本报记者 黄斌 北京报道

导读

实际上，近期市场对货币政策从结构性降准延伸至降息有过期待。有市场人士认为，目前债市的行情已经隐含了市场对央行降息的预期。

11 月 13 日，央行发布 10 月金融数据显示，中国 10 月新增人民币贷款 6970 亿元，预期 9000 亿元，前值 1.38 万亿元。社会融资规模 7288 亿元，预期 1.3 万亿元，前值 22054.13 亿元。

社融规模跳水，扣动了债市大涨的扳机。

11 月 14 日，国债期货大幅上涨，十年期主力合约 T1812 大涨 0.48%，创出今年 7 月下旬以来新高。现券方面，10 年期国债到期收益率下行 5bp 至 3.4218%，10 年期国开债到期收益率下行 6bp 至 3.9956%，均降至近期低点；其中，最近一次 10 年国开债到期收益率低于 4%，是在 2017 年 1 月底。

" 之前市场对基本面走弱是有一定预期的，所以前段时间涨了一波，但昨天社融数据公布后，还是有些出乎市场预料。" 某国有股份行金融市场部交易员对 21 世纪经济报道记者表示，加上今天（11 月 14 日）公布的经济数据亦未见基建对经济的明显拉动，" 所以今天再补涨了一波。"

11 月初，10 年期国债到期收益率还在 3.55% 左右，至 14 日已下行了 13bp。

社融跳水债市大涨逻辑

环比来看，无论是新增人民币贷款规模还是社融规模，10 月份的数据均大幅缩水超过 50%，因此有人将之解读为新增贷款和社融 " 双腰斩 "。

但 10 月份受国庆节假期因素影响，多年来新增贷款规模均属 " 淡季 "，环比意义不大。10 月份 6970 亿元的人民币贷款规模，较去年同期增加了 338 亿元。不过，这一数据依旧低于市场预期。

真正重要的是，社融的跳水。

9 月起，央行将地方政府专项债券纳入社会融资规模统计口径，在新的口径下，新增社融仍远不及预期及去年同期水平。

据中信证券 ( 600030,股吧 ) 固收研究组统计，10 月份地方政府专项债增量仅为 868 亿元较 8 月的 4106 亿 9 月的 7389 亿大幅降低，对社融的拉动效应明显减弱。海通证券 ( 600837,股吧 ) 宏观债券研究团队测算的数据显示，不含专项债的旧口径社会融资存量增速从 9 月的 9.7% 降至 10 月的 9.3%，包括国债和地方债在内的政府和社会融资存量增速从 9 月的 11.1% 降至 10 月的 10.7%。

同时，多组公布的宏观经济数据的疲软也伴随出现。

11 月 14 日，国家统计局公布 10 月经济数据中，1-10 月份固定资产投资同比增长 5.7%，增速较 1-9 月份加快 0.3 个百分点，但仍低于上半年 0.3 个百分点；1-10 月社会消费品零售总额累计同比增长 9.2%，维持在近年来最低点；1-10 月基础设施投资同比增长 3.7%，增速比 1-9 月份提升 0.4 个百分点。

" 基建是大家比较关注的变量。" 北京某券商资管部负责人对 21 世纪经济报道记者表示，此前中央层面释放出加大基础设施建设力度的信号，而基建拉动其经济基本面则会利空债市，" 目前来看，基建更多是要为经济托底而不是依赖它来拉动。"

社融跳水，叠加基建担忧的消除，债市迎来大涨。

11 月 14 日，2 年期国债期货主力合约 TS1812 上涨 0.15% 至 100.050，对应期货收益率下行 7.81 个 bp 至 2.9759% ；5 年期国债期货主力合约 TF1812 上涨 0.20% 至 98.660，对应期货收益率下行 5.28 个 bp 至 3.3224%；10 年期国债期货主力合约 T1812 上涨 0.48% 至 96.480，对应期货收益率下行 4.47 个 bp 至 3.453%。

10 年期国债到期收益率当日报收 3.4218%，创 2017 年 4 月以来新低；10 年期国开债收益率报收 3.9956%，时隔 20 个月重回 4% 以下。

宽松预期增强，投资者观望

随着数据的出炉，市场对宽松政策的预期也在增强。

海通证券宏观和债券研究团队认为，央行在三季度货币政策执行报告中指出，经济下行压力增加，要在多目标中把握好综合平衡，未来将进一步支持改善民企融资，也反映了当前融资面临的较大困境，因而货币宽松预期增强，降准等政策仍有很大操作空间。

中信证券固收研究团队认为，消费走弱至年内低位，个税减免效果有待观察，叠加社融数据疲态投资前景也未面临压力，总体内需依旧乏力，外需也将由于抢出口对未来的透支而逐步回落，总量上看，基建托底难掩内外需疲态下经济走弱趋势，未来或通过降息的价格手段缓解银行负债压力和实体融资成本。

" 我们觉得，是否会降息，可能 11 月底中美贸易磋商后能明朗起来。" 前述股份行金融市场部交易员对 21 世纪经济报道记者表示，如果谈成，中美贸易关系缓和，降息的必要性不大，但降准可能还会持续；如果没谈妥，降息的可能性就会大幅增加。"

宽松预期能否实现，还有待观察。而在 11 月 14 日大涨之后，投资者并未趋势性看多，而是观望中。

" 今年就该彻底放弃权益市场。" 北京某保险公司资管部人士向 21 世纪经济报道记者抱怨称，其今年错过数次长债收益率下行的机会，" 后悔之前没有拉久期买长债，今天大涨以后，现在又下不去手了。"

前述券商资管部交易员则称，11 月以来，其团队处于观望状态，11 月 13 日金融数据发布后，" 今天（11 月 14 日）谨慎小幅加仓，观望 11 月底贸易谈判进展。"