本周中的直播中给大家布置了一个小作业，尝试着分析一下中国平安的半年报，传统的分析一家公司的方法在我们昨日分享的一位很用功的粉丝的文章：分享：中国平安基本面分析中已经足够表现。今天给大家聊聊作为一家险企，它的财报分析中有哪些特别的地方，以及对于保险公司而言有哪些关键的财务指标~

一.盈利能力分析：净资产增长率

过去在衡量一家普通公司的盈利能力时，我们常常会将净资产收益率ROE作为最重要的财务指标之一，但对于一家保险公司而言，这一指标常常会被净资产增长率给代替，为什么呢？

因为保险行业与传统行业不同，它是前端拿保费，后端做投资，也就是说其收益主要来自于投资收益，而传统公司的收益来源于实体经营的收益。在一家公司的资产负债表中，有一种资产成为可供出售金融资产，该资产在没有卖出前公允价值的变动不会计入当期的净利润，只算做综合收益或亏损。也就是说这部分投资资产无论赚钱与否，只要持有不卖，都不影响净利润！举个例子，险资买的上市公司股票就是一种典型的可供出售金融资产，那么今年大熊市背景下显然持有的这些股票是亏损的，但因为并没有卖出这部分价差损失并不会进入到净利润之中（这其实与很多投资者朋友想的亏了不卖就不算亏，是同样的道理）。

但事实上，作为一家投资为主的公司，可供出售金融资产占总资产的比例会很高，可它的收益或亏损在卖出前却并不计入公司净利润！举个极端的例子，假设这家公司投资了大量的乐视网股票，很明显已经是血亏了，可是它打死不卖，财报上显示的净利润还是增长的，对应到净资产收益率（=净利润/净资产）还是很高，但却并未反映出公司的实际情况，从而失真！为了能够更加真实的反映公司的盈利能力，我们常常会用净资产增长率来代替净资产收益率。

计算公式:净资产增长率=今年某季度净资产/去年同期净资产-1；

上图展示了四家大型保险公司在过去五年的净资产增长率变动情况，可以总结出下列结论：

1）保险公司的净资产增长率有非常明显的联动性，比如2015年四家公司同时取得大幅增长，2016年又同步增速下滑，通过净资产增长率可以反映出保险行业当前的景气程度；

2）中国平安无疑是盈利能力最好的保险公司，在过去五年的每一年，其净资产增长率均遥遥领先于其他三家险企，龙头地位相当稳固！

二.成长性分析1：公司的内含价值

在讨论一家保险公司的成长性时，净利润增长率往往不是投资者最为看重的指标，因为它相对而言比较滞后，反映的是过去一年的经营结果，这个滞后效应在寿险公司中体现得非常明显。因为今年的利润，可能来自于数年前销售的保单的贡献，只是在今年取得了确认而已。而与此同时，今年新销售出去的保单因为首年佣金较高，反而可能对当期业绩产生侵蚀。所以，对于寿险公司而言，一时的盈利是无关紧要的，投资者更关心的是公司的内含价值以及新业务价值。

什么是内含价值（EV)呢？它指的是没有考虑公司未来新业务销售能力的情况下，现有公司的价值，简单理解就是这家公司如果立即破产，开始进行清算转让时的价值。很明显，它的最大作用就是对保险公司的价值进行评估。它主要包括了净资产和有效业务价值两个部分。

在中国平安财报第50页，我们可以看到公司披露的内含价值情况，总计内含价值9273.76亿元，相比于去年同期集团整体的内含价值提升了12.4%，其中寿险及健康险业务内含价值提升15.3%，高于平均水平，在主业上体现出了很强的增长性！

在表格中还有一个指标——内含价值营运回报率（简称ROEV），它反映的是公司的内含价值营运利润占期初内含价值的比例，其作用与我们常用的净资产收益率有些类似。在该项指标上，我们可以看到今年中期集团整体的回报率只有13.5%，与去年同期相比下降1.9%；而寿险业务整体回报率17.6%，与去年同期相比大幅下滑4.2%，回报率的降低主要与今年投资环境不景气有关，该数值上具备一定的周期性。

三.成长性分析2：公司的新业务价值

在上面我们提到，一家保险公司今年的净利润之所以有很大的局限性，在于这个利润来源于前几年的保单，只是在今年得到了确认，所以我们无法预判公司未来的成长性会如何。要想衡量公司未来的成长性，那么就得通过今年新增的保单来进行估算，这一估算的结果便成为新业务价值。

新业务价值的定义是每年销售的新保单在销售之初将未来的价值贴现后所计算出来的价值，它反映了公司的经营能力和公司未来的增长能力。

在公司财报的第21页，我们可以看到中国平安的新业务价值具体情况，今年上半年实现新业务价值387.57亿元，同比增长了0.2%，扭转了一季度同比下滑的局面，主要得益于公司第二季度新单保费的迅速回暖，以及产品价值率的提升。第二季度公司实现新业务价值188.6亿元，同比增长9.9%，扭转了一季度-7.5%的负增长态势。

除了新业务价值之外，公司还公布了新业务价值率，它等于新业务价值与首年保费的比值，这一指标比较类似于我们分析传统公司时所用的净利率，它反映的是新业务的获利水平。平安在上半年的新业务价值率为38.5%，同比提升了4.1个百分点，保持了持续的增长，意味着公司的获利能力越来越强。其中代理人渠道新业务价值率为48.1%，同比提升了6.5个百分点。

四.保险公司的估值方法

有了内含价值和新业务价值两大指标，接下来我们就可以对一家保险公司进行估值了，通常的估值公式为：

公司的市场价值=公司的内含价值+N*新业务价值

其中，N反映的是市场对于这家保险公司未来成长性的估计和期待，通常而言最保守的估值方法是取N=5,也就是公司的市场价值=内含价值+5*新业务价值。

我们以中国平安为例，其2018年半年度的内含价值=9273.76亿元，新业务价值=387.57亿元，所以其保守估计的公司市场价值=9273.76+387.57*5=11211.61亿元；而中国平安目前A股市值为6767亿元，相对于其保守估计的市场价值都存在较大的差距，显然是一家被低估的公司。

（写到这里，还是得提醒大家，低估≠短期会涨，在熊市中被低估的股票多如牛毛，被低估后再腰斩的也比比皆是。所以，如果您是比较在乎短期（一年以内）投资收益的投资者，比较看重账户的浮盈浮亏的话，千万不要依据高低估的判断来操作，趋势操作为最佳的模式。如果作为长期投资（可以放着三年不动），低估的价格还是很有吸引力的）

五.保险公司的安全性分析——偿付能力

对于一家依靠客户的保费来进行投资，从而实现盈利的公司而言，如果去衡量公司的资产负债率或是长短期负债比显然是没有意义的，因此这里给大家介绍一个衡量保险公司安全性的指标——偿付能力充足率。

偿付能力是保险公司偿还债务的能力，它等于保险公司的实际资本/最低资本，其中实际资本指的是认可资产与认可负债的差额；而最低资本则是指根据监管机构的要求，保险公司为吸收资产风险、承保风险等有关风险对偿付能力的不利影响而应当具有的资本数额。

保监会依据保险公司偿付能力状况分为三类监管：

（一）偿付能力充足率低于100%的保险公司为不足类公司；

（二）偿付能力充足率在100%到150%之间的保险公司为充足I类公司；

（三）偿付能力充足率高于150%的保险公司为充足II类公司。

上图展示了中国平安过去五年的偿付能力情况，自2015年开始公司的偿付能力充足率便长期处于150%之上，属于安全性最好的充足Ⅱ类公司，因此从安全性的角度考虑，公司现阶段是没有任何问题的。

六.总结

通过上面对专属于保险行业的各项指标的分析，我们可以得出：

1.中国平安的净资产增长率长期处于行业领先水平，龙头地位稳固，今年增速在20%左右，依然保持了不错的稳健成长性；

2.公司的内含价值取得了平稳增长，主要得益于稳定的剩余边际增长及良好的经营管控；但内含价值回报率降幅较大，主要受到了股市不景气导致短期投资收益出现波动；

3.公司的新业务价值增速转正，主要得益于新业务价值率的提升，以及第二季度新单保费的快速回暖；

4.用公司的内含价值与新业务价值进行估值，目前的股价处于低估状态，站在长期价值投资的角度，具有很不错的投资价值；

5.公司的偿付能力充足率行业领先，安全性非常好！

P.S.最近两个月，我们与大家先后分享了海康威视、万华化学、安琪酵母、中国平安等公司的财报分析教学案例，旨在为真正热爱价值投资，决定走价值投资道路的投资者朋友提供基本面研究和财报分析的帮助，希望大家可以仿照着练习试试看~对于在乎短期盈亏的投机风格的朋友而言，根据我们直播和平日微博里教学的复盘、选股以及具体的操作方法来操作即可，将投资与投机分开来，才能真正用对方法，走向正确的投资道路！