21世纪经济报道 记者 崔文静 北京报道

在强监管的趋势下，券商研究所正在面对越来越大的挑战。

日前中国证券业协会（以下简称“中证协”）向券商下发《2022 年证券研究报告业务经营情况统计报告》（以下简称“《报告》”），直指券商研究所的三大问题：部分公司未能严格执行相关规定要求，合规问题仍比较突出；邀请外部专家较频繁，存在风险隐患；分析师等人员的声誉风险事件仍时有发生。

事实上，上述问题并非2022年所特有，细察券商研究所2023年罚单，上述问题仍然被反复提及。由于研报业务“双随机”现场检查的开展，2023年被点名的研究所家数明显更多。21世纪经济报道记者梳理证监会及各地证监局下发罚单发现，2023年至少有16家券商研究所被处罚。

点名原因，与《报告》总结高度契合，除研究报告常见问题以外，一些为满足客户新型多样化服务需求而日渐显现的问题，值得特别关注。比如，销售人员参与研究人员考核；未针对非客户服务性质的独立调研和带有客户服务性质的联合调研制定相应规范；分析师调研活动管理、服务客户、公开发表言论等方面的内控管理有效性不足等。

涉客户问题监管力度加大

在券商各个业务条线中，研究所的罚单历来相对不多，但2022年以来呈增多趋势，2023年被点名的研究所更达到16家。根据《报告》，目前设有研究部门的券商共有100家。这意味着，2023年约16%的券商研究所被给予处罚。

中证协在《报告》中，将研究所被罚原因概括为六点：研报内容存在瑕疵、研究结论的依据不够充分；内部控制及流程管理不健全，执行不到位，未根据法规规范要求及时更新调整；研究报告分析与结论一致性不足；内容表述不严谨、数据等信息引用未标明出处或来源标注不明确；是工作底稿不完善；未按照要求做好对分析师服务客户和公开发表言论管理等。

纵观2023年研究所罚单，所涉问题与之高度契合。而综合受访人士分析，一些近来监管力度明显加强的问题，需要特别关注。

随着客户服务的多样化，有些研究所在追求“客户需求最大化”的过程中，开始出现擦线行为。这些行为，有些仅在个别券商中存在，另外一些则在业内相对常见。

比如，考核激励方面，销售人员参与研究人员考核，2023年共有2家券商被指存在这一问题，两家券商分析师人数均不足50人。分析师人数相对不多，但研究与客户覆盖领域却相对较大，被视为研究所容易出现销售人员与研究人员考核混同的一大原因。此类问题稍加防范即可解决。

再比如，发布证券研究报告业务客户服务行为内部控制和合规管理不到位，服务客户活动管控不严；典型行为包括，未针对非客户服务性质的独立调研和带有客户服务性质的联合调研制定相应规范。

相较于考核混同，这一问题在研究所中相对更为常见。过去，针对该问题的监管相对宽松，如今已经成为监管重点。及时制定相应规范，加强涉及客户行为的内部自查与规范，成为研究所达到监管合规要求的当务之急。

与之相似，制定互联网平台研报发布的制度和流程、建立媒体报道监测机制、接受媒体采访内容向合规部门报备等，同样为近来监管要求加强之处，也是券商研究所亟待完善之处。相较于前述涉客户服务的相关问题，这一问题改正相对容易。

分析师声誉风险管理需求提升

针对券商研究所的合规要求不断加强，作为研究所重要成员的分析师，自然也随之迎来更为严格的规范。

《报告》在列举券商研究所存在的三大问题时，分析师等人员的声誉风险事件仍时有发生，即被列为三大问题之一。《报告》提到，证券公司首席经济学家和分析师受到媒体和社会各界广泛关注；2022年，仍有个别公司分析师的不当言行引发负面舆情信息，造成不良影响。

加强证券分析师声誉风险管理，成为中证协对券商研究所的新要求。

中证协明确提到，各公司应完善相关内部管理制度，加强对分析师发表言论等审核管理，及时关注和处置首席经济学家、分析师声誉风险，优化考评考核， 落实声誉风险管理主体责任。持续深化行业文化建设，引导首席经济学家、分析师等研究人员践行行业文化，加强职业道德修养建设，同时要充分发挥证券分析师等研究人员在行业内的重要影响力，在引导市场预期、传递正能量方面发挥积极作用。

分析师对外发声的主要渠道有三个，包括研报（包括基于研报的券商公众号平台发文）、路演和媒体采访。

研报方面，监管检查力度日渐增强。2022年，监管曾就研报业务进行“双随机”现场检查；2023年5月中旬，券商研究所收到证监会下发的现场检查通报，通报涉及45家研究所的300篇研究报告。随后，十余家问题相对严重的研究所被公开点名。

除数据等信息引用未标明出处或来源标注不明确、工作底稿不完善等常规性问题以外，一些可能对投资者带来误导的研报问题值得重点关注。

典型如“研究报告分析与结论一致性不足”、“盈利预测不审慎、对上市公司财务数据的预测不严谨”、“内容相关描述与事实不符”、“风险披露缺少定量分析”、“未对某证券研究报告相关敏感信息可能对市场产生的影响进行审慎评估”等。

路演方面，根据受访人士透露，由于近年来公募基金等客户的路演需求明显提升，有时客户路演时间撞期，持有分析师从业资格证的分析师人手不足，为了满足客户需求只能派具有一定能力但尚未取得分析师资格的助理研究员单独路演，而无证路演正成为监管查处的重点。

“无证路演我们会尽量避免，能否100%做到不敢打包票。年轻员工从入职到取得分析师从业资格证一般需要2年左右，如果期间不能独立路演对于研究所来说是不小的成本。一些能力足够优秀的新人，如果可以缩短其从入职到取得分析师资格证的时间，将有助于这一问题的解决。”受访人士此前表示。

媒体采访方面，按照监管最新要求，一切采访均需经过合规部门报备。前些年，分析师私自接受采访的现象较为常见，如今已经很少再现。分析师对外发声内容必须经过合规部门审校，有些券商研究所要求分析师对外发声内容不得超过已发研报范围。2023年年中研究所罚单潮之后，更有个别券商研究所要求分析师接受采访只能谈研报内容本身。

外部专家风险隐患待解

邀请外部专家较频繁、存在风险隐患，是中证协在《报告》中列举的研究所另一问题。

专家智库，是诸多券商研究所近年来的发力核心之一。《报告》显示，根据统计，2022年证券公司研究部门接受各类委托研究课题约695个，较2021年增长82.9%；2022年各公司邀请外部专家为客户提供证券投资咨询服务以外的咨询服务的次数高达70809次，是2021年（23540次）的3倍。

频繁的专家邀请背后，一些问题开始浮现。《报告》提到，专家身份核实、发言内容合规审核、利益冲突防范等方面存在较大风险隐患。

根据受访人士介绍，目前券商专家智库主要包括两种模式，一种为内部专家智库，由券商自行搭建，此种模式被认为安全可靠性更高、有助于加强与专家的深度链接，因而受到更多青睐。另一种为外部专家智库，与三方专家咨询公司等外部合作，此模式既可以弥补券商内部专家资源短期内规模有限的弊端，操作灵活，同样被普遍采用。

不过，外部专家智库由于在专家身份核实等方面难度更大，风险隐患较高，并非监管提倡的方式。

中证协《报告》提到，切实加强对邀请外部专家的合规管理，各公司应严格按照《发布证券研究报告执业规范》规定，聚焦主责主业，不断提升自身研究能力，将邀请外部专家维持在适度、合理水平，加强廉洁从业管理，做好风险防控。

值得关注的是，证监会2023年12月发布的《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定》，更是明令禁止专家服务付费，这也使得加大内部专家库体系搭建、减少对外部专家的依赖，成为券商专家智库建设的可行路径。

（作者：崔文静 编辑：巫燕玲）