二者比值能否达到1.5还需要观察。因此盘面焦煤价格在1300-1400之间可能存在一些阶段性支撑，当前盘面价格已进入偏低估区域。综上，黑色需求整体承压背景下，焦煤自身驱动依然向下，但盘面估值已进入低位水平，追空需谨慎。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券或期货的买卖出价或征价，投资者据此作出的任何投资决策与本公司和作者无关。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制发布。如引用、刊发，须注明出处为永安期货公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。