消费金融，是这几年来个人信贷增长较快的一个部分。各种消费贷如拍拍贷、宜人贷等渗透到我们生活中，这些公司也赚得盆满钵满，相继赴美上市。

根据艾瑞咨询2016年的预测，如果2017年到2020年GDP增速水平能保持官方预期6.5％，消费市场在未来四年持续扩张，以10％的复合增长率计算，在2020年消费市场规模将达到72万亿，消费金融市场规模预计可超过12万亿元。

消费金融利好因素

1. 宏观环境

居民短期消费信贷增速持续下滑，但仍保持高增长，内在发展逻辑未变，未来仍有较大发展空间。居民信贷经历了2017 年的高速爆发后，今年开始增速出现了持续性下滑。但从增速的绝对值看，仍保持30% 的高速增长，依然是居民加杠杆的主要动力。

从内在逻辑看，居民的消费意愿、承贷意愿皆在加强，且与发达国家相比，消费金融的渗透率仍然较低。今年上半年行业修复过后，行业将在内在逻辑的支撑下，继续实现快速增长。

居民短期消费信贷余额依然保持30% 以上的高速增长

居民贷款中，短期消费贷款占比持续上升

2. 政策利好

近期政策利好连连——消费金融牌照的审批速度加快；8 月与9 月接连发布政策促进消费；10 月成立中国银行业协会消费金融专业委员会，延续了持牌经营理念。

2019年预测：监管加码，流量聚集头部企业

2018年可谓是消费金融行业的一个拐点，“141号文”、“29号文”等管理办法的落地，以及众多P2P出险事件，消费金融规范化成为了一个趋势；2018年全年消费金融ABS过审规模、数目均有所下降（图2），再结合近期呼之欲出的“银行网贷管理办法”更是印证了这一点——监管持续规范消费金融，有意稳整体规模、引导资金流向、降居民杠杆。

由于前期野蛮生长以及暴雷后的大众信任缺失，监管趋严加速了众多中小P2P消金平台的灭亡：参考2018年P2P行业1-9月电子合同成交量（图3），前三季度刚到17年全年成交50%，且伴随着新闻媒体铺天盖地的报道，P2P口碑直线下滑。同时艾媒咨询数据17年P2P超消费金融总规模40%，在消费金融整体需求量稳步增长的大背景下（图4），我们预期P2P将释放大规模客户到其他平台。

再看资金面，随着年初“减税降费”大基调的确定以及近期央行降准1%释放M2增量超7000亿元，**周SHIBOR年初即到达18年最低值， 2019年资金面可能逐渐宽裕（图6）。

对于众多中小金融机构而言，由于投资标的（主要系地产）的限制，风险容忍度有限，在既定的投资回报率下，消费金融有望在投资品种中扮演重要角色。2019年消金行业的蓬勃发展是基本可以预期的。

挑选优质的消费金融玩家

要素1：风控——长期生存之必要因素

一家企业做的长或许比做的大更重要，当规模大小不会对企业的生存产生重大影响时，这一点表现的更加明显。金融行业便是如此。影响生存能力的重要因素为风控能力——这里的风控不是指不良率在较低水平，而是识别风险、灵活定价风险的能力。

要素2：场景——立足展业之重要因素

随着行业的逐步成熟，金融机构与场景的结合更加紧密，以场景起家的企业或许优势不如前期，但场景也会始终成为金融机构展业的重要因素。

要素3：效率——破茧成蝶之必备项

效率的提升为行业更加成熟之后的必备项，如拥有持续稳定的低资金成本、获客成本以及运营成本。但需注意的是，效率对企业的催化是建立在前两者，尤其是风控的基础之上的。

不同玩家走向何方？

消费金融行业的从业者分为持牌中的银行系、信托系、持牌消费金融企业，以及无消费金融牌照的互联网系，如电商系、分期平台等不同类型，每一类的优劣势不同，未来的着重点也有所差异。

01 互联网系

互联网系包含电商系、分期平台，此类企业技术领先、依赖线上、无消金牌照。

实力较强的电商系在风控、场景、效率等各方面皆处于前列，在金融行业中是最具备赶超传统金融机构的主体。分期平台与大型电商有较多相似，但行业分化明显，总体弱于大型电商。

电商系与分期平台的共同问题为牌照限制带来的金融业务受限，此因素对实力不同的企业影响不同。牌照限制对场景渗透与技术能力强、流量大的大型电商与分期平台的影响主要为收入来源转换，此类企业需要的是做好业务转向，从产品导向转向客户导向。

实力稍弱的平台竞争加剧，从之前的多家机构对一家银行变为一家机构服务多家银行，厮杀惨烈。

互联网系将是近两年淘汰率最高的消金类别，投资者在选择上需要谨慎。重点关注在技术服务方面已形成稳定客户群的头部企业。

02 持牌系消金公司

在银行系业务局限大、互联网系牌照影响大的背景下，持牌系面临着较优的发展环境：1）收割监管后腾挪出来的市场空间；2）金融科技公司业务转变，持牌系可获得更好的技术服务；3）具备较大惯性的超前消费理念。

持牌系有固有体制方面的劣势，取决于股东如何看待旗下的消金公司。持牌系消金公司中发展较好的为招联、捷信与马上，招商银行一直都较为注重个人信贷业务，捷信集团专注于个人信贷，发展次之的马上消费金融的控制人来自京东，以上企业的创新意识、业务开展的灵活度较为领先。

未来持牌系的竞争将集中在风控、场景以及效率，重点关注监管后风控影响较小的企业。在目前的政策红利下，持牌系所需要思考的问题最接近消金行业的本质——银行需思考切入个人信贷、下沉生态圈的底线与时间点，电商系、分期平台等非持牌系需思考合理切入金融业务的尺度，只有持牌系所需思考的为消金行业的本质问题。

因此，以上三点，除风控为自修内功外，其他两点持牌系抢滩明显。

经历了一轮监管风波后，持牌系企业业绩逐渐分化，之后需重点关注今年上半年受坏账拖累但依然能够实现较多盈利、受股东支持的企业。

03 银行系

银行系向前冲的优势较弱，但资金、持牌等保底优势明显，关注银行后期发力。银行的劣势较多，如资金安全度要求较高导致了业务开展大大受限，体量太大导致反应较慢，利率受限导致无法定价高风险人群，这些劣势使得银行无法向前冲。

但资金优势以及牌照优势是其他主体无法比拟的，这两个保底优势使银行长期内在该领域中被抛弃的概率较小。未来银行或与旗下消金公司共同下沉客户，不排除旗下消金或自身通过收并购抢占市场份额。

04 信托系

随着“银行网贷管理办法”中“资金不得出省”的消息，信托有望再度迎来一波发展。

据不完全统计，截至2017年末已有18家信托公司明确开展了消费金融信托业务。根据中国信托业协会的数据，截至2017年末，其中的佼佼者如云南信托等6家信托公司的消费金融信托资产规模已超过300亿元。

信托在消费金融领域中从以“不动产、汽车抵押”为保障的“1.0时代”，到通过持牌消金发放消费贷款的“2.0时代”，再到目前通过科技企业引流风控，直接向自然人发放消费贷的“2.5时代”，并正向第三个阶段迈进（图9）。

V3.0时代，我们预计信托将会更多的以“服务型信托”的角色出现。因为信托能接纳的大部分客群还是以优类、次优类、风险溢价类（图1）为主，优质资产流量相对就集中在那么几个巨头手中，且交易结构基本成型，更多产品可能为“类标准化产品”（如图10）。

“自主风控能力、风险容忍度”将会成为信托的核心竞争力。就2019年来看，信托合作的大部分客户还是以头部企业为主，此时更多的投资者需要的也许并不是信托“发现资产”、“设计结构”的能力，而是“自主风控”、“管理资产、提供服务”的能力——因为毕竟对头部企业而言产品相对标准，资金方也能直接和其联系，自主充分尽调。

此外，相对于银行来说，信托公司具有资产隔离的优势，不需要消耗核心资本，信托的集合贷款规模和净资本损耗要比银行优惠。

另外，对于资产方尤其是强势资产方来说，信托公司可能是一个更让人放心的合作方，因为银行在网点和服务人员较为充足的情况下，有抢客户的冲动，而信托公司很难让合作方产生这方面的困扰，而一旦和相应的资产方形成紧密的合作关系，则较难以替代。更多关于信托系消费金融可参考阅读往期文章《消费金融究竟有多火？信托公司的消费金融又有什么优势？》

附：消费金融产业链