投资要点

我们区别于市场的观点：市场普遍认为安全可控与国产化是主题，行情主要受到热点和市场情绪的影响，后期业绩兑现存在较大的不确定性。我们认为：中美科技竞争与贸易争端或将长期存在，安全可控在明确的产业化趋势背景下有望成为计算机板块未来2-3年最大的投资主线。

确定性的产业化趋势体现：1）7nm工艺制程芯片接近商业化生产的极限，量子隧穿效应导致芯片制造成本急剧上升，摩尔定律失效可能为后发者赶超提供可能。2）第三次IC产业转移至中国大陆，过去两年全球共兴建十七座12寸晶圆厂，有10座设在中国大陆，长江存储、合肥长鑫、福建晋华陆续实现投产。3）大基金彰显国家意志，国产芯片生态逐步形成。CPU+OS是构建生态系统的基础，基于国产CPU和国产操作系统构建了初步的生态系统，未来有望成为中国的IT产业主流。

芯片集成电路自给率低：芯片在科技领域的应用非常广泛，其中通信设备和PC/平板是半导体芯片的两大应用市场，行业占比分别达到31.5％和29.5％。虽然近年来我国集成电路自给率不断提升，2018年该指标也仅为13％。从具体芯片类型来看，除了通信设备市场中部分芯片市占率较高以外，多数领域市占率水平普遍较低，服务器、个人电脑、可编程逻辑设备等领域市占率接近0。

国产替代市场空间测算：当前我国共有公务员和事业单位人员4719万人，按1.2的人均PC配比，合计需要5663万台PC。假设每台PC芯片售价1500元，我国公务员及事业单位市场可替代空间为849亿元，加上服务器芯片可替代市场空间310亿元，我国PC和服务器芯片国产替代市场空间1159亿元。

国产化核心受益标的：近期“不可靠实体清单”制度的建立和国务院关于科技领域财政改革方案的出台，安全可控的重要性进一步升级，关键领域国产替代进程有望提速。我们通过对比分析芯片最核心的3个性能指标（主频、制程和功耗），寻找与Intel芯片性能最接近的产品，海光和飞腾芯片在主频和制程方面领先国内同类产品，接近和达到Intel芯片的性能，具备较大的替换可能性。我们建议关注中科曙光（603019），持有海光36.4％的股权，海光芯片量产有望增厚公司业绩；同时建议关注中国长城（000066），收购天津飞腾芯片，与中标麒麟操作系统构建了PK生态系统，卡位优势明显。

风险提示：1）半导体行业景气下滑；2）国家政策推进低于预期；3）芯片技术创新低于预期；4）新建晶圆厂产能投产低于预期。

1 以小见大，洞察全球CPU产业发展规律

1.1

以史为鉴，复盘Intel和AMD发展史

全球CPU产业已然形成双寡头格局

根据第三方数据，目前Intel和AMD已经成为全球CPU寡头。根据IDC市场研究公司的数据，2010年，Intel在全球X86微处理器（包括台式机、笔记本和服务器市场）的占有率超过80％，而AMD只有不到20％，剩下约1％是包括VIA在内的其他品牌。

同时，根据ZDC互联网调研中心2018年上半年数据显示，中国CPU市场品牌关注比例中英特尔仍旧以70.8％的绝对优势领先，而AMD仅有29.2％的关注比例。

从财务指标数据来看Intel处于领导地位。根据公开的财报数据，Intel在2018年财年的收入和净利润分别为708、210亿美元，而同期AMD对应的营收和净利润分别为65、3.40亿美元，在收入端和净利端，前者分别约为后者的11、62倍，可以充分说明Intel目前处于行业的龙头地位。同时，从历年两家公司的毛利率和净利率数据看出，Intel公司盈利水平大幅超越AMD，其中Intel毛利率平均超出AMD30个百分点，净利率平均高于AMD15个百分点。

创立伊始错位竞争，存储市场受挫后转战微处理器

Intel与AMD公司的创始人期初都来自于仙童半导体公司，随着仙童半导体公司逐步将战略中心从半导体领域转移到摄影器材领域，两家公司的创始人先后离开并创立了自己的公司。Intel公司的创立人员主要由三位顶尖的工程师组成，所以其成立伊始就决定了自身的发展是以技术为导向，担任技术创新者的角色；而相比之下，AMD公司的创始人由于是销售出身，所以其发展战略上采取了技术跟随与模仿的方式。

表1：Intel和AMD创立之初的情况对比

数据来源：西南证券

早期Intel和AMD公司都聚焦在存储领域。Intel在创立之初主要从事存储器的研发与销售，虽然当时也生产并推出微处理器产品，但是主要的利润贡献是存储器产品。放眼国际市场，20世纪70-80年代的日本和韩国涌现了一大批半导体企业，全球存储器市的竞争变得异常激烈。根据《战略就是命运》的数据统计，Intel在存储器市场的份额从1974年的82.9％下降到1984年的1.3％，公司亟待转型。

表2：Intel存储产品历史市场占有率情况

数据来源：西南证券

双雄抓住计算机微型化浪潮，成功转战CPU市场。随着1975年第一个桌面计算器Altair8800的诞生，计算机微型化大幕正式开启。随着“蓝色巨人”IBM正式进军微型计算机领域，由于Intel在微型处理器的技术领先，所以成为了IBM的第一供应商，但IBM为了防止CPU厂商一家独大，要求Intel将技术授权给一家二级供应商。由于公司的渊源关系，Intel将自身的8086处理器技术授权给了AMD公司（备选公司还有摩托罗拉、Zilog、国民半导体、仙童半导体），同时AMD公司也放弃了自身的竞争产品，成为了Intel的后备供应商。看到了计算机微型化的时代浪潮，Intel在1986年宣布战略转型，将重心放在了微处理器的发展上面。

图7：AMD8086处理器样图

数据来源：西南证券

表3：Intel战略重心转移前在微处理器领域的进展

数据来源：西南证券

巨头Intel在1986年-1997年全面领跑

Intel转战CPU市场后一路领跑。Intel巨头在将重心放到处理器上的同时发布了其战略目标：（1）保持公司体系架构在微处理器市场的领导地位；（2）成为386和新一代以公司体系架构为基础的微处理器的独家供应商；（3）成为世界级的制造商。为此Intel在1987年提前结束了在5年前与AMD签订的技术交流协议，停止向AMD公司授权386技术，两家公司长达7年的官司由此开始，虽然AMD最终胜诉，但也失去了PC发展的黄金阶段。

表4：Intel和AMD在1986年至1997年间微处理器进展情况

数据来源：西南证券

1997年-2006年Intel战略失误，AMD崛起

英特尔为了彻底封锁竞争者在CPU领域的发展路径，利用自身的强大市场占有率欲实现独立封闭的发展策略：①放弃当时主流的Socket7接口，发布了拥有独家专利的Slot1接口，使得AMD等厂家的芯片没法在Intel的主板上适用；②放弃X86机构体系，投资数亿资金研发64位处理器安腾（Itanium）。最终Slot1接口并未被市场接受，同时由于安腾处理器缺乏配套应用而失败，以上因素给了AMD迎头赶上的机会。

Intel想通过Slot1接口消灭掉其他兼容性厂商，使得消费者如果想升级CPU到奔腾Ⅱ就必须将主板换掉。而当时Socket 7 的成本较为低廉且能够满足各项负载的需求，所以AMD适时推出基于Socket 7插座标准的K6微架构产品，最终获得了市场认可。

同样的，Intel过高的估计了自身在产业链的霸主地位，想通过研发不兼容X86体系的64位Itanium（安腾）处理器来消灭竞争对手，最终由于缺乏配套软件应用而失败。AMD以此为契机，推出兼容X86面向服务器的64位芯片Opteron（皓龙）处理器和桌面级的兼容前期产品的64位微处理器Athlon64，实现了产品大卖。

表5：Intel和AMD在1996年至2006年间微处理器进展情况

数据来源：西南证券整理

从股价和市场占有率的角度看AMD的高光时刻。从CPU的市场占有率来看，AMD公司的CPU市场份额占比在2006年达到历史最高，几乎与Intel平分秋色；同时从股价角度来看，AMD股价在2006年也达到了一个高峰，相对Intel的股价表现亮眼（纵观Intel和AMD的历史股价走势，Intel股价趋势向下而AMD趋势向上且大幅跑赢Intel的次数较少）。

图10：Intel和AMD历史市场占有率

数据来源：Passmark、西南证券整理

图11：Intel和AMD历史股价走势图

数据来源：Wind，西南证券整理

2007年-2017年，Intel重新夺回CPU宝座

在短暂落后AMD后，2008年英特尔重磅推出酷睿架构，以超高能效比的优势重新确立CPU龙头地位。酷睿产品推出在PC市场大获成功，在移植到台式机后的酷睿2更是将AMD市场份额大幅夺回。此后的Intel推出的产品不论是在产品性能方面还是在制造工艺方面，都领先于AMD，并坐稳了CPU龙头宝座。

表6：Intel和AMD在2008年至2017年主要CPU产品一览

数据来源：Inter官网、AMD官网、西南证券整理

1.2

技术创新和正向循环逻辑成为致胜法宝

纵观Intel和AMD公司的发展过程，我们认为技术不断创新和正向循环逻辑是行业竞争的致胜法宝。首先，CPU作为IC产业的重要领域，具备高技术含量的属性，在技术不断更新迭代的时代背景下，技术创新成为企业发展的重要动力。其次，由于CPU产业本身所具有的摩尔定律以及飞轮效应，企业自身实现正向良性循环发展至关重要：1）企业凭借技术优势，率先推出性能较好的新产品，推动产业升级；2）率先推出新产品的企业采取高价定价策略，攫取行业高额利润；3）等竞争对手推出同类型产品后，领先企业利用学习曲线形成的成本优势，主动降价打压对手；4）在技术不断积累的同时，领先企业继续推出更新一代高性能产品，并周而复始。

图12：Intel的正向循环逻辑框图

数据来源：西南证券整理

2 多重因素导致国产CPU发展处于落后局面

2.1

摩尔定律巩固产业巨头先发优势

以美国为代表的发达国家发展集成电路产业的时间较早（在20世纪60年代就已经进入了集成电路的产业化发展），而我国从21世纪初集成电路产业才开始有所起色（主要推动因素为国发18号文《关于印发鼓励软件产业和集成电路产业发展若干政策的通知》）。

根据Intel创始人戈登·摩尔的定义，当价格不变时，集成电路上可容纳的元器件的数目，约每隔18-24个月便会增加一倍，性能也将提升一倍。

摩尔定律的存在使得芯片巨头的先发优势得以巩固和加强。领先厂商技术领先，通过不断的研发投入保持产品竞争力。当追赶厂商的产品跟上的时候，领先厂商通过主动降价迫使追赶厂商无利可图，利用资金和规模优势挤垮追赶者，持续保持领先优势。

2.2

CPU产业链部分环节自主化能力弱

在CPU产业链环节中，主要涉及芯片设计软件、指令集、芯片设计、制造设备、晶圆代工封装测试等环节。具体来看：1）芯片设计软件主要是EDA，目前该软件主要的市场提供者是SYNOPYS、Cadence、Mentor三家美国公司，国内EDA软件供应商较少且实力距美国企业有一定差距；2）在指令集方面，按照指令集复杂程序主要分为精简指令集（以ARM、MIPS、PowerPC等为代表）和复杂指令集（以X86为代表），上述指令集产权均归属于国外公司所有；3）芯片设计，主要是连接电子产品、服务的接口，能够提供芯片设计方案的公司以国外企业居多；4）制造设备，即生产芯片的设备，比如光刻机等核心设备仍然依赖于国外公司；5）晶圆代工，将芯片从设计图纸到产品的过程，目前国内厂商已经有了一定积累；6）封装测试，对芯片进行测试，保证产品品质，这个环节国内有的公司已经达到了世界先进水平。

图15：芯片产业链全流程一览

数据来源：西南证券

2.3

飞轮效应加深芯片寡头生态护城河

国产CPU发展进度不及预期，缺乏生态是一个重要的因素。对标目前较为成熟的Wintel生态体系，国产CPU在匹配操作系统、各种各样的应用软件等软件层面以及在打印机、扫描仪、鼠标等硬件层面都比较欠缺。

在缺乏生态支持的情况下，国产CPU在民用市场销售不佳，主要的应用集中在航天航空、军工等细分领域。由于细分领域的CPU市场规模有限，高昂的流片、制造成本需要通过高企的芯片价格收回成本；高企的价格使得国产CPU在市场中没有性价比优势，从而销量欠佳，进而导致资金回流困难；企业没有办法将更多的资金持续投入到研发新产品中去，在产品的代际和性能上就会弱于市场同类产品，进入恶性循环状态。

3 三大条件助力芯片产业实现国产替代

3.1

芯片工艺技术临近极限，为后发者赶超提供可能

集成电路技术的进步主要体现在两方面：硅晶片直径的变大和晶体管制程的变小。随着过去上百年集成电路产业的发展，硅晶片的直径已经有4寸扩大到12寸，而晶体管工艺规格已经从最初的5微米缩小到5纳米，缩小了将近1000倍。

在业界，7nm的工艺技术几乎是商业化生产的极限，因为当芯片工艺规格小于7nm的时候，就会出现量子隧穿效应，导致制造成本急剧提升，同时光刻机的产能瓶颈也使得7nm低制程的芯片量产变得非常困难。

我们从国产芯片和Intel芯片的工艺演进过程来看：1）Intel芯片的工艺随着代际的更迭，其难度和花费的时间也越来越长；2）对标Intel的芯片制作工艺，国产芯片的制作工艺已呈现出加速追赶的态势，在摩尔定律逐渐失效的情况下，两者的差距有望进一步缩小。

事实上，近年来芯片工艺制程的缩小所需要的周期越来越长，摩尔定律正在逐渐失效。当芯片制程进入到28nm以内，新一代制程芯片的研发周期变得非常长，而长周期客观上可能给大陆半导体产业的持续追赶带来机遇。

图20：国内外芯片工艺制程及时间对照图

数据来源：Wind，西南证券整理

3.2

大陆承接IC产业转移，核心环节自主化能力加强

从上个世纪60年代，美国首次发明晶体管以来，IC产业出现过2次产业转移的浪潮。首先，美国德州仪器（TI）公司发明第一块集成电路板，计算机IC 产业开始蓬勃发展。80年代，日本通过“引进+自主”的模式，设立超大规模集成电路（VLSL）项目，实现第一次IC产业转移。90年代初，韩国受益于封装、制造环节的转移浪潮，发展全产业链模式；90年代末，以台积电为代表的企业开启超级代工的工研院模式，实现第二次IC产业转移。

进入21世纪后，中国作为芯片制造的后起之秀开始加速跟进和追赶，中芯国际、华虹宏力、武汉新芯等厂商加大投产力度，第三次IC产业转移浪潮正在中国大陆如火如荼的进行。

表7：技术进步与半导体产业的转移

数据来源：CSDN，西南证券整理

根据国际半导体设备材料产业协会（SEMI）的数据显示：自2015年起，中国半导体产业掀起发展新高潮，在建、新建晶圆厂项目投资额近万亿元，其中大量的资金将投向设备购买。过去两年全球共兴建十七座12寸晶圆厂，有10座设在中国大陆，其中8座已经开始量产，同期间日本与韩国仅各增加一座产线。

表8：17-18年中国大陆兴建的8座实现量产的12寸晶圆厂

数据来源：SEMI，西南证券整理

3.2

大基金彰显国家意志，国产芯片生态逐步形成

2014年6月，国务院发布集成电路产业发展新的纲领性文件《国家集成电路产业发展推进纲要》，吹响了芯片产业追赶国际先进水平的号角。2014年9月，国家集成电路产业基金正式成立。目前，国家集成电路产业投资基金一期已经投资完毕，二期已经开始资金募集。

从投资领域来看，国家集成电路产业基金在芯片制造、设计和封测领域分别投资了311亿、163亿和70亿，占总投资的54％、29％和12％。

目前，无论是服务器、PC领域还是消费电子领域，国际上主流的以芯片+操作系统为基础的生态环境已经形成，如Wintel（Windows+Intel）联盟、Quandroid（Qualcomm+Android）联盟等。我们以PC领域为例，Wintel联盟垄断桌面端长达20多年。依靠英特尔的摩尔定律和微软Windows系统的升级换代，双方通过共同辖制下游PC生产商，形成产业生态联盟，加厚护城河。

目前我国CPU和操作系统的生态体系正在逐步形成，例如，以飞腾（Phytium）CPU+麒麟（Kylin）OS为基础形成“PK体系”，该体系可支撑绝大部分国内外主流的IT应用的软硬件环境及其关联的产品，兼容ARM标准，支持云计算、大数据等新兴技术，形成的中国架构，是绿色、开放、共享的技术架构和商业模式。

表9：国内外芯片+操作系统生态联盟

数据来源：各公司官网，西南证券整理

4 芯片国产替代空间巨大，技术领先厂商有望受益

4.1

集成电路自给率低，国产替代空间广阔

根据2014年的《经济蓝皮书》， 90％的芯片来自于国外采购，包括计算机、消费电子、网络通信、汽车电子等领域，而国产CPU芯片只占市场10％份额。根据《中国电子信息产业统计年鉴》的数据，中国集成电路进口金额达到了2271亿美元，其中涉及到处理器及控制器的进口金额约1047亿美元，占比超过46％。

图23：我国历年芯片进口金额情况（亿美元）

数据来源：Wind，西南证券整理

根据IC insights统计数据，近年来我国集成电路自给率不断提升，2018年为13％，2020年有望提升至15％，但仍处于较低水平，国产替代的空间非常大。

图24：近十年我国集成电路自给率水平不断提升

数据来源：C insights、西南证券整理

从具体芯片类型来看，我国在服务器、个人电脑、可编程逻辑设备、数字信号处理设备等领域市占率接近0的水平，即使部分国产芯片（如飞腾）已经在党政军部门得到应用，但企业市场基本被国外品牌如Intel和AMD把持，可替代空间非常大。

表10：当前国产芯片在各应用领域的市占率情况

数据来源：《2017年中国集成电路产业现状分析》，西南证券整理

目前CPU主要应用领域为PC机和服务器，其应用空间广阔，且在公务员和事业单位的PC领域以及服务器领域的国产替代相较于2C端的手机芯片国产替代更易执行（公务员和事业单位人员的PC属于政府统一采购，在国家自主可控要求下较易实现；服务器领域主要是2B用户，较2C端而言形成替代相对容易），故我们对于CPU芯片替代规模的测算主要聚焦于的公务员和事业单位PC领域和服务器领域。

根据《2016年度人力资源和社保保障事业发展统计公报》，我国共有公务员719万，同时根据《江西省科研事业单位绩效工资改革研究》，我国事业单位总数将近140万，其从业人员数量接近4000万人。上述两者加起来的人员总数约为4719万。同时根据中国产业信息网的测算，我国服务器规模在2019年-2020年将分别达到1045.7、1273.7亿元，对应的CPU替换空间为310.2-377.9亿元。

总体而言，国产CPU芯片替换规模约在820亿到1500亿左右，空间巨大。

表11：我国PC和服务器领域市场空间测算

数据来源：《2016年人力资源统计公报》、中国产业信息网、西南证券整理

4.2

自主可控进程加速，国产芯片迎来发展良机

由于国内集成电路产业发展较晚，但IC产业的发展对于国家科技战略至关重要，所以政府近年出台了很多集成电路产业扶持政策（近日，政府在5月8日的国务院会议决定延续集成电路和软件企业所得税的优惠）。同时，受到近期中兴、华为事件的影响，国内已充分认识到实现高科技领域的自主可控对国家安全的重大意义，所以我们判断后续国家在关键领域实现自主可控的进程将提速。

表12：我国鼓励集成电路政策一览

数据来源：西南证券

目前我国的国产CPU主要有申威、宏芯、飞腾、兆芯、龙芯、海光芯片等，采用授权和自研结合的方式获得架构，指令集主要有X86指令集、MIPS、ARM指令集、POWER以及Alpha。从目前国产CPU的应用领域来看，主要集中在桌面/便携式终端以及服务器领域，其中申威由于是军方项目故主要应用于军工领域。

表13：国产芯片基本情况一览

数据来源：西南证券

我们认为，主频、制程和功耗是芯片最核心的3个性能指标：

1）主频：指在CPU内数字脉冲信号震荡的速度，一般来说主频越高，CPU的运算速度越快。当前主流的桌面电脑主频在2.2GHz以上，高端电脑的主频在2.7GHz以上。

2）制程：是指在生产CPU过程中，集成电路的精细度，也就是说精度越高，生产工艺越先进。当前主流的芯片制程在28-14nm左右，高端芯片制程甚达到7nm的精度。

3）功耗：一般用TDP表示，是CPU电流热效应以及CPU工作时产生的单位时间热量。一般来说TDP越大，表明CPU在工作时会产生的单位时间热量越大。

表14：国产CPU芯片系列产品一览

数据来源：西南证券整理

在国产CPU替代的趋势下，与Intel芯片性能最接近的产品将更容易完成替代。目前，Intel的CPU芯片无疑是应用范围最广泛的，未来也是在设备中被替代的主要对象，考虑到替换的可行性和用户体验，我们认为国产CPU指标越接近Intel就越易替换。下表主要着眼于CPU三个重要的指标（主频、工艺和功耗）进行对标，可以看出在服务器和桌面计算机领域，海光、飞腾、Kunpeng920芯片的指标参数与Intel的CPU参数较为接近，有较大的替换可能性。

表15：国产CPU芯片与Intel产品对比

数据来源：西南证券

5 国产化核心受益标的

5.1

中国长城（000066）

公司是中国电子网络安全与信息化的专业子集团，核心业务覆盖自主可控关键基础设施及解决方案、军工电子、重要行业信息化等领域，能够做到从芯片、整机、操作系统、中间件、数据库、安全产品到应用系统等计算机信息技术各方面完全自主可控且产品线完整的上市公司。

2016年2月，通过换股合并、重大资产置换和发行股份购买资产三个步骤，长城电脑吸收合并长城信息，置出亏损资产冠捷科技，注入中国电子子公司中原电子和圣非凡。2017年3月，公司与华大半导体就转让天津飞腾芯片13.5％的股权达成协议，飞腾芯片成为中国长城重要的资产之一。

图25：长城电脑与长城信息合并前后的股权结构图

数据来源：Wind，西南证券整理

目前公司业务包括高新电子、电源产品、信息安全整机及解决方案三大主业，营业收入分别为40亿、30亿和19亿。2018年公司实现营业收入100亿元，同比增长5.3％，实现归母净利润9.9亿元，同比增长69.9％。2016年与2017年之间财务数据的巨大变动主要是由于当年2家上市公司换股合并、资产置换和发行股份购买资产所致。

加强自主可控领域布局，实现多方面重点突破。目前公司以“网络安全与信息化”作为发展主线，推进加强自主可控能力建设，大力推进由单一产品向产品+解决方案转变，与中国软件、百度、金蝶、科大讯飞等多家行业龙头企业展开生态合作完善PK体系应用，并形成行业信息化解决方案，实现安全可靠产品由可用向好用的转变。2018年网络安全业务发展取得重大突破，基于飞腾平台的终端和服务器产品性能保持领先，在国家某重点升级替代项目中占有率均为第一；实施“点亮工程”，在金融、医疗等多个关键行业成功实现基于PK架构产品的软件适配迁移；联合湖南省政府重点打造了全国首个省级PK体系的适配中心；随着国产化信息系统替代明显加速推进，基于飞腾平台的产品业务将迎来更大发展机遇。

CEC构建PK生态系统日趋成熟，中国长城卡位自主可控核心环节。在IT产业链中，CPU+OS是构建生态系统的基础，CEC基于飞腾CPU和中标麒麟操作系统构建了PK生态系统，未来有望成为中国的IT产业主流生态体系。中国电子已形成了从芯片、操作系统、整机、中间件、数据库、安全产品到应用系统的完整自主可控产业体系，产业链联动优势明显。入股飞腾完成后，中国长城有望成为全部配件及整机研发制造均能独立完成的龙头企业，处在中国电子自主可控业务核心位置。

5.2

中科曙光（603019）

公司主营高性能计算机（包括通用服务器和高性能服务器）、软件技术与服务、存储产品，目前已经成为国内高性能计算领域的领军企业。公司的下游客户主要分布于军队、政府、互联网企业、教育、气象、医疗等领域。受益于新一代信息建设的需求拉动，公司近年营收和利润端均呈现稳步增长态势，其中2018年全年实现营收90.6亿元，同比增长43.9％，实现净利润为4.7亿元，同比增长39.4％。

超算订单稳步增长，服务器出货量稳定放量。超算中心主要满足包括航天、国防、石油勘探、气候等领域对于高速运算的要求，目前我国超算中心机器上榜总数量为167套，（超越美国的165套），其中作为国内超算巨头公司为中国贡献了51套。同时，受益于下游互联网巨头（包括但不限于阿里、腾讯、百度、头条等）云计算业务扩张对于服务器的需求，以及企业和政府在自主可控趋势下对于国产服务器的采购需求，公司服务器出货量有网保持稳步增长态势。

海光芯片有望助力公司毛利率提升。目前，服务器行业受制于上游核心器件价格高企（上游核心部件芯片、存储、硬盘等均被国外巨头把控，其产品价格高企压低服务器毛利率），以及下游巨头厂商议价能力较强（下游需求量较大的厂商，如腾讯、阿里等，有较高的议价权），使得服务器行业的毛利率较低。公司积极向产业上游布局，其中旗下的海光信息技术有限公司已获得AMD公司的ZEN架构的授权，同时与AMD合资成立成都海光微电子（主要负责CPU的IP授权和生产）和成都海光集成电路（主要负责CPU设计与销售），在CPU国产化方面迈出了坚实的步伐。生产的CPU芯片有一部分会用于目前公司的服务器上，对公司服务器的毛利率有一定的提升作用，与此同时，CPU芯片的量产会为海光信息贡献利润的同时增厚公司业绩。

图30：海光信息公司股权结构

数据来源：公司公告，西南证券整理

海光预期进展顺畅，有望提升公司价值。假设海光CPU芯片初期面向的是560万替代市场，能够占有30％市场份额，每颗芯片售价4000元，则总的收入体量为67.2亿元，按照30％净利率测算，海光芯片总的利润贡献为20.2亿元。参考芯片估值水平，保守给予30-40倍，则海光公司整体估值为600-800亿。公司持有36.4％的海光股权，对应间接提升公司218-291亿价值。