投资要点：

天目湖发布22年及23Q1业绩报告：1）23Q1：公司实现营业收入1.20亿元/+114%，同比19Q1增长35%，归母净利润为0.19亿元，符合此前业绩预告指引，22Q1亏损0.21亿元，19Q1为0.15亿元。2）22年全年：实现营收3.69亿元/-11.96%，实现归母净利润2030.7万元/-60.57%，疫情期间仍然实现盈利，扣非业绩1242万元/-71%。3）22Q4：营业收入1.26亿元/+24.75%，归母净利润1782.2万元/+134.81%,扣非净利润1460.4万元/+426%。

22年景区业务收入恢复至19年的5成，酒店受益于增量项目相比于19年明显增长。分业务来看，22年公司景区业务实现营收1.56亿元/-30.7%(其中山水园、南山竹海分别实现营业收入0.86、0.70亿元，同比-30%、-31%)，营业收入恢复至19年同期的49%；酒店业务实现营收1.43亿元/+15.26%，相当于19年的149%；温泉业务实现营收0.32亿元/-10.24%，恢复至19年同期的60%；水世界业务营收0.14亿元/+258%，恢复至19年的112%。

22年严控成本，23Q1净利率已经恢复至疫情前水平。1）22年：22年疫情影响，公司毛利率为36.24%，相比于疫情前19年65.32%仍承压。22年公司严控成本，明确除全力保障有利于公司未来发展的项目建设及有利于员工美好生活的人力成本两项支出外，其余成本费用的支出严格管控。其中销售费用同比下滑23%，管理费用同比提升1%，22年整体期间费率为31.88%/+0.72pct，其中管理费率21.06%/+2.74pct，销售费用11.20%/-1.65pct，财务费率-0.38%/-0.37pct。2）23Q1：公司23Q1毛利率同比显著修复，23Q1毛利率为42.42%，由于Q1为相对淡季、公司或有一定成本开支，同时酒店业务占比提升(参考2019年酒店业务毛利率66%，而南山竹海/山水园毛利率可达到68-69%)，未来公司毛利率有望继续恢复。公司23年Q1期间费率为20.42%/-24.30pct, 报告期内显著下滑，其中管理费率为15.40%/-17.81pct,   销售费率为6.34%/-4.58pct，财务费率为-1.31%/-1.91pct。由于公司费用的管控，23Q1净利率18.06%，相比19Q1提升0.15pct。

产品继续迭代升级，未来仍具增量与成长看点。公司23年将继续实施现有产品升级迭代，一方面推进山水园产品业态升级、扩充夜游内容，另外推进南山小寨二期项目开工建设工作与平桥漂流项目的策划与实施，同时推进御水温泉三期项目前期准备工作。此外“动物王国”项目已经进入设计阶段，公司将继续跟进相关配套开工前期准备工作。外延方面，公司将持续调研分析外部投资项目信息，积极推进商业谈判，促进项目落地。

投资建议：公司疫情期间不断丰富景区内容，20-21年扩容高端度假酒店贡献增量、不断丰富产品内容与体验，收入、业绩展现出良好的弹性与较高兑现度。中长线仍有存量扩容升级+南山小寨二期+动物王国项目待落地运营，继续看好公司发展潜力！

风险提示：疫情反复，开店不及预期，RevPAR不及预期。

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